周思考（第35周)：批发市场调研显示白酒头部酒企表现稳健，大众品期待回升

白酒周观点：头部酒企表现稳健，关注防控环比改善。本周我们实地调研了河南百荣、湖南高桥两大批发市场，以及河南、湖南、西南、华东大商，有如下感悟体会。 1）高温+疫情防控更紧，动销有望在四季度改善。由于7-8月全国高温，以及近期四川、河南、海南疫情影响，部分区域疫情防控收紧，批发市场中秋前终端备货和动销相对平淡。我们认为目前防控政策有望在四季度逐步放松，加上天气转冷和春节备货，四季度表现有望优于三季度。2）徽酒延续景气：古井、迎驾中秋反馈符合预期，促销政策、活动得以顺利落地，下周将进入动销关键期。批价和促销底价全年变动不大，因此渠道利润和推力能够保持。预计徽酒中秋仍能保持景气。3）酒厂集中度进一步提升：头部产品飞天、普五、国窖、青花20、玻汾等产品预计同比去年变化不大，而相对弱势的产品和品牌受阻更大。一方面渠道、团购备货和消费者选择更加理性，另一方面今年弱环境下更多经销商采取收缩策略，主要围绕核心产品运营，边缘品牌少接货去库存。4）渠道集中度也在提升：有茅台配额的大商、连锁门店资金、利润情况更好，并且在前两年酱香热之中并未盲目接开发品囤货，因此目前的风险承受能力更强，预计渠道实力稍弱的中小商、烟酒店的市场份额将逐步流失，未来经销商和终端门店也将向头部、连锁集中。 高端酒周跟踪：1）贵州茅台：9月打款已完成，占比约10-12%，目前已开始小批量发货，预计9月将以控货方式维护批价水平稳定。根据今日酒价，整箱/散瓶飞天批价稳定在3220元/2830元。茅台1935批价下滑40元至1280元，散瓶在1240元左右。珍品环周下滑80元至4820元，精品、虎年生肖、十五年价格基本稳定。2）五粮液：发货进度较快，河南、华中、西南大商反馈大概还剩10+%全年任务尚未发货，打款已基本完成。库存良性，全国市场1-1.5个月，终端库存不高。河南批价仍为965元，华东、华中批价略有松动，在950-960之间，西南批价为970左右。 渠道反馈目前已设立批价目标，分战区、公司专员和第三方对低价货进行回收，努力在国庆前后挺至1000元以上。目前发货进度较快，看好五粮液提前完成全年任务，之后控价空间较大。3）泸州老窖：优秀区域已完成全年打款，费用和价格体系均较稳定。高度国窖批价多数区域在920+，少部分在905-910元左右。低度国窖批价约660元。低度国窖库存较低，高度库存为1-1.5个月。 泸州老窖：业绩超市场预期，各产品线迸发活力。公司公告，22Q2实现营收53.5亿同增24.09%，实现归母净利26.6亿同增28.97%，实现扣非归母净利26.3亿同增28.33%，二季度收入利润增速均超市场此前预期。1）盈利能力提升：22Q2毛利率 6.古井贡酒：省内市场大象起 85.32%同增0.08pct，净利率49.63%同增1.88pct，销售费用率10.1%同减1.69pct主要由于4、5月终端消费者活动投入受疫情影响、管理费用率5.8%同减0.63pct、研发费用率同增0.33pct、营业税金及附加占比7.3%同减0.73pct；2）高增外报表水平较高，下半年仍有余力：Q2销售收现75.9亿同比+72%回款进度良好、H1公司合同负债23.3亿同增9.2亿环比Q1结束增5.7亿后续发展余力充足；增长质量领先行业。3）低度国窖快速放量，特曲带领中档酒增速领先，低端持续优化：22H1中高档酒收入103.7亿同增26%，占比89%提升0.7pct其中量增22%价增3%，我们预计低度1573带领国窖整体量价齐升实现20以上增速；特曲等中档酒增速更快领衔全部价格带预计Q2实现30以上增速；22H1低档酒收入11.8亿同增20.47%，其中量减11%价涨24%主要得益于产品线和价格带的梳理。 舞，年份原浆量价齐升 7.今世缘：区域龙头韧性凸 显，看好全年股权激励目标 顺利完成 8.整体动销向好，龙头表现更 优-食品饮料行业2022年7 月线下商超数据点评 酒鬼酒：短期增速承压不改渠道积极性，看好下半年的增速反弹。公司公告，22Q2实现营收8.5亿同增5.25%，实现归母净利1.97亿同减18.74%，实现扣非归母净利1.96亿同减18.75，二季度收入利润增速符合我们此前预期。1）盈利能力略降：22Q2毛利率77.8%同降3.39pct，净利率23.22%同降6.85pct，销售费用率27.01%同增5.52pct、管理费用率4.88%同增0.39pct、营业税金及附加占比16.56%同增1.38pct。 2）合同负债及收现：H1末公司合同负债5.6亿同减3.16亿环比Q1末减少1.19亿； Q2收现9.97亿同比减少1.36亿。3）酒鬼系列增速更快。分产品来看，22H1内参系列增速24.33%、占比25.47%同-4.86pcts、毛利率92.4%同-0.18pct；酒鬼系列增速50.04%、占比57.96%同+0.78pcts、毛利率79.55%同+0.06pct；湘泉系列增速70.04%、占比6.09%同+0.78pcts；其他系列增速117.86%占比10.18%同+3.27pcts。 4）看好下半年的增速反弹：深耕核心市场、渠道空白仍有铺市空间，渠道积极性仍然较高，22H1公司总客户数达1479家，环比21年末增长17.75%：其中华北经销商235家环比年初增加51家；华东327家环比年初增加131家；华南101家环比年初增加28家；H1全国核心终端网点达到2.5万家，全国市场地级市覆盖率达72%，省内县级市场覆盖率99%。河南等基地市场上半年完成度较好，仍有文创等新品投放贡献增速空间。 今世缘：区域龙头韧性凸显，看好全年股权激励目标顺利完成。公司公告，22Q2实现营收16.59亿同增14.02%，实现归母净利6.16亿同增16.30%，实现扣非归母净利6.11亿同增15.39%，二季度收入利润增速均略超此前市场预期。1）盈利能力稳中有升：22Q2毛利率69.20%同升3.02pct，净利率37.11%同升0.73pct，销售费用率10.11%同升2.51pct主要由于二季度公司渠道及终端投入所导致，管理费用率3.69%同升0.07pct、研发费用率0.53%同升0.28pct、营业税金及附加占比10.48%同降0.33pct。2）整体报表质量较高，下半年仍有冲劲。Q2销售收现17.56亿元，同减7.68%主要系年初回款节奏较快、二季度确认部分前期预收款，合同负债10.17亿同增3.69亿环比Q1减少1.19亿。3）分产品来看，二季度产品结构持续提升：特A+/特A类单品收入同增12%/21%、占比分别为66.2%/27.5%同-1.3 pct/+1.6 pct； 我们预计四开上半年保持双位数增长、对开仍保持20%以上增长，V系进入调整期，主动采取去库存、改变费用投放方式、统一政策等针对性调控手段改善终端动销生态；对开上半年受益于消费升级和消费降级双趋势、四开受消费场景限制增长环比降速看好下半年终端复苏后的增速反弹。4）Q2未主动压货，看好下半年节奏加快增速反弹：二季度末疫情进入常态化管理后，七八月份宴席恢复良好。目前渠道库存维持在一个半月左右，消费场景恢复至疫情前水平，去年三季度南京地区受到疫情影响动销有所停滞，在去年低基数的基础上，预计下半年公司将加快打款发货节奏。股权激励目标积极，看好下半年增速回归以及激励目标完成。 伊利股份：疫情冲击液奶承压，奶粉延续亮眼表现。公司发布2022年半年报，2022H1实现营收634.6亿元，同比+12.3%；归母净利润61.3亿元，同比+15.2%；扣非净利润58.9亿元，同比+17.5%。其中22Q2实现营收324.2亿元、同比+11.2%，实现归母净利润26.1亿元，同比+4.9%，扣非净利润26亿元，同比+9.1%。考虑澳优Q2并表18.9亿元收入和0.18亿元利润，剔除后Q2内生增长收入+4.75%，净利润同比+4.2%。1）疫情冲击液奶承压，伊利奶粉增长表现亮眼。22Q2液体乳、奶粉及奶制品、冷饮、其他分别实现营收205.7/66.8/45.0/1.3亿元，同比-4.5%/+83.5%/+29.4%/+114%。奶粉剔除澳优并表收入47.9亿元，同比+31.7%。 Q2疫情反复对液奶需求和物流有一定影响。伊利奶粉在产品升级换代，渠道发力后，表现亮眼，婴配奶粉上半年增速位居行业第一，奶酪增速超40%。2）奶价下行+产品结构优化带动毛利率提升。22Q22公司净利率为8.2%，同比-0.44pct，毛利率/销售费用率/管理费用率分别为32.6%/18.5%/5.0%，同比+1.04/0.68/0.83pct，考虑可比口径Q2毛销差为14.0%，同比-0.68pct。销售费用率考虑淡季费用加大投放+疫情冲击物流费用影响。中秋国庆旺季临近，液奶需求或将出现较好恢复。 海天味业：逆势提升份额，静待成本回落。公司2022Q2实现收入63.22亿元，同比增长22.19%；实现归母净利润15.64亿元，同比增长11.79%；实现扣非后归母净利润15.02亿元，同比增长10.85%。（1）疫情反复下Q2收入强势增长，酱油份额加速提升。2022Q2公司实现调味品收入59.06亿元，同比增长20.60%。4月需求和物流受疫情影响较大，5-6月逐步恢复，叠加去年同期低基数，同时销售端冲刺半年度任务，Q2收入逆势实现强劲增长。分品类看，2022Q2酱油、调味酱、蚝油、其他调味品分别实现收入34.17、6.15、10.78、7.96亿元，同比分别增长17.11%、3.87%、12.03%、87.32%。酱油实现快速增长，主要系疫情以来公司持续加强家庭零售渠道布局，餐饮需求承压下积极提升家庭端市占率；蚝油和酱受到疫情反复对餐饮的影响较大；其他调味品实现高速增长，一方面醋和料酒均实现了良性增长，另一方面系收购企业并表。Q2公司经销商净增加8家至7147家，优化基本到位。（2）Q2成本处于高位，期待后续回落释放利润弹性。2022Q2公司毛利率同比下降2.19个pct至34.87%，环比Q1下降3.30个pct，主要系Q2成本端如PET瓶、食盐价格持续上升。目前看Q2成本处于高位，部分大宗商品价格Q3已出现环比回落，期待后续成本回落后公司盈利能力迎来改善。2022Q2公司销售、管理、研发、财务费用率同比分别-0.48、-0.32、+0.76、-0.40个pct，整体期间费用率呈下降趋势，控制良好以缓解毛利率压力。2022Q2公司销售净利率同比下降2.31个pct至24.73%。 绝味食品：逆势开店提份额，期待同店与成本边际改善。公司2022Q2实现收入16.48亿元，同比增长0.61%；实现归母净利润0.10亿元，同比下降96.42%；实现扣非后归母净利润0.68亿元，同比下降72.21%。（1）门店逆势快速扩张，多因素致同店承压。2022H1公司实现鲜货收入28.07亿元，同比下降0.80%；其中Q2鲜货收入为14.09亿元，同比下降4.09%。公司上半年保持了逆势快速扩张门店的策略，门店净增加1207家至14921家，2022H1平均门店数同比增长12.14%。同时自2021H2以来公司调整开店方向，瞄准受疫情影响较小的社区、街铺及下沉市场，今年上半年新开门店生存质量高。上半年公司平均门店鲜货收入为19.61万元，同比下降11.54%，由于疫情影响预计Q2下降幅度超过Q1，大幅承压主要系：第一，疫情期间部分门店处于歇业状态；第二，疫情影响开业门店的同店销售收入；第三，今年新开门店多位于社区、街铺及下沉市场，单店销售体量相比原有存量门店偏小。 我们认为更应关注公司门店的生存质量，而不是简单的平均门店销售收入，尽管社区、街铺及下沉市场的门店拉低了整体平均单店收入，但在疫情反复的情况下受冲击较小，保证了公司及加盟商的利益，更好的落实了逆势扩张提升市占率的目标。 随着6月以来疫情环比改善，我们预计公司同店收入也呈逐步向好的趋势。（2）二季度成本压力突显，期间费用率短期承压。2022Q2公司