深耕军事仿真，步入规模化扩张期

公司基本情况(人民币) 投资逻辑 深耕军事仿真行业，多维度实现全覆盖。公司是国内为数极少的以军事仿真为主营业务的民营企业之一。从军事仿真市场细分看，公司做到了“从天到地”各仿真层级垂直全覆盖及五大应用领域横向全覆盖；从军事仿真的用户看，公司完成了对于军方和各国防工业部门的全覆盖；从市场分布地域看，公司实现了中国行政区域全覆盖。公司目前处于快速成长期，收入端近三年CAGR为46.4%，利润端近三年CAGR为28.9%。 国际形势严峻驱动军费增长，国防现代化背景下行业高景气。我国装备费用在军费中占比逐年提升，军事仿真市场潜力巨大。根据简氏防务数据，仿真军事训练系统全球市场2027年市场总额有望达到1216亿美元，2017-2027年的复合增长率为25.0%，亚太地区在2016-2025年预计花费426亿美元用于模拟和虚拟训练，占全球25.3%的份额。此外，根据智研咨询数据，2022年我国军用计算机仿真软件行业市场规模将达到133.1亿元，2027年市场规模将超过200亿元。 行业地位领先，逐渐步入规模化扩张期。军用市场门槛较高，军工单位对配套厂商具有一定的技术路径依赖，公司拥有军品科研生产所需资质，核心产品皆为自研，2018-2021年核心技术产品收入对应毛利占比均超过80%。公司项目成果复用率和推广度不断提升，2018-2021年在基础软件产品新增较少的情况下，软件订单数量的CAGR达到22%。公司仿真应用软件产品在2018-2022年期间从86个增长到170个，预计软件产品业务2022-2024年的收入分别为0.99、1.34、1.76亿元。 募投资金用于业务提升与拓展，以提升核心竞争力。公司于2022年6月23日以52.03元/股发行2637万股上市，募资资金约13.7亿元用于新一代实兵交战系统、复杂系统多学科协同设计与仿真试验平台、共用技术研发中心的建设以及补充营运资金。 投资建议 我们预计公司2022-2024年营业收入分别为9.15、12.07、15.70亿元，净利润分别为1.51、2.21、2.95亿元，对应EPS1.43、2.10、2.79元，当前股价对应2022-2024年PE分别为40、27、21倍。给予公司2022年55倍PE，对应目标价78.49元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 疫情导致项目延误的风险；技术研发不及预期；客户拓展不及预期；限售股解禁风险；存货中劳务成本占比较高的风险。 1.深耕军事仿真行业，多维度实现全覆盖 1.1军事仿真头部企业，实行“1+3+5+N”战略 北京华如科技股份有限公司成立于2011年，面向国防建设和工业发展，提供“仿真+”全场景解决方案和“一站式”产品及技术服务，是国内为数极少的以军事仿真为主营业务的民营企业之一。公司以军事仿真为主线，依托平台、模型、数据三大基础工程，紧贴作战实验、模拟训练、装备论证、试验鉴定、综合保障的仿真需求，开展产品研发和技术服务，形成一系列面向部队的军事仿真应用产品。 图表1：公司发展历程 图表2：公司实行“1+3+5+N”战略 公司是国内军事仿真赛道唯一上市企业，品牌认同度处于第一梯队。 公司系国防科技大学仿真专业联合培养基地以及中国仿真学会装备运用实验与训练仿真专业委员会的理事单位，也是在军事仿真的标杆计划仿真预先研究重大项目中标的民营企业。从千万级以上的仿真项目合同总额来看，公司在民营企业中处于领先水平，在军方和国防工业各界的口碑较为良好。 实控人行业背景深厚，为公司进入军事仿真领域奠定了良好基础。实控人李杰本科毕业于清华大学计算机工程与科学专业，硕士毕业于中科院计算机软件专业。实控人韩超本科至博士一直就读于国防科技大学，硕博期间主要研究方向为高层体系架构，属于仿真领域国际标准（IEEE1516）。毕业后韩超在北京系统工程研究所工作，主要从事危机模拟推演方面的学术交流与活动，进而对国际军事形势及军事仿真未来的发展趋势具有较清晰的了解与判断。 产品品类齐全，市场全覆盖。从军事仿真市场细分看，公司做到了战略、战役、战术、系统、信号仿真市场“从天到地”各仿真层级的垂直全覆盖以及从作战实验、模拟训练、装备论证研制、试验鉴定到综合保障五大应用领域的横向全覆盖；从军事仿真的用户看，公司完成了对于军委、战区、各军种、军科、国防大学和国防科技大学等军方和航空、航天、电子、船舶、兵器、核工业等国防工业部门的全覆盖； 从市场分布地域看，公司实现了中国行政区域全覆盖。 图表3：2021年公司客户类型（按收入分类） 公司提供的服务及产品包括技术开发、软件产品、商品销售和技术服务四大类。 技术开发：公司提供的技术开发是以军事仿真系统的定制开发为主，辅以虚拟现实和数据应用系统开发。技术开发主要针对客户个性化需求，基于基础软件产品为用户定制研发其需要的应用系统，该业务为公司主要的收入来源。 软件产品：公司提供的软件产品包括基础软件产品和应用软件产品。 公司的软件产品业务是将公司已经研发完成的基础软件产品和应用软件产品向客户直接销售。 基础软件产品是仿真系统开发和运行的基础工具软件，既是公司对外提供技术开发的基础工具，也可以作为产品直接销售给客户，支撑客户完成仿真系统的研制和运行。 应用软件产品是公司根据客户群的共性应用需求，在基础软件产品的基础上，研发应用模型和应用软件组件，最终集成为直接能支撑用户应用的软件产品。 商品销售：公司为用户提供整体解决方案的过程中，在软件产品销售和技术开发之外，有时还需要为客户搭建硬件环境。在该类项目实施中，公司会根据用户的使用需求，采购计算机、服务器、存储设备、显示设备等硬件设备，再销售给客户以获得产品销售收入。 技术服务：包括公司为客户提供系统建设的方案咨询、向客户提供产品销售和技术开发合同约定的培训条款以外的培训、为客户的课题提供仿真计算服务、为客户的项目和技术论证提供支撑服务、应客户需求为其项目执行提供技术保障、向客户提供先进仿真技术培训等。 图表4：公司主要产品及服务 1.2收入利润快速增长，费用端稳中有降 2018年以来公司收入增速保持在30%以上。公司面临的产业环境持续向好，凭借较强的自主研发及创新能力，以及在各应用领域积累的丰富经验和对客户需求的深刻理解，通过有效的市场开拓和客户渗透，实现了公司业务的快速发展。公司2022年上半年实现收入约1.53亿元，同比增长82.06%，归母净利润约-0.37亿元，亏损同比收窄约0.16亿元，依托于自身技术优势，公司不断完善产品功能、拓展客户规模、拓宽仿真技术开发服务领域，公司收入端继续保持快速增长态势。 从各项业务收入占比来看，技术开发业务是公司主要的收入来源，商品销售业务因客户对模拟仿真设备等硬件需求的增长以及公司自身综合能力的增强，收入占比显著提升，技术服务整体规模相对较小。 图表5：公司收入及净利润情况 图表6：公司业务收入构成 2020年度以来，公司的综合毛利率下滑较为明显，这主要是由于： 技术开发业务收入保持较大规模，但因20年以来内公司承接的部分项目实施难度有所提升，相应投入加大，导致其毛利率小幅下降，拉低了综合毛利率水平； 软件产品和技术服务在报告期内毛利率波动较为平稳，分别保持在80%和70%左右； 商品销售业务毛利率较低，保持在20%左右。但2020年以来，商品销售业务随着客户对于硬件需求不断增加，收入规模增长明显，拉低了整体的毛利率水平。 图表7：公司毛利率和净利率情况 图表8：公司分业务毛利率情况 公司管理费用率、销售费用率、研发费用率均稳中有降，主要系公司管理效率有所提高、与客户合作关系较为稳定。2021年公司管理费用率、销售费用率和研发费用率分别为12.6%、8.6%、19.7%，公司管控能力良好，未来盈利空间有望继续扩大。 图表9：公司费用率情况 1.3募集资金用于业务提升与拓展，以提升核心竞争力 公司于2022年6月23日以52.03元/股发行2637万股上市，募资资金约13.7亿元用于新一代实兵交战系统、复杂系统多学科协同设计与仿真试验平台、共用技术研发中心的建设以及补充营运资金。公司募集资金投资项目均围绕所处行业和主营业务开展，是在继承公司现有业务的基础上，按照公司业务规模发展和技术研发创新的要求，对现有业务进行的提升和拓展： 新一代实兵交战系统是对公司现有军事仿真业务模拟训练方向的拓展，是对现有激光技术体制的实兵交战系统研制生产的深化和强化； 复杂系统多学科协同设计与仿真试验平台作为工业仿真领域的基础软件平台产品，是公司核心技术领域向工业仿真方向的深化和拓展； 共用技术研发中心是对公司现有研发体系的专业化扩展和能力升级； 补充营运资金将使公司未来经营战略的推进获得充足的资金支持。 通过实施本次募集资金投资项目，公司将提高研发实力、完善技术研发体系、增强自主创新能力，更加坚定地走国产自主可控的创新发展道路，实现产品在陆、海、空、天、电、网等领域的横向覆盖以及在信号、系统、体系等不同层次的纵向覆盖。项目成功实施后有利于扩大公司业务规模，提高公司产品成熟度，形成更明显的规模优势、技术优势和产品优势，提升公司的盈利水平和核心竞争力。 图表10：募集资金投资方向（单位：亿元） 2.国际形势严峻驱动军费增长，国防现代化背景下行业高景气 2.1我国军事仿真赛道与国际水平相比处于追赶阶段 目前世界各国均认识到仿真技术在军事领域的巨大作用，将军事仿真领域的竞争视为现代化战争的“超前智能较量”，并把建模与仿真看作“军队和经费效率的倍增器”和影响国家安全及繁荣的关键技术之一。美国国防部在90年代就将建模仿真列为国防关键技术，并计划在1996年至2001年投资5.4亿元。 与发达国家相比，我国军用仿真技术前期投入不足，但受重视程度日益加深。“十三五”以来，全军装备试验鉴定改革中明确提出用仿真来替代部分实装和配试系统的要求，大力推进LVC试验、LVC训练，预计“十三五”期间每年该项军费支出将达数十亿元。随着军队建设、装备发展、军费投入的增加，有效需求一直呈现快速增加的趋势，现在的矛盾仍然是旺盛的需求和相对落后的技术研发能力和供给保障的矛盾，这是公司多年来在人员数量、业绩规模、研发投入方面一直持续增长的核心动因，也是军事仿真业务在未来仍能持续快速发展的基本行业逻辑。 2.2行业契合国家政策指向，顺应国防现代化趋势 全球军费开支持续上升，2021年首次突破2万亿美元。近年来，地区局部冲突不断，朝核试验、英国脱欧、中美贸易战、新冠疫情等一系列事件亦使世界政治军事形势愈发紧张，多国已开始通过提高军费投入以应对全球局势的不确定性。根据斯德哥尔摩国际和平研究所（SIPRI）数据，2021年全球军费开支首次突破2万亿美元。 图表11：全球军费开支突破2万亿美元（单位：十亿美元） 行业发展与国家政策高度契合，提升空间巨大。“十四五”规划提出要“加快国防和军队现代化，实现富国和强军相统一”，并进一步提出了加快军事理论现代化、加快武器装备现代化等若干具体举措。军事仿真软件应用作为我国国防信息化进程的关键环节之一，囿于历史原因其发展基础仍相对薄弱。鉴于我国军队目前整体正处于由机械化向信息化转变的过程中，未来提升空间巨大。2010年以来，我国装备费在军费中的占比逐年提升，足见国家对武器装备现代化的重视，中国国防费整体规模保持稳步增长，支出结构持续优化。 图表12：中国国防开支构成 图表13：装备费占比逐年提升（单位：亿元） 实现富国和强军相统一，意味着国防和军队建设投入将长期保持增长态势，公司所服务的领域恰在其中，将随着政策带动直接获益，公司业务所处的行业的项目和经费来源充足，源头有足够保证。其次，“十四五”规划中关于实现规划目标的若干举措，与公司的业务方向关联度较大，随着后续各领域的项目落实，公司未来持续发展有足够的增长空间： 一是发展先进军事理论，必须开展作战实验。历史和实践经验表明，支撑作战理论创新的作战实验，离不开仿真技术支持。我国陆军“跨越