逆势增长显韧性，后续成长仍可期

2022年09月02日 证券研究报告|公司研究|财报点评 德赛西威（002920.SZ） 逆势增长显韧性，后续成长仍可期 投资要点 事件：2022年上半年公司实现营业收入64.07亿元，同比增长56.93%；归母净利润5.21亿元，同比增长40.96%；扣非归母净利润4.97亿元，同比增长37.44%。 二季度不惧疫情扰动，业绩延续高增态势。得益于智驾及智舱产品业务规模、单车配置价值快速增长，以及新客户、新项目落地后销量快速爬坡，公司22H1营收规模持续高增。单季度看，在汽车产业链因疫情影响供需受限的压力下，公司22Q2实现营业收入同比增长60.00%，归母净利润同比增长43.78%，增速较22Q1皆进一步提升。 智舱业务加速放量，产品迭代积极推进。智能座舱业务22H1收入同比增长57.11%达52.44亿元，占比高达81%，毛利率下滑3.82个百分点至21.57%，我们判断主要因芯片涨价所致。公司第二代座舱域控制器已规模化量产，第三代智能座舱域控制器、4K高清屏等座舱产品产量快速爬坡，基于高通8295打造的第四代智能座舱产品正在紧密开发，且已获得客户订单。 智驾业务量价提升，IPU04规模化在即。智能驾驶业务22H1收入同比增长51.17%至8.63亿元，毛利率提升4.11个百分点至23.16%，我们判断主要因IPU03等高价值产品放量所致。公司全自动泊车、360度高清环视等ADAS产品销量持续提升；面向更大规模市场空间、基于全面技术优势与融合高低速场景的自动驾驶辅助系统即将量产；可实现更高级别功能的高级自动驾驶域控制器产品IPU04已累计获得超过10家主流车企的项目定点，并已进入量产规模爬坡期；新一代车载智能中央计算平台的研发进展迅速。 毛利率波动有望恢复上行，高研发投入夯实市场地位。受益智驾产品价值量提升，公司整体毛利率因智舱业务而被拉低的降幅得以减缓，公司22H1毛利率23.98%，同减0.90个百分点，我们判断随着高价值产品进一步大规模量产，有望支撑毛利率恢复上行。公司始终保持高水平研发投入，得以在技术、质量、规模化应用等方面引领国内市场，22H1研发投入同比增长57.48%达6.14亿元。 投资建议：维持“买入”评级。公司在手订单充足，通过横向拓展客户与纵向加深合作不断获取商机，随着多产品线进入放量期，叠加汽车景气度持续上行，我们依然看好公司投资价值，维持“买入”评级。鉴于公司智舱业务放量超预期，我们上调2022-2024年营业收入分别为139.88/190.35/239.72亿元，但考虑到其作为主要收入来源面临毛利率下滑的压力，因此下调公司2022-2024年归母净利润分别为12.04/16.67/22.94亿元，EPS分别为2.17/3.00/4.13元，对应PE分别为67倍、49倍、35倍。 风险提示：缺芯缓解不及预期；汽车市场需求疲软；法规限制产业发展等。 财务数据与估值 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 6799 9569 13988 19035 23972 增长率（%） 27.4 40.7 46.2 36.1 25.9 归母净利润（百万元） 518 833 1204 1667 2294 增长率（%） 77.4 60.7 44.6 38.4 37.6 EPS（元/股） 0.93 1.50 2.17 3.00 4.13 市盈率（P/E） 156.7 97.5 67.4 48.7 35.4 市净率（P/B） 17.5 15.2 12.9 10.2 7.9 资料来源：恒生聚源，万和证券研究所 请阅读正文之后的信息披露和重要声明 投资评级 买入 维持评级 基础数据(2022-09-01) 所属行业计算机|软件开发 股价(元)146.20 总市值(百万元)81,181.06 流通市值(百万元)80,388.07 总股本(百万股)555.27 流通股本(百万股)549.85 股价表现 德赛西威计算机沪深300 150% 100% 50% 0% -50% 21-0921-1222-0322-0622-08 1M 3M 12M 相对收益 -22.3% 11.1% 82.7% 绝对收益 -25.7% 10.2% 65.8% 资料来源：恒生聚源，万和证券研究所 作者 严诗静分析师 资格证书：S0380520120001 联系邮箱：yansj@wanhesec.com联系电话：(0755)82830333-111 相关报告 《财报点评-德赛西威（002920）：智能化产品起量，订单高增助力业绩释放》2022-04-21 财务报表与财务指标 资产负债表(百万元） 利润表(百万元) 2021A 2022E 2023E 2024E 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 7669 10430 13860 18127 营业收入 9569 13988 19035 23972 现金 1162 1398 2291 3814 营业成本 7215 10712 14484 18133 应收票据及应收账款 2652 4342 5061 6794 税金及附加 37 55 72 93 预付款项 18 31 41 51 销售费用 231 308 489 574 存货 2035 2306 3580 3843 管理费勇 268 350 476 599 其他流动资产 206 806 506 606 研发费用 977 1413 1942 2445 非流动资产 2482 2481 2593 2650 财务费用 -8 -15 6 -1 长期投资 287 287 287 287 资产减值损失 -56 -40 -60 -50 固定资产 1218 1264 1306 1373 信用减值损失 -35 -65 -60 -60 在建工程 33 0 0 0 公允价值变动收益 -19 5 5 5 无形资产 280 245 295 265 投资净收益 -29 -31 -29 -24 其他非流动资产 125 125 125 125 其他收益 147 206 298 366 资产总计 10152 12910 16453 20777 营业利润 857 1241 1721 2365 流动负债 4288 6085 7953 9975 营业外收入 9 5 6 7 短期借款 317 475 660 858 营业外支出 5 4 5 5 应付票据及应付账款 2807 4232 5340 6640 利润总额 861 1243 1722 2368 预收账款 0 3 2 3 所得税 29 39 56 76 其他流动负债 24 28 33 39 税后利润 832 1204 1666 2292 非流动负债 447 455 463 473 少数股东损益 -1 0 -1 -2 长期借款 0 0 0 0 归属母公司净利润 833 1204 1667 2294 其他非流动负债 1 1 1 1 EBITDA 1230 1684 2138 2877 负债合计 4735 6540 8416 10448 少数股东权益 78 77 77 75 主要财务比率 股本 555 555 555 555 2021A 2022E 2023E 2024E 资本公积 2344 2344 2344 2344 成长能力 留存收益 2627 3581 5249 7542 营业收入(%) 40.75 46.18 36.07 25.94 归属母公司股东权益 5339 6293 7960 10254 营业利润(%) 59.95 44.90 38.65 37.43 负债和股东权益总计 10152 12910 16453 20777 归母净利润(%) 60.75 44.59 38.45 37.57 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 24.60 23.42 23.91 24.36 2021A 2022E 2023E 2024E 净利率(%) 8.70 8.61 8.76 9.57 经营活动现金流 843 17 1458 1931 ROE(%) 15.60 19.14 20.95 22.37 净利润 832 1204 1666 2292 ROIC(%) 15.36 19.96 21.31 21.94 折旧摊销 311 262 208 323 偿债能力 财务费用 -1 8 11 15 资产负债率(%) 46.64 50.66 51.15 50.29 投资损失 13 31 29 24 流动比率 1.79 1.71 1.74 1.82 营运资本变动 -420 -1586 -569 -826 速动比率 1.26 1.20 1.22 1.37 其他经营现金流 13 -517 551 87 营运能力 投资活动现金流 -773 311 -747 -601 总资产周转率 1.08 1.21 1.30 1.29 筹资活动现金流 464 -92 182 193 应收账款周转率 4.24 4.08 4.12 4.12 每股指标(元) 应付账款周转率估值比率 3.55 3.54 3.52 3.53 每股收益(最新摊薄) 1.50 2.17 3.00 4.13 P/E 97.47 67.41 48.69 35.39 每股经营现金流(最新摊薄) 1.52 0.03 2.63 3.48 P/B 15.21 12.90 10.20 7.92 每股净资产(最新摊薄) 9.61 11.33 14.34 18.47 EV/EBITDA 65.38 47.69 37.24 27.22 资料来源：恒生聚源，万和证券研究所 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 证券投资咨询业务是指取得监管部门颁发的相关资格的机构及其咨询人员为证券投资者或客户提供证券投资的相关信息、分析、预测或建议，并直接或间接收取服务费用的活动。 证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。 分析师声明：本研究报告作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确的反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 投资评级标准： 行业投资评级：自报告发布日后的12个月内，以行业指数的涨跌幅相对于同期沪深300指数的涨跌幅为基准，投资建议 的评级标准为： 强于大市：相对沪深300指数涨幅10%以上； 同步大市：相对沪深300指数涨幅介于-10%—10%之间；弱于大市：相对沪深300指数跌幅10%以上。 股票投资评级：自报告发布日后的12个月内，以公司股价涨跌幅相对于同期沪深300指数的涨跌幅为基准，投资建议的 评级标准为： 买入：相对沪深300指数涨幅15%以上； 增持：相对沪深300指数涨幅介于5%—15%之间；中性：相对沪深300指数涨幅介于-5%—5%之间；回避：相对沪深300指数跌幅5%以上。 免责声明：本研究报告仅供万和证券股份有限公司（以下简称“本公司”）客户使用。若本报告的接受人非本公司的客户，应在基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。本公司不因接收人收到本报告而视其为客户，与本公司无业务关系的阅读者不是本公司客户，本公司不承担适当性职责。 本报告由本公司研究所撰写，报告根据国际和行业通行的准则，以合法渠道获得这些信息。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告不能作为投资研究决策的依据，不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证，无论是否已经明示或者暗示。 本研究所将随时补充、更正和修订有关信息，但不保证及时发布。对于本报告所提供信息所导致的任何直接