【电新】电源投资大周期启动

1、观点更新：电源投资大周期启动，看好东方电气为代表的电源投资品种 2、观点更新：当下位置更关键的是新能源板块的β变量——硅料降价和电动车产销放量——持续看好电池环节，光伏电动车九月排产环比变化显著，板块向下风险不大，边际反转比较明确 3、个股跟踪 一、观点更新：继续上周的观点，我们看好电源投资强度显著提升，是新型电力系统的中的最核心部分，看好五年产业趋势 1、行业分析：过去五年电源投资显著滞后，且结构失衡明显 下图显示十三五期间中国电源投资显著滞后于电网投资，甚至2018-2019年电源投资只有电网投资的一半，2020年开始在风电光伏的带领下，电源投资开始进入高增长阶段，但结构又出现失衡——和2019年相比， 2020年整体电网投资增速达到60%其中，水电+200亿，风电+1400亿（陆上风电抢装），光伏 +400-500亿，火电略有下降 2021年和2019年相比水电多100多亿，核电多100多亿，风电多1200亿（海上风电抢装），光伏多 700亿，火电基本持平 2022H1相比2019H1，水电基本持平，核电+100亿，风电+300亿，光伏+约600亿，火电+100多亿这说明了这两年电源投资的增速提升，其实主要由新能源驱动，水火核等传统能源边际变化并不明显 往后看，我做出两个大的判断1、电源投资周期启动，未来电源投资总量和增速都将显著超越电网投资，当前中国电网已经处于世界前列，电网支撑也已经足够坚强，虽然后续仍要上量，但增速并不会太快，而电源投资增速则比较显著，后者β是新型电力系统中最强的。2、电源投资结构上来看：风光依然会保持很快增速，但抽水蓄能、火电等传统电源投资也将同步上量 ——在过去两年体现的并不明显，但在未来两年将显著强化。 复盘国电南瑞2021年下半年的股价走势，基本面实际差异不大，但市场对于新型电力系统预期提升，整体公司估值翻一倍，往后看，随着数据逐步验证，市场对于电源投资的β也会持续认知，带动电源投资相关标的估值提升。 再比较来看，东方电气 火电订单：原来60%占比，现在20%占比。21年下半年开始煤电火起来，能源改革先破后立。核电订单：后续预计6-8台/年，不会有大的发展 抽水蓄能：行业层面21年底规划很大，21年底装机3200+kw，20353.3ekw以上；预计23年Q2-Q3为爆发期。 风电订单：海上风电订单增速比较快 整体来看，东方电气是典型的电源投资贝塔，从估值角度来看，这几年公司增速也比较稳定，预计后续保持20%-30%的年化增速，预计2023年估值低于20x。 另外电源建设周期的启动，新旧势力并非互斥而是同步提升，发展抽蓄和火电是新能源告诉增长的前提条件也是必然结果，如果没有传统能源的支撑，新能源发展的空间会非常有限，传统能源与新能源相辅相成 东方电气中国电建等电源投资β在当前时间点有强配置价值 中国电建中报能源电力合同增长翻倍 中国能建中报显示电源建设高增长 东方电气中报显示订单增速持平，主要是因为疫情影响部分新增合同尚未最后签字，实际订单增速在30%+ 二、新能源板块近期调整较多，但行业β变量即将到来 从大新能源板块来看，行业β即将到来，目前我们最关注两个关键变量——电动车产销量环比明显提升和光伏硅料放量价格松动 光伏：从半年报来看，显著的出现海外强于国内（德业、派能等业绩超预期），与量相关的，强于与硅料价格直接挂钩的行业（比如组件、地面大电站产业链等），300元/kg的硅料价格实在确实是太高了，已经逼近临界值，后续硅料产能释放，价格下降是关键变量，第一个观察时间窗口9月-10月，第二个窗口是明年2-3月，我判断硅料价格年底预计在27万元左右 推演受益环节： ①电池片盈利能力持续提升：通威、钧达均反映7月单位盈利继续提升，电池片是目前最紧俏环节，验证了我们的判断 ②EVA：最靠谱的依然是EVA粒子，目前看收到关键零部件高压管海外产能供应短缺，扩产速度并不会太快，EVA粒子应该是下一个硅料，联泓新科、东方盛虹 ③大电站相关：电站EPC、集中电站逆变器 电动车：近期市场交流下来对于高频数据十分关注，国内对蔚小理等数据的波动、Tesla提车周期的缩短引发市场对销量的担忧，海外对欧洲销量数据和渗透率担忧较多，我们跟踪判断： 国内来说：8月电动车产销数据必超65万，有望展望68万+，环比+10-14%；9月目前排产和需求依然持续增长，我们认为正常来说环比可实现+8%左右，但终端交付需要动态关注疫情的影响，尤其是现在受影响较大的山东、四川、深圳、海南均为电动车的热销省份和城市，对终端销量还是会有一定影响。 欧洲来说：供给不足是欧洲当前销量受影响的核心因素，生产端全球芯片紧张，俄乌冲突、电价高位等因素是影响生产的核心原因，需求端二手车价持续高增证明需求依然旺盛：6月英国二手车均价1.73万英镑，2019年同期仅为1.28万英镑，同比+35%，供给不足导致21年开始二手车价格大涨。 1、8月、9月电动车销量预期： 未公布的重点车企预计：Tesla7.7万，环比+近5万，目前约仍有1万+库存可满足下个月冲量；五菱6万；吉利新能源3.5万；奇瑞新能源2.2万；长安新能源2万；上汽乘用车新能源2万； 已公布的车企数据：BYD17.5万，9月预计19万+；蔚来10677辆，环比+6%，同比+82%，9月预计1.2万+，当前有1000多库存；理想：4571辆，环比-56%，同比-52%；小鹏：9578辆，环 比-17%，同比+33%；哪吒：16017辆，环比+14%，同比+142%；零跑：12525辆，环比+4%， 同比+179%；广汽埃安：27021辆，环比+8%，同比+133%；极氪001：7166辆，环比+43%；岚图：2429辆，环比+35%；华为问界10045辆，环比+39%。 预计【8月上险量47-48万，零售52万+，+出口6-7万，渠道库存约3-5万，商用车3万，新能源车批售#65万-68万+】，环比增长10-14+%；9月电车销量看70万+，BYD、Tesla扩产持续爬坡，新势力L9、G9、ET5、ES7，自主品牌SL03，海豹等新车的交付就能贡献纯增量。 2、TeslaMY标续（铁锂）提车周期缩短至1-4周，降价提上日程是订单不好？ 产能端，Tesla中国原产能75万/年(7月之前)，当前产能100万+年（8月10日扩产完毕），23年随着三期工厂投产年底产能150万+。 产量端，7月产3.8销2.8万辆，8月产7.9销7.7万辆，9月产8.8销有望展望10万，#且内销比例会大幅提升，将带动在手订单快速消耗，提车周期缩减。 销量分配端：21年特斯拉批售48万辆，其中内销32万；22年预计批售75，内销40-45万（环比仅 +10万辆），增量贡献主要供给出口，内销压力减少&原材料成本承压是公司3次涨价的核心因素；当前产能释放后，23年公司产量有望突破120万辆，增量部分大部分分给内销（预计内销接近翻番），在23年Q1仅MY有小改款的基础上只有终端让利才能保证内销数据的快速爬升，所以数据早已提示涨价和降价的预期。 盈利端，价格不是单纯的主要因素，车企的【规模效应】是盈利能力的核心差异，Tesla20年国产化后至21年中始终处于降价状态，但单车盈利持续上升已经证明。本次扩产属于技改升级，规模效应将更显著，Q3产量将为Q2的近2倍，Q4预计继续环比+25%，Q2疫情影响+德州&柏林工厂极低产能利用率下单车净利润0.89万美元，Q3、Q4随着三地产能提升下盈利预计环比继续提升。 3、价格是需求的先行指标，碳酸锂价格走高，电池综合成本可控 上周碳酸锂成交价格有突破52万，已前瞻反馈出电车需求的旺盛； 尽管产能不断释放，但正极材料已连续两周呈现上涨态势，目前碳酸锂供给紧张下Li资源的获取才 是正极、电池环节的核心竞争力。 中游加工费环节，Q1、Q2确实电池受到较大成本压力对中上游进行多轮议价，最终部分环节主要根据产品型号加工费有波动，部分环节有让利，目前价格已经稳定，Q3是单位盈利验证的底部。电池盈利来说：售价端Q3部分追溯外无大面积提价，成本端4-8月电池厂M-1计价成本持续下行 （主要得益于Ni、Co、电解液、铜、铝价格的下行），电池单位盈利持续上行。 推演受益环节：动力电池，碳酸锂等，更偏行业贝塔三：跟踪反馈： 东方电气：实际订单增速30%+，疫情问题部分订单还未实际转换，但只是时间问题，电源建设起量比较明显，预计明年15-17x 钧达股份：三季度单位盈利继续上行，topcon8GW一期已经投产，客户需求比较大，转换效率达到25%，重掺正在试验过程中，明年出货量预计10GW以上topcon，7-8GWperc，预计15-20亿业绩， 对估值中枢15倍 英杰电气：光伏硅料、硅棒订单稳步增长，未来发展重点方向是在已有产业链条上进行纵向延伸，包括光伏电池片（射频、中频）以及半导体领域，光伏电池片预计比半导体更早能看到业绩贡献，目前部分新产品已实现批量供货、部分下游验证中或待验证；充电桩、储能业务是公司未来的增长点。预计公司2022-2023年归母净利润分别为3.05、4.13亿元，对应PE估值分别为45、33倍。 华友钴业：公司是锂电产业链全环节近两年业绩增速较快，中长期具备终局能力，且EPS确定性强估值低的标的。业绩上，公司上半年新能源业务超预期，铜钴减值充分，基于此Q3业绩预期可提升至15亿，保守22年55亿，其中镍确认22亿，前驱体5亿，正极3亿，钴铜15亿，其他11亿（回收6亿+，投资收益10亿，减值等合计-6亿），保守23年90亿，其中锂21亿，镍35亿，前驱体9亿，正极6亿，铜钴9亿，其他10亿。逻辑上，公司镍项目兑现超预期，特斯拉大订单背书产品力，一体化带来综合产品竞争力的逻辑已经兑现具备终局竞争能力，同时也是明年少有增速较快的正极产业链公司，独特α逻辑应给估值；估值上，23年估值已至13X，考虑其一体化布局EPS确定性较强，估值无水分，更具吸引力。 恩捷股份：①供需紧张延续，对国内客户没有降价，没被大客户砍单，有客户提出22年9-12月、23年保供问题。②出货：预计Q3约13亿平，Q4约15亿平。③涂覆占比：22H1涂覆占比30%+，9月排产涂覆占比40%+，全年目标40%。④新增产能：22年新增23-25条，23年新增30条+。⑤干法：一期10亿平预计23Q1开始投。⑥盈利预测：22-23年湿法隔膜出货50亿平+/75亿平+，业绩52/78亿元，对应P/E32/21倍。 美联新材：①出货：预计22-23年分别0.7/4亿平；②扩产节奏：后续每年至少4条线；③设备：芝浦，单线产能2亿平（母卷）；④单平盈利：预计基膜约0.2-0.3元/平、涂覆膜约0.5元/平。 天赐材料：①Q3展望：电解液出货9万吨+，单吨盈利1.3-1.4万/吨。②扩产节奏：磷酸铁：9月宜昌投一期10万吨，23Q2投二期20万吨；6F：9月投9万吨液态6F；LiFSI：9月投产4000吨，23Q1再投2万吨；VC：4.1万吨23Q4开始投放。③盈利预测：22-23年业绩57/70亿元，对应P/E15/13倍。拆分：23年预计电解液出货50-55万吨，保守预计单吨盈利1.1-1.2万/吨；磷酸铁出货23-25万吨，单吨盈利2.5k-3k/吨；日化、回收等3亿。 璞泰来：①出货量：负极：预计22-23年分别14-15/23-25万吨；涂覆膜：预计22-23年分别40/55-60亿平。②扩产节奏：负极：预计四川一期10万吨于23H1投产，二期10万吨于23年底建成，到24年 35万吨产能；涂覆膜：预计23/24年分别60/80-100亿平；基膜：一期4条线正在调试，23Q2出货；二期8条线预计24H1投；到25年20条线；PVDF：目前6k吨产能，23H1新增1万吨，23H2-24H1新增1万吨。③盈利预测：预计22-23年业绩33/45亿，对应P/E26/19倍。 德业股份：公司逆变器业务高速增长，其利润占比超80%，产品差异化