巩固灵工优势加速海外布局，技术培育助推未来发展

公司研究报 告社会服务专业服务 2022-09-02 公司深度报告 买入/维持科锐国际(300662) 目标价：57 昨收盘：37.5 巩固灵工优势加速海外布局，技术培育助推未来发展 走势比较 19% 太10% 21/9/2 21/11/2 22/1/2 22/3/2 22/5/2 22/7/2 平1% 洋(8%) 证(18%) 股 券(27%) 科锐国际沪深300 份 有股票数据 限总股本/流通(百万股)197/196公总市值/流通(百万元)7,673/7,636司12个月最高/最低(元)63.60/38.98证相关研究报告： 券科锐国际（300662）《中报业绩点 研评：业绩表现强劲，技术培育打造 究增长动力》--2022/08/26 报科锐国际（300662）《科锐国际三 告季报点评：Q3内生业绩增速提升 管理架构调整专注垂直商圈》--2019/10/25 科锐国际（300662）《灵工业务高速增长技术赋能提质增效》--2019/10/09 证券分析师：王湛 电话：010-88321716 E-MAIL：wangzhan@tpyzq.com 执业资格证书编码：S1190517100003 报告摘要 上市后加速发展，经营表现突出。科锐国际于2017年于深交所上市，成为人资行业上市第一股。上市以来，公司不断巩固发展灵工业务，加快海外网络布局，加大数字技术培育。发展至今，公司品牌优势明显，KA客户优质，股权结构稳定，人才激励到位，成为国内人服行业龙头企业。2017-2021年公司业绩表现出色，营收/归母净利润CAGR分别为57.65%/35.76%，2022H1营收为44.07亿元/+39.61%，归 母净利润为1.31亿元/+27.72%，经营情况更进一步。 行业助推公司发展，灵工业务扩大优势。2017-2021年公司灵工业务营收CAGR为73.38%，增速较快。灵工业务迅速发展受益于行业整体助推与公司自身优势。行业层面，灵工业务能够调节劳动力供需 失衡，构建用工桥梁，政府政策助推为业务发展保驾护航。公司层面，科锐国际布局早具备先发优势，面对疫情反应迅速及时调整业务，前店后厂重视全流程管理能力。 矩阵网络划分国内市场，疫情恢复加速海外布局。在国内业务上， 公司以“区域+职能+行业”的矩阵式结构服务客户，重视与政府合作，设立区域人才大脑为地区发展提供人资支持。在境外业务上，公司2018年收购Investigo以来，继续加快海外布局，2022年增持Investigo10%股权，看好海外业务发展。随着大陆客户矩阵的完善与海外疫情的恢复，预期公司国内业务稳健开展，海外业务加速发展。 重视信息化建设，加大数字化转型力度。近年来公司持续加大研 发费用投入力度，建设数字化平台，赋能业务。2021年，公司非公开发行募资，其中5.6亿元用于数字化转型人力资本平台建设项目和集团信息化升级建设项目。公司持续深化“一体两翼”战略，加大数字技术培育，推出垂直招聘平台，人力资源管理SaaS平台，通过禾蛙众包平台构筑人服生态圈。 估值及投资建议：预计2022-2024年科锐国际将实现归母净利润 3.22亿元/4.38亿元/5.88亿元，同比增速27.47%/35.97%/34.24%。EPS分别为1.64/2.22/2.98元/股，对应PE分别为23/17/13倍。 风险提示：科锐国际存在宏观市场环境变化，企业招聘需求减少 风险；存在国内国际疫情反复导致业务经营受限的风险；存在技术研发进展缓慢，数字化建设不达预期风险。 盈利预测和财务指标： 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元)7,010 10,483 14,981 20,728 （+/-%）78.29% 49.54% 42.90% 38.36% 归母净利(百万元）253 322 438 588 （+/-%）35.55% 27.47% 35.97% 34.24% 摊薄每股收益(元)1.35 1.64 2.22 2.98 市盈率(PE)45.97 22.9 16.9 12.6 资料来源：Wind，太平洋证券注：摊薄每股收益按最新总股本计算 目录 一、科锐国际：并购为帆技术作桨，表现优异冲破疫情迷雾6 (一)上市后加速发展，内外兼修更进一步6 (二)品牌卓越吸引关键客户，股权稳定重视人才质量7 (三)财务指标整体向好，疫情后更上一层楼11 二、灵活用工：行业未来前景广阔，优势铸就灵工巨头15 (一)本质三角雇佣关系，灵工业务发展迅速15 (二)行业原因：调节供需政策支持，灵活用工乘风而起16 (三)公司原因：入局早行业全面扩展，反应快交付能力突出19 三、业务网络：境内稳健合作发展，境外恢复加速布局22 (一)境内业务网络：矩阵式网络服务，加强区域政府合作23 (二)境外业务网络：增持INVESTIGO股权,扩展海外业务24 四、募集资金加速数字平台培育26 (一)募集资金投入，项目正常推进26 (二)现有平台多样化，构筑人服生态27 五、盈利预测与投资建议30 （一）盈利预测30 （二）估值及投资建议31 六、风险提示32 投资评级说明34 1、行业评级34 2、公司评级34 图表目录 图表1：科锐国际上市后发展6 图表2：科锐国际拥有品牌7 图表3：科锐国际所获荣誉（节选）7 图表4：科锐国际服务客户数目及占比8 图表5：2017-2021公司前五大客户销售额及占比8 图表6：科锐国际前五大客户营收占比同业比较8 图表7：科锐国际股权结构9 图表8：管理层背景9 图表9：激励对象及股份授予情况10 图表10：科锐国际营业收入（亿元）及同比11 图表11：科锐国际归母净利润（亿元）及同比11 图表12：科锐国际营收结构（亿元）12 图表13：2021年科锐国际各业务收入占比12 图表14：科锐国际毛利结构（亿元）12 图表15：科锐国际毛利率变化12 图表16：科锐国际期间费用率13 图表17：科锐国际应收账款周转率（次）与总资产周转率（次）13 图表18：2017至2021科锐国际偿债能力分析14 图表19：岗位外包服务派出员工及同比14 图表20：支付职工现金（亿元）及同比14 图表21：科锐国际货币资金（亿元）15 图表22：科锐国际灵活用工业务构成15 图表23：灵活用工市场规模（亿元）16 图表24：世界各国灵工业务市场渗透率16 图表25：劳动力人口占比及总劳动力人口数目同比17 图表26：2000年以来专本硕毕业人数持续增长17 图表27：全国城镇调查失业率17 图表28：三大产业占GDP比重18 图表29：灵活用工岗位转变18 图表30：2015年以来中国灵活用工相关政策文件19 图表31：科锐国际较早进入灵工市场19 图表32：疫情下科锐国际反应20 图表33：灵工巨头聚焦岗位21 图表34：科锐国际灵工业务服务实例21 图表35：科锐国际境内外营收（亿元）及同比22 图表36：科锐国际矩阵式服务网络23 图表37：科锐国际全国合作实践24 图表38：科锐国际全球布局25 图表39：科锐国际境外子公司（节选）25 图表40：INVESTIGO营收（亿元）及海外占比25 图表41：INVESTIGO净利润（亿元）及同比25 图表42：数字化转型人力资本平台建设项目架构26 图表43：募集资金投资项目进展27 图表44：垂直招聘平台28 图表45：一体化HRSAAS平台28 图表46：人力资源产业互联平台29 图表47：科锐国际分业务预测30 图表48：科锐国际整体收入预测31 一、科锐国际：并购为帆技术作桨，表现优异冲破疫情迷雾 (一)上市后加速发展，内外兼修更进一步 2017年6月8日，北京科锐国际人力资源股份有限公司（后简称“科锐国际”）成功在深交所挂牌上市，A股主板迎来人力资源行业第一股。自此，公司借用资本市场，不断打磨业务，深化产品服务,成为行业领先的整体人服提供商。 在数字技术培育方面，科锐国际坚持以技术驱动，不断加大技术培育力度。近年来公司接连推出“禾蛙”众包平台，构建共生共建共享的数字人服生态；设立垂直招聘平台“医脉同道”，服务大健康行业优质客户；建设“城市/区域人才大脑”，构建区域人资共享中心。此外，公司 更是募集7.5亿元资金，拟用于数字化转型人力资本平台建设项目、集团信息化升级建设项目以及流动资金补充。 在外延并购方面，公司随着“一带一路”企业客户国际化发展的路径积极推进海外业务布局。公司自收购英国领先的人资服务商Investigo公司52.5%的股权开始，加速海外布局。后一举收购人力资源战略咨询服务商Caraffi.LTD公司，增持InvestigoLimited10%股权，不断拓展海 外业务。 在股权激励方面，公司坚持“一群人”共同发展战略，接连两次实施股权激励计划，对于核心人员予以股份激励，调动员工积极性，激励员工与公司共同成长。 图表1：科锐国际上市后发展 资料来源：公司公告，太平洋证券整理 (二)品牌卓越吸引关键客户，股权稳定重视人才质量 品牌声誉卓越，为行业发展建言。上市以来，科锐国际继续深耕人资服务，不断完善产品布局，形成了多品牌、全品类的产品矩阵。公司为客户提供一站式服务，在多年的服务历程中获得 年份荣誉 2018年 被《第一资源》评为“最佳灵活用工服务机 构” 2018年 被《人力资本管理》杂志评为 “大中华区人力资源服务行业先驱” 2019年 被TheRIAwardsofChina评为 “中国区最佳招聘服务商” 2020年 获得“大中华区最佳综合人力资源服务机构奖”、位列第一资源发布的“中国人力资源服 务机构100强”首位 2021年 荣获“2021北京民营企业百强”、“2021年 客户支持与信任，赞誉颇丰。此外，公司积极承担责任，投入人资行业的发展与建设中，连续多年发布《人才市场洞察及薪酬指南》、《薪酬调查报告》等行业报告，积极发挥人服机构的中介平台地位，为行业发展建言。科锐国际作为中国人才交流协会理事单位和中国对外服务工作行业协会常务理事单位，常年通过行业协会、市场调研提案、行业论坛等深度参与和推动中国人力资源服务行业的规范发展，树立了公司良好品牌形象。 图表2：科锐国际拥有品牌图表3：科锐国际所获荣誉（节选） 资料来源：公司公告，太平洋证券整理资料来源：公司公告，太平洋证券整理 关注KA客户，创新业务稳存扩增。客户数目方面，科锐国际注重客户关系的维护与客户资源的扩展，公司所服务客户数目逐年增长,由2010年的800家左右增长至2021年的6196家，不断扩大服务客户资源池。从客户结构上看，公司抓住民营企业快速发展浪潮与国有企业深化改革的 推进，积极吸引民企与国企的客户，2022年上半年所服务客户中外资企业/民营企业/国有企业的占比分别为29%/55%/16%，结构更加多元化。 在聚焦大客户方面，公司一直坚持大客户驱动的方针，针对大客户的需求，定制化创新产品， 保持客户高留存率。科锐国际前五大客户销售收入由2017年的3.01亿元增长至2021年的25.69 亿元，CAGR为70.89%，前五大客户销售收入占比自2018年起也逐年增长，至2021年占比36.65%，该年度同比增加8.66pct，客户集中度与同业比较无显著性差异。在稳定存量客户方面，2021年营收中有80%以上的客户来源于上一年的老客户，公司客户具有合作期限长、粘性强、复购率高的特点，其中75%为重复购买客户，大量客户的服务期超过十年，体现公司的服务质量深受客户信 赖。 在扩展增量客户方面，科锐国际通过专注于垂直细分市场，利用差异化的服务优势获得客户资源。公司通过“医脉同道”的垂直招聘平台，加速服务医疗行业客户群体；旗下融睿诚通公司致力于为金融行业客户提供外包方案；如今正在运营中的北京亦庄开发区、天津津南区的“就业 云超市”，作为公司的区域人才大脑平台布局措施，为区域政府的人才引进与就业安置提供强有力支撑，有效扩展了政府、事业单位的客户池。 图表4：科