疫情扰动持续，器械分销表现亮眼

海外 研证券研究报告 究医药行业 买入(维持) 目标价：24.10港元 现价：17.48港元 跟预期升幅：37.87% 踪 报市场数据 告日期2022/8/31 收盘价（港元）17.48 总股本（亿股）31.21 流通股本（亿股）13.42 总市值（亿港元）545 流通市值（亿港元）245 净资产（亿人民币）1030 总资产（亿人民币）3700 每股净资产（人民币）33.00 数据来源：Wind，公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 相关报告 《【兴证海外医药】国药控股 （01099.HK）：流通业务打造基础器械业务助力腾飞》2022-06-12 海外医药研究 分析师： 张忆东 海外研究中心总经理zhangyd@xyzq.com.cnSFCHK:BIS749 SAC:S0190510110012 01099.HK国药控股港股通（沪/深） 疫情扰动持续，器械分销表现亮眼 2022年9月1日 主要财务指标 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元人民币) 521,051 570,859 643,310 733,056 同比增长(%) 14.27% 9.56% 12.69% 13.95% 股东应占溢利(百万元人民币) 7,759 8,408 9,971 11,548 同比增长(%) 7.95% 8.37% 18.59% 15.81% 股东应占溢利率(%) 1.49% 1.47% 1.55% 1.58% ROE(%) 13.12% 12.97% 13.99% 14.66% 每股收益(元) 2.49 2.69 3.20 3.70 数据来源：公司公告、兴业证券经济与金融研究院 投资要点 近日，公司发布2022年中期业绩。2022年上半年，公司实现业务收入人民币2614.72亿元，同比增长4.96%，实现净利润人民币62.29亿元，同比增长3.32%，归母净利润达到人民币36.94亿元，同比增长3.10%，各项指标的增速持续超过行业平均水平，市场份额有序提升，三个主营业务板块收入占比在报告期内持续多元优化。 盈利预测与估值：公司2022年上半年受疫情影响较大，随着2022年下半年疫情扰动逐步减轻，公司有望重新恢复正常经营状态。鉴于疫情影响较大，我们调低此前盈利预测，预测2022-2024年收入分别为5708.59亿元6433.10亿元，7330.56亿元，同比增长9.56%，12.69%，13.95%，股东应占利润分别为84.08亿元，99.71亿元，115.48亿元，同比增长8.37%，18.59%，15.81%。基于此，我们调低公司目标价至24.10港元。对应2022年8月31日收盘价，PE分别为5.84/4.92/4.25X。 风险提示：市场竞争加大风险，疫情持续风险。 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 报告正文 事件 近日，公司发布2022年中期业绩。2022年上半年，公司实现业务收入人民币2614.72亿元，同比增长4.96%，实现净利润人民币62.29亿元，同比增长3.32%，归母净利润达到人民币36.94亿元，同比增长3.10%，各项指标的增速持续超过行业平均水平，市场份额有序提升，三个主营业务板块收入占比在报告期内持续多元优化。 点评 医药分销：分销板块2022年上半年收入为人民币1965.24亿元，同比增长3.19%，占集团总收入比例为72.69%，同比减少1.47%。其增长主要是由于零售药店分销规模增大，带量采购涉及品种的获取率上升。虽然受到疫情反复的影响，药品分销业务在2022年二季度的增速有所下降。但集团积极顺应行业转型趋势，构建覆盖各级医疗机构的一体化医疗服务体系和全新的供应链综合服务模式，促进销售渠道进一步纵向延伸。2022年上半年，集团对于基层医疗机构和零售药店销售规模同比增长均在10%左右。凭借强大的一体化全国服务能力，集团对带量采购涉及品种的获取能力持续处于行业领先地位。截止2022年6月末，由集团提供营销推广服务的上游合作伙伴近百家，项目数量亦显著增长，营销服务专业化和全国化优势正持续显现。 器械分销：器械板块收入为人民币536.84亿元，同比增长12.36%，增速持续高于药品分销业务，占集团总收入比例为19.86%，同比增长1.25%，其增长主要是由于集团医疗器械的业务扩展。集团准确把握市场动态，顺应服务转型的全新趋势，不断优化器械板块的综合服务能力，促进业务协同与科技赋能，大力推动集中配送、医用耗材SPD管理等智能供应链项目的快速发展。截止2022年6月末，集团正在开展的集中配送和SPD项目已经超过1,500个，2022年上半年新增SPD项目和集配项目超过150个，不断夯实了集团器械供应链服务的竞争优势和壁垒，持续提供全新可持续的增长动能。此外，顺应高端医疗器械领域的国产替代趋势，2022年3月国药器械与海泰新光共同出资设立的国药新光医疗科技有限公司完成注册和组织架构建设，集团重点培育的器械制造业务取得了里程碑进展。 零售业务：医疗零售收入为人民币152.74亿元，同比增长11.31%，占集团总收入比例为5.65%，同比增长0.31%，其增长主要是由于零售药品市场增长与集团零售药店的网络扩展。集团持续强化对于双通道药房和医保定点药房的资质获取，增加双通道药房、院边店、医保统筹药房等服务优势明显的业态比重。截止2022年6月底，集团零售门店总数达到10,569家，较2021年底增加310家。其中，国大药房9,137家，较2021年底新增339家；专业药 房1,432家，较2021年底减少29家。其中，双通道门店数量共计676家， 较2021年年底新增273家，店铺数量和同店销售均快速增长。此外，集团在上海地区率先打造形成“互联网医院问诊+物流干线运输+零售药房最后一公里配送”的在线与线下相结合的国药驿站配送网络，开展2个月左右时间， 成功对接超过40家互联网医院和8个行政区的业务，承接互联网医院订单数 超30万单，在线线下的协同能力不断增强。 盈利预测与估值：公司2022年上半年受疫情影响较大，随着2022年下半年疫情扰动逐步减轻，公司有望重新恢复正常经营状态。鉴于疫情影响较大，我们调低此前盈利预测，预测2022-2024年收入分别为5708.59亿元，6433.10亿元，7330.56亿元，同比增长9.56%，12.69%，13.95%，股东应占利润分别为84.08亿元，99.71亿元，115.48亿元，同比增长8.57%，18.59%，15.81%。基于此，我们调低公司目标价至24.10港元。对应2022年8月30日收盘价，PE分别为5.85/4.93/4.26X。 风险提示：市场竞争加大风险，疫情持续风险 附表 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 银行结余及现金 43,529 43,530 39,127 38,016 营业收入 521,051 570,859 643,310 733,056 应收账款 171,390 172,399 194,923 222,849 营业成本 -477,001 -523,575 -587,756 -668,982 存货 51,500 54,452 65,829 76,933 毛利润 44,051 47,284 55,554 64,074 其他流动资产 68,033 74,060 72,675 75,203 销售费用 -15,438 -16,812 -20,411 -22,725 流动资产 290,922 300,911 333,426 374,985 管理开支 -7,761 -7,929 -10,422 -11,729 固定资产 19,996 19,932 19,817 19,698 其他收益 589 457 515 586 无形资产 10,392 10,067 9,687 9,322 经营溢利 19,712 21,083 25,109 29,034 其他非流动资产 3,119 3,810 4,245 4,400 财务费用 -3,403 -3,642 -4,132 -4,786 非流动资产 44,490 46,593 48,281 49,612 除税前溢利 17,003 18,493 21,931 25,399 总资产 335,412 347,504 381,707 424,597 所得税 -3,938 -4,290 -5,088 -5,893 短期借款 55,152 49,400 48,600 47,750 少数股东损益 -5,306 -5,795 -6,872 -7,959 应付账款 26,230 27,854 31,269 36,125 股东应占溢利 7,759 8,408 9,971 11,548 其他短期负债 137,925 143,311 159,976 181,276 经调整溢利 流动负债 219,307 220,565 239,845 265,151 EPS（元） 2.49 2.69 3.20 3.70 长期借款 8,419 7,600 7,600 8,000 其他固定负债 3,316 3,000 3,100 3,200 成长性 非流动负债 16,452 3,000 14,676 15,217 营业收入增长率 14.27% 9.56% 12.69% 13.95% 总负债 235,758 235,170 254,521 280,368 经营溢利增长率 10.99% 6.96% 19.10% 15.63% 股东权益 99,654 112,334 127,186 144,228 负债权益合计 335,412 347,505 381,707 424,596 主要财务比率 现金流量表 单位:人民币百万元 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 资产负债表单位:人民币百万元利润表单位:人民币百万元 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 盈利能力 除税前溢利 17,003 18,493 21,931 25,399 经营溢利率 3.78% 3.69% 3.90% 3.96% 营运资金变化 -12,101 -14,880 -14,850 -14,850 股东应占溢利率 1.49% 1.47% 1.55% 1.58% 融资成本 55,152 49,400 48,600 47,600 营运表现 支付所得税 -3,938 -4,063 -4,879 -5,691 销管费用占比 4.45% 4.33% 4.79% 4.70% 经营活动现金流 9,308 6,371 9,385 12,480 研发开支占比 - - - - 所得税率 23.16% 23.20% 23.20% 23.20% 资本开支 -2,220 -1,798 -1,743 -1,743 股息支付率 30.17% 30.00% 30.00% 30.00% 其他投资活动 -1,267 -958 -903 -903 存货周转天数 38 37 37 39 投资活动现金流 应收账款周转天数 111 110 104 104 -2,153 -2,340 -2,522 -2,991 应付账款周转天数 92 92 89 88 已付股息 - - - - 财务状况 其他融资活动 -14,693 -9,819 -9,598 -9,847 净资产负债率 13.71% 5.43% 7.14% 6.29% 融资活动现金流 负债权益比 70.29% 67.68% 66.66% 66.01% -6,652 -4,405 -1,116 1,730 流动比率 132.66% 136.42% 139.03% 141.51% 净现金流 现金比率 19.85% 19.73% 16.32% 14.35% 50,179 43,530 39,127 38,016 利息保障倍数 553.35% 571.67% 7