半年报点评：销量驱动增长，渠道下沉加速

公司点评报告 2022年09月01日 销量驱动增长，渠道下沉加速 公酒鬼酒（000799.SZ）半年报点评 司事件 研2022H1公司实现收入25.37亿元（同比+48.04%），归母净利润7.18 究亿元（同比+40.68%），扣非归母净利润7.16亿元（同比+40.90%）。 ·2022Q2公司实现收入8.49亿元（同比+5.26%），归母净利润1.97亿元酒（同比-18.74%），扣非归母净利润1.96亿元（同比-18.75%）。业绩符鬼合预期。 酒点评 ·销量增长驱动中报业绩高增，酒鬼、内参增速相对落后。分产品来看，2022H1内参/酒鬼/湘泉/其他系列的收入分别为6.46（同比+24.33% 证/14.70（同比+50.04%）/1.55（同比+70.04%）/2.58（同比+117.98%）亿 券元，吨价分别为105.93（同比+0.68%）、34.66（同比+0.31%）、4.95 研（同比-1.33%）、14.79（同比+29.09%）万元/吨，销量分别为610（同 究比+23.48%）/4242（同比+49.58%）/3126（同比+72.33%）/1746（同比报+68.86%）吨。由此可得，2022H1产品收入的增长主要由销量驱动，而告吨价则表现较为平稳。 产品结构调整，叠加营销力度加大，盈利能力短期承压。2022H1 各类产品吨价稳定，但销量增长迅速，而且中低端产品湘泉和其他系列的销量增速领先于内参和酒鬼，所以中低端产品营收占比提升至16.27% （同比+4.05pct），致使毛利率下滑至79.11%（同比-1.13pct）。2022H1的销售费用率为23.55%（同比+1.71pct），主要系广告宣传和市场服务费用增加。由于成本和销售费用率上涨，2022H1净利率为28.30%（同比-1.48pct）。 全国化进程加快，叠加品牌营销创新，配合产能扩张，为业绩增长蓄势。省内市场持续推进渠道扁平化，省外市场聚焦核心市场，并以点带面实现周边突破。截至2022H1，酒鬼酒全国核心终端网点达到2.5万家，全国地级市覆盖率达72%，湖南县级市场覆盖率为99%。公司坚持品牌引领，借助新媒体精准营销，同时拓展圈层营销，培育核心消费者此外，公司以内参+酒鬼为双轮驱动，不断与渠道商合作推出新品。同时，公司加快技改、产能恢复和扩充等项目，以保证产能和产品品质。投资建议 预计2022年~2024年的EPS分别约为4.13/5.62/6.78元/股，对应8月31日收盘价的PE分别为36.10/26.55/22.03倍，维持“强烈推荐”评级。 风险提示 白酒行业景气度下行；省外市场拓展不及预期；渠道把控力度下降 盈利预测 项目(单位：百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 3414.37 4715.27 6183.41 7639.98 增长率（%） 86.97 38.10 31.14 23.56 归母净利润 893.49 1343.31 1826.53 2201.91 增长率（%） 81.75 50.34 35.97 20.55 EPS（元/股） 2.75 4.13 5.62 6.78 市盈率（P/E） 77.28 36.10 26.55 22.03 市净率（P/B） 19.59 10.13 7.43 5.62 资料来源：同花顺IFind，东亚前海证券研究所，股价基准为8月31日收盘价149.26元/股 评级强烈推荐（维持）报告作者 作者姓名汪玲 资格证书S1710521070001 电子邮箱wangl665@easec.com.cn 股价走势 %30.0 20.0 10.0 0.0 -10.0 -20.0 -30.0 -40.0 21-0821-1122-0222-0522-08 酒鬼酒食品饮料沪深300 基础数据 总股本(百万股)324.93 流通A股/B股(百万股)324.93/0.00 资产负债率(%)36.62 每股净资产(元)9.66 市净率(倍)15.45 净资产收益率(加权)16.40 12个月内最高/最低价263.00/137.21 相关研究 《内参酒鬼双轮驱动，酒鬼酒加速回归》2022.04.28 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 3414.37 4715.27 6183.41 7639.98 %同比增速 86.97% 38.10% 31.14% 23.56% 营业成本 684.00 954.31 1171.93 1501.40 毛利 2730.36 3760.96 5011.48 6138.57 ％营业收入 79.97% 79.76% 81.05% 80.35% 税金及附加 521.34 715.78 929.98 1145.61 ％营业收入 15.27% 15.18% 15.04% 14.99% 销售费用 859.64 1018.17 1396.22 1765.62 ％营业收入 25.18% 21.59% 22.58% 23.11% 管理费用 182.28 240.25 280.10 330.80 ％营业收入 5.34% 5.10% 4.53% 4.33% 研发费用 10.14 34.95 47.96 57.74 ％营业收入 0.30% 0.74% 0.78% 0.76% 财务费用 -32.61 -46.31 -72.90 -93.79 ％营业收入 -0.96% -0.98% -1.18% -1.23% 资产减值损失 -3.41 -12.25 -7.37 -12.38 信用减值损失 -8.67 -5.15 -5.43 -7.34 其他收益 7.84 8.19 12.01 15.22 投资收益 3.31 -1.10 -0.70 -0.31 净敞口套期收益 0.00 0.00 0.00 0.00 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 资产处置收益 5.16 1.68 2.25 3.03 营业利润 1193.80 1789.51 2430.87 2930.81 ％营业收入 34.96% 37.95% 39.31% 38.36% 营业外收支 -5.27 2.00 2.00 2.00 利润总额 1188.53 1791.51 2432.87 2932.81 ％营业收入 34.81% 37.99% 39.35% 38.39% 所得税费用 295.05 448.19 606.33 730.90 净利润 893.49 1343.31 1826.53 2201.91 ％营业收入 26.17% 28.49% 29.54% 28.82% 归属于母公司的净利润 893.49 1343.31 1826.53 2201.91 %同比增速 81.75% 50.34% 35.97% 20.55% 少数股东损益 0.00 0.00 0.00 0.00 EPS（元/股） 2.75 4.13 5.62 6.78 基本指标 2021A 2022E 2023E 2024E EPS 2.75 4.13 5.62 6.78 BVPS 10.85 14.73 20.08 26.55 PE 77.28 36.10 26.55 22.03 PEG 0.95 0.72 0.74 1.07 PB 19.59 10.13 7.43 5.62 EV/EBITDA 54.91 24.34 17.51 13.99 ROE 25% 28% 28% 26% ROIC 25% 27% 27% 25% 2021A 2022E 2023E 2024E 货币资金 3343 4908 6530 8222 交易性金融资产 0 0 0 0 应收账款及应收票据 500 654 1028 1268 存货 1269 1818 2240 2867 预付账款 21 23 32 41 其他流动资产 8 13 15 18 流动资产合计 5141 7416 9846 12416 长期股权投资 30 25 18 11 投资性房地产 60 75 78 81 固定资产合计 474 467 475 495 无形资产 195 228 237 251 商誉 0 0 0 0 递延所得税资产 26 26 26 26 其他非流动资产 87 114 151 192 资产总计 6011 8350 10832 13472 短期借款 0 0 0 0 应付票据及应付账款 298 382 486 626 预收账款 0 215 95 156 应付职工薪酬 76 157 188 218 应交税费 152 280 352 409 其他流动负债 1932 2500 3158 3409 流动负债合计 2459 3534 4279 4818 长期借款 0 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 递延所得税负债 20 20 20 20 其他非流动负债 9 9 9 9 负债合计 2487 3563 4308 4846 归属于母公司的所有者权益 3524 4788 6524 8626 少数股东权益 0 0 0 0 股东权益 3524 4788 6524 8626 负债及股东权益 6011 8350 10832 13472 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流净额 1565 1746 1799 1900 投资 0 -15 -1 -1 资本性支出 -140 -85 -86 -107 其他 0 -1 -1 -0 投资活动现金流净额 -140 -101 -88 -108 债权融资 0 0 0 0 股权融资 0 0 0 0 银行贷款增加（减少） 0 0 0 0 筹资成本 -233 -80 -90 -100 其他 -2 0 0 0 筹资活动现金流净额 -235 -80 -90 -100 现金净流量 1190 1565 1622 1692 利润表（百万元）资产负债表（百万元） 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年 7月1日起正式实施。根据上述规定，东亚前海证券评定此研报的风险等级为R3（中风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。 因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。 分析师声明 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及东亚前海证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 分析师介绍 汪玲，东亚前海证券研究所大消费组长兼食品饮料首席。中央财经大学会计系。2021年加入东亚前海证券，多年消费品研究经验，善于从行业框架、产业发展规律挖掘公司价值。 投资评级说明 东亚前海证券行业评级体系：推荐、中性、回避 推荐：未来6－12个月，预计该行业指数表现强于同期市场基准指数。 中性：未来6－12个月，预计该行业指数表现基本与同期市场基准指数持平。回避：未来6－12个月，预计该行业指数表现弱于同期市场基准指数。 市场基准指数为沪深300指数。 东亚前海证券公司评级体系：强烈推荐、推荐、中性、回避 强烈推荐：未来6－12个月，预计该公司股价相对同期市场基准指数涨幅在20%以上。该评级由分析师给出。推荐：未来6－12个月，预计该公司股价相对同期市场基准指数涨幅介于5%－20%。该评级由分析师给出。 中性：未来6－12个月，预计该公司股价相对同期市场基准指数变动幅度介于-