2022H1收入增长略超预期，衣柜、木门维持高增长

22H1收入增速略超预期，衣柜、木门维持高增长，维持“买入”评级 2022H1营收14.31亿元（+7.84%），归母净利0.93亿元（+6.70%），扣非归母净利0.41亿元（-5.71%），受疫情反复、地产下行等不利因素影响，在同期高基数下，公司营收增长略超预期，扣非净利承压也与原材料价格高位运行相关；非经常性损益主要以政府补贴为主。2022Q2营收8.62亿元（+2.42%），归母净利0.62亿元（+45.62%），扣非后归母净利0.28亿元（-16.87%）。考虑到疫情反复和地产下行，下调盈利预测，预计2022-2024年公司归母净利润3.94/4.87/5.90亿元（原为4.07/5.13/6.22亿元），对应EPS为2.55/3.16/3.82元，当前股价对应PE为9.8/8.0/6.6倍，多品类、多渠道发展打开长期成长空间，维持“买入”评级。 收入拆分：衣柜、木门增速依然靓丽，经销、工程渠道逆势正增长 分品类看，2022H1厨柜/衣柜/木门收入分别为9.81/3.64/0.51亿元，分别同比-2.34%/+32.01%/+142.28%，2022Q2收入分别为5.99/2.13/0.34亿元，分别同比-7.9%/+32.0%/+161.8%，核心厨柜品类受地产下行影响增速放缓，但新品类拓展顺利，衣柜、木门增速持续靓丽。分渠道看，2022H1经销/大宗/直营/境外渠道收入分别为7.28/4.85/0.64/1.22亿元，分别同比+6.3%/+6.6%/-20.7%/+42.3%，其中2022Q2收入分别为4.27/3.07/0.35/0.79亿元，分别同比+3.6%/-2.7%/-33.3%/+65.5%。经销、大宗渠道疫情下逆势实现正增长，海外渠道表现亮眼。门店方面，2022H1厨柜/衣柜/木门/整装各净开店51/106/84/22家，渠道持续扩张。 盈利能力：22Q2扣非净利率略承压，业务拓展带来费用投放加大 毛利率及净利率端：2022H1毛利率/净利率/扣非净利率分别为28.9%（+1.2pct）/6.47%（-0.1pct）/2.87%（-0.4pct），剔除政府补助等非经常性损益影响，2022Q2扣非净利率为3.21%（-0.74pct），单季度盈利能力略承压。费用率端：受新品孵化及业务拓展影响，2022H1期间费用率上升1.5pct至25.1%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.58pct/+0.54pct/+0.77pct/-0.45pct。 风险提示：终端需求回暖不及预期；品类、渠道拓展不及预期；疫情反复。 财务摘要和估值指标 1、收入增长略超预期，衣柜、木门维持高增长 2022H1公司实现营收14.31亿元（+7.84%），归母净利润0.93亿元（+6.70%），扣非归母净利润0.41亿元（-5.71%）。受疫情反复、地产下行等不利因素影响，在同期高基数下，公司营收增长略超预期，扣非净利承压也与原材料价格高位运行相关； 非经常性损益主要以政府补贴为主。 分季度看，2022Q2收入8.62亿元，同比+2.42%，归母净利润0.62亿元，同比+45.62%，扣非后净利润0.28亿元，同比-16.87%，单季度归母净利润增速亮眼主要源于政府补贴在二季度确认，单季度扣非净利承压。 图1：2022H1年公司收入同比+7.84% 图2：2022H1公司归母净利润同比+6.70% 图3：2022Q2公司收入同比+2.42% 图4：2022Q2公司归母净利润同比+45.62% 1.1、分品类：衣柜、木门维持较快增长，多品类融合持续推进 分产品看： （1）2022H1厨柜业务实现收入9.81亿元（-2.3%），毛利率同比上升1.40pct至28.82%，2022Q2收入5.99亿元（-7.9%）。在优势品类厨柜上，受疫情和精装修渠道承压影响，品类收入略有下滑，但不改核心地位，继续以其优质产品吸引力为其他品类引流。 （2）2022H1衣柜业务实现收入3.64亿元（+32.0%），毛利率同比上升0.85pct至27.54%，2022Q2收入2.13亿元（+32.0%）。公司顺应全屋定制理念，继续发挥品类和品牌的协同效应，带动衣柜品类加速发展。 （3）2022H1木门实现收入0.51亿元（+142.3%），毛利率同比上升2.60pct至5.56%，2022Q2收入0.34亿元（+161.8%）。公司在报告期内继续提升开店数量，以及推进木门品类在大宗渠道的拓展，带动报告期内木门收入快速增长。 （4）以原创设计打造差异化产品，打造智能家居新生态。2022H1公司继续强化与设计大师的共创设计，在广州建博会正式发布星际系列i-KITCHEN3.0智慧厨房，魅盒MetaBOX1.0产品，以原创设计打造产品差异化，增加健康智能绿色产品供给、培育智能家居生态、实施家居产品推广行动、推动绿色智能家居产品下乡，开发适应多层次、多样化、多场景需求的产品和服务。 表1：厨柜收入同比微降，衣柜、木门维持高增速增长 1.2、分渠道：经销渠道、工程渠道逆势正增长，海外渠道持续高增长 分渠道看： （1）2022H1公司经销渠道收入7.28亿元（+6.3%），毛利率同比上升2.09pct至34.16%,其中2022Q2收入4.27亿元（+3.6%）。公司持续强化零售渠道覆盖，通过大招商协同作战，以及高频率、多场次的落地招商活动，加快空白城市品类布局，加速“平台分公司、办事处”端的下沉，增强市场竞争力。 （2）2022H1公司工程渠道收入4.85亿元（+6.62%），毛利率同比下降0.17pct至6.62%，其中2022Q2收入3.07亿元（-2.7%）。报告期内，公司强化了对该业务的风险管理，重点推进与央企、地方国企等房地产企业的战略合作，优化客户结构。同时，依托厨柜品类的品牌、资源优势，加快衣柜、木门等品类的拓展。 （3）2021H1直营渠道收入0.64亿元（-20.7%），毛利率同比上升5.16pct至66.73%，其中2022Q2直营渠道收入0.35亿元（-33.3%）。直营渠道营业收入同比下降主要系部分直营店转为经销店。 （4）2022H1海外渠道收入1.22亿元（+42.3%）,毛利率同比上升2.45pct至24.10%，其中2022Q2海外渠道收入0.79亿元（+65.5%）。海外收入继续维持较高增速，主要受益于北美市场RTA渠道拓展以及非北美市场的平台公司业务模式顺利推进，同时在降本增效下渠道盈利能力进一步提高。 （5）整装方面，公司继续统筹各产品线，强化品类协同，加快各品类整装渠道的拓展。同时，公司积极推动零售经销商与各地客户资源、交付能力、品牌力较强的头部装企业开展业务合作；加快家装、整装招商建店，深度参与合作网点运营。 表2：经销渠道、工程渠道逆势正增长，海外渠道持续高增长 2、2022H1毛利率稳中有升，2022Q2扣非净利率略承压 2022H1，公司整体毛利率为28.9%（+1.2pct），2022Q2公司毛利率为28.30%（+0.7pct）。2022H1/2022Q2净利率为6.47%（-0.07pct）/7.23%（+2.1pct），扣非净利率为2.87%（-0.41pct）/3.21%（-0.74pct），剔除政府补助等非经常性损益影响，2022Q2公司盈利能力略承压。 费用率方面，2022H1公司期间费用率上升1.5pct至25.1%，拆分来看： （1）销售费用率为13.38%，同比上升0.58pct，主要系销售人员工资薪酬、差旅费用及品牌费用投入持续增长。 （2）管理费用率为5.58%，同比上升0.54pct，主要系基于战略规划储备人员导致工资薪酬增加，以及孵化新品类带来的管理费用增长。 （3）研发费用率为6.31%，同比上升0.77pct，主要是为拓展木门、卫阳、厨电等业务加大研发投入。 （4）财务费用率为-0.16%，同比下降-0.45pct，主要系利息收入增加所致。 图5：2022H1公司毛利率同比+1.2pct 图6：2022H1期间费用率同比+1.5pct 3、运营情况：业务拓展现金投入加大，疫情下回款周期延长 （1）公司经营性现金流净流出0.74亿元 2022H1公司经营性现金流净流出0.74亿元，同比-284.6%。其中，销售商品、提供劳务收到的现金达16.6亿元，同比增长5.9%，公司销售回款仍处于正常水平。 公司经营活动产生的现金流量净额减少，主要系为推进全品类、全渠道战略布局，公司持续加大木门、卫阳、厨电、智能家居、海外等新拓品类业务人员和资源投入。 表3：2022H1公司经营现金流净流出0.74亿元 （2）应收票据及应收账款周转率略有下降，疫情下二季度前瞻指标略承压 2022H1，公司应收票据及应收账款周转率为9.03次，同比下降2.16次，主要系疫情下公司为帮扶经销商/工程代理商，回款周期延长。 2022Q2公司预收账款和合同负债合计同比-1.96%，主要系二季度疫情严重，对线下销售造成不利冲击。 4、开店情况：数字化转型持续推进，门店扩张速度亮眼 2022H1，末厨柜门店1771家，净开店51家，衣柜门店1025家，净开店106家，木门门店472家，净开店84家，整装门店57家，净开店22家。 公司企业数字化转型持续推进，通过建立数据中台形成集团数据资产，助力精准营销，打造高效获客系统，实现千店千面，赋能终端门店为消费者提供更好的服务体验。 表4：2022H1年各类型门店持续扩张，衣柜门店净开数量亮眼 5、盈利预测与投资建议 2022H1营收14.31亿元（+7.84%），归母净利0.93亿元（+6.70%），扣非归母净利0.41亿元（-5.71%），受疫情反复、地产下行等不利因素影响，在同期高基数下，公司营收增长略超预期，扣非净利承压也与原材料价格高位运行相关；非经常性损益主要以政府补贴为主。2022Q2营收8.62亿元（+2.42%），归母净利0.62亿元（+45.62%），扣非后归母净利0.28亿元（-16.87%）。考虑到疫情反复和地产下行，下调盈利预测，预计2022-2024年公司归母净利润3.94/4.87/5.90亿元（原为4.07/5.13/6.22亿元），对应EPS为2.55/3.16/3.82元，当前股价对应PE为9.8/8.0/6.6倍，多品类、多渠道发展打开长期成长空间，维持“买入”评级。 6、风险提示 终端需求回暖不及预期；品类、渠道拓展不及预期等；疫情反复。 附：财务预测摘要