拼多多：降本增效、用户黏性提升，Q2业绩超预期

营收增长强劲，业绩超预期：拼多多公告2022Q2财报，22Q2单季实现营收314.4亿元（yoy+36.4%，QoQ+32.1%），剔除1P自营业务后，公司22Q2单季实现营收313.9亿元（YoY+48.8%）。22Q2实现毛利234.8亿元（YoY+55%），毛利率同比提升8.9pp至74.7%。22Q2经营利润87亿元（21Q2为20亿元），Non-GAAP经营利润105.4亿元（21Q2为31.9亿元），归属于普通股股东的净利润为89亿元（21Q2为24.1亿元），归属于普通股股东的Non-GAAP净利润为107.8亿元（21Q2为41.3亿元）。截至2022年6月30日，公司持有的现金、现金等价物和短期投资为1194亿元。 22Q2公司营收增长主要系在线营销服务收入和交易服务收入增长。分业务板块来看：①在线营销服务实现营收251.7亿元（YoY+39.2%），贡献80%营收，夯实公司增长基石。②交易服务实现营收62.2亿元（YoY+106.7%），翻倍增长；③商品销售实现营收0.5亿元（-94.7%），主要系自营商品销售业务主动收缩。 降本增效效果明显：公司22Q2营销费用为113.4亿元（YoY+9.2%），营销费用率为36.1%，环比下降11.1pp，同比下降9pp，降本增效成果显著。管理费用为8.3亿元（YoY+90.2%），主要由于员工相关成本增加。研发费用为26.1亿元（YoY+12.1%），主要由于员工人数增加和招聘更有经验的研发人员。 持续加码农业数字化升级，增强核心竞争力：①农产品活动：22年5月下旬公司在全国开展季节性农产品活动，荔枝销量同比+158%，西瓜、椰子和葡萄等销量均快速增长。商家方面，Q2开始时供应链受影响，公司积极提供交通更新以帮助商家更好地规划物流，确保供应稳定。此外，公司助力中小企业和农业商户打开销路，使某些地区由于交通不便难以出售产品的农民在短时间内通过平台销售蔬菜数百吨。②农业科技推广及农户培训：公司持续推广农业科技，帮助农户提高产量。积极推动针对小农商户的培训，助其获得更高、更稳定的收入。截至22年8月，公司已培训数十万“新农人”，支持其建立网上业务，并通过产品帮助当地社区。③多多买菜：根据星图数据，22年618多多买菜在社区团购平台中销量位居第一。公司在22Q2业绩会上表示多多买菜是平台业务的自然延伸，是能够发挥自身农业特色来更好服务消费者的项目，公司会持续耐心投入，不断优化配送体系、提升履约服务质量。 拼多多22年618回顾：①多品类实现翻倍以上增长：家电全品类销售规模同比+103%，商品数量同比+264%；美妆全品类销量同比+122%；日化整体销售额同比+110%；手机全品类销售额同比+148%，订单量同比+118%。②商户、品牌加速入驻：22年618期间，拼多多推出品牌专场，作为618第二主会场，平均每天上线一个头部品牌，主打大牌好物。在618期间共开放两轮报名入口，首批参与的品牌旗舰店超500家。品牌旗舰店拥有更充足的营销预算，且品质保障、体验更优，助力提升平台流量ROI。③高线城市、年轻群体用户增速领先：根据公司618数据，购买家电品牌的用户中，新一线及二三线城市订单占比近50%。以北上广深为代表的一线城市订单量同比+110%。手机品类方面，消费群体中90后和95后订单占比超40%，00后的订单增幅最大。 盈利预测与投资建议：预计公司22-24年营收分别为1256.6/1552.9/1852.6亿元，净利润分别为205/289/393亿元，对应PE分别为28/20/15X，看好公司品牌化、用户质量&ARPU提升带来的流量ROI提升，维持“买入”评级，持续推荐。 风险提示：宏观经济下行风险；消费复苏不及预期风险；中概股退市风险；零售行业竞争加剧风险；互联网政策监管风险；疫情恢复不及预期风险。 指标/年度 关键假设： 假设1：在线销售服务：收入主要包括广告费（展示营销服务费）和服务费（在线营销服务费）两部分。公司目前正处于品牌化提升阶段，新国潮品牌加速入驻平台，家电全品类销售规模增长迅速，预计公司2022-2024年在线销售服务营收保持15%以上的增长。 假设2：商品销售业务：收入主要源于从供应商购买商品后直接销售给消费者，公司目前战略停止该项业务，该板块21Q2营收19. 6亿元，22Q2降至0.5亿元，预计后续该项业务体量极小。 假设3：营销费用：公司持续降本增效，21Q2营销费用为103.9亿元，22Q2仅增至113.4亿元。 基于以上假设，我们预测公司2022-2024年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率