C2C3静待价差修复，看好N型化趋势下公司α烯烃及POE项目发展空间

卫星化学（002648.SZ） 证券研究报告|半年报点评 2022年08月30日 C2C3静待价差修复，看好N型化趋势下公司α烯烃及POE项目发展空间 事件：公司公告2022年半年报，上半年实现营业收入188.14亿元，同比增加74.69%，实现归母净利润27.81亿元，同比增加30.85%。 C2项目一阶段贡献增量，二阶段顺利中交：公司连云港规划的250万吨乙烷裂解制乙烯项目一阶段125万吨于2021年5月份投产，是公司上半年营收及净利润同比大幅增长的主要原因。二季度以来受到疫情以及国际突发事 件影响，全球天然气价格暴涨，创历史新高，也拉动乙烷价格同步上涨，使得公司C2项目价差处于过去10多年的最底部位置，后续具备较大向上修复和改善空间。公司C2项目二阶段于2022年8月27日实现一次性开车成功，目前各主要生产装置投料试生产后已成功产出合格产品，二阶段项目的投产将进一步提升公司未来盈利中枢再上一个台阶。同时公司依托C2项目布局绿色新材料产业园项目，目前一期开展顺利，年产40万吨聚苯乙烯 装置、年产10万吨乙醇胺装置预计三季度末建成，年产15万吨电池级碳 买入（维持） 股票信息 行业化学制品 前次评级买入 8月29日收盘价(元)23.68 总市值(百万元)56,991.38 总股本(百万股)2,406.73 其中自由流通股(%)99.80 30日日均成交量(百万股)27.41 股价走势 酸酯装置预计年底建成。 C3业务景气度有望改善：目前公司C3业务目前也处于盈利的底部区域，下游产品三季度有望进入需求旺季，并且行业格局清晰，公司定价能力强，我们预期C3业务景气度也有望出现改善。 N型硅片驱动POE胶膜需求增长，公司有望成为国内最快实现产业化的龙 18% 9% 0% -9% -18% -27% -37% 卫星化学沪深300 头：POE具有优异的阻水性以及抗PID性，作为胶膜原料广泛应用于高端双 玻、N型组件，且适用于新型EPE胶膜，符合光伏产业的发展方向。目前 POE粒子全球消费120万吨/年，市场规模约300亿元，下游需求复合增速高达17%-20%，预计2025年POE全球需求将达到460亿。POE粒子制备难度极高，长期依赖进口。其核心的壁垒之一是原料α烯烃，卫星化学今年6月子公司连云港石化发布1000吨/年α烯烃装置环评公示并开始施工。同 时公司此前公告150亿建设绿色化学新材料产业园，项目包含10万吨α烯烃与配套POE。此举标志公司有望成为国内最快产业化POE及α烯烃的龙头企业。 盈利预测与投资建议：我们看好公司围绕C2及C3产业链打造完整的一体化产业链，碳中和背景下低碳原料优势显著，在建项目投产后公司利润中枢有望逐步迈上新的台阶。我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为 65.1、105.4、135.1亿元，分别对应PE为8.7、5.4、4.2倍，维持“买入”评级，继续推荐。 风险提示：连云港项目建设进度不及预期、成本和运输不可控、中美贸易摩擦风险。 财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 10,773 28,557 45,568 56,853 65,949 增长率yoy（%） -0.1 165.1 59.6 24.8 16.0 归母净利润（百万元） 1,661 6,007 6,514 10,542 13,510 增长率yoy（%） 30.5 261.6 8.4 61.8 28.2 EPS最新摊薄（元/股） 0.97 3.49 3.79 6.13 7.85 净资产收益率（%） 12.2 31.0 25.1 29.1 27.3 P/E（倍） 34.1 9.4 8.7 5.4 4.2 P/B（倍） 4.2 2.9 2.2 1.6 1.1 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2022年8月29日收盘价 2021-082021-122022-052022-08 作者 分析师�席鑫 执业证书编号：S0680518020002邮箱：wangxixin@gszq.com 分析师孙琦祥 执业证书编号：S0680518030008邮箱：sunqixiang@gszq.com 分析师罗雅婷 执业证书编号：S0680518030010邮箱：luoyating@gszq.com 相关研究 1、《卫星化学（002648.SZ）：业绩符合预期，C2二阶段投产在即带动公司业绩再上新台阶》2022-04-27 2、《卫星化学（002648.SZ）：C2C3齐发力，轻烃一体化布局下一个�年可期》2022-03-22 3、《卫星石化（002648.SZ）：Q3业绩继续新高，碳中和背景下看好公司持续成长性》2021-10-24 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产11064 16615 19389 16013 28775 营业收入 10773 28557 45568 56853 65949 现金7154 9641 10503 7115 18182 营业成本 7681 19500 34176 40081 45505 应收票据及应收账款408 608 1013 1010 1337 营业税金及附加 56 95 203 260 290 其他应收款29 47 75 77 99 营业费用 269 60 876 1012 1187 预付账款129 181 314 304 413 管理费用 274 510 1153 1507 1636 存货1234 3294 4641 4665 5901 研发费用 481 1091 1959 2445 2783 其他流动资产2110 2844 2844 2844 2844 财务费用 189 502 -182 -509 -921 非流动资产21277 32078 44662 52335 57822 资产减值损失 0 -33 0 0 0 长期投资2100 2082 2072 2067 2067 其他收益 71 60 0 0 0 固定资产4536 12741 20847 26371 30704 公允价值变动收益 56 -31 6 6 9 无形资产857 998 1097 1217 1357 投资净收益 -35 191 39 40 59 其他非流动资产13783 16257 20646 22679 23694 资产处置收益 0 0 0 0 0 资产总计32341 48692 64052 68349 86597 营业利润 1913 6977 7429 12102 15538 流动负债9175 8839 18488 14288 21660 营业外收入 31 28 17 21 24 短期借款2431 1423 1423 1423 1423 营业外支出 37 11 15 17 20 应付票据及应付账款4632 3968 11104 6572 13496 利润总额 1907 6993 7432 12107 15542 其他流动负债2113 3448 5961 6294 6741 所得税 250 980 936 1586 2051 非流动负债9524 20472 19687 17851 15435 净利润 1658 6013 6496 10521 13491 长期借款9245 14050 13265 11430 9013 少数股东损益 -3 6 -18 -21 -19 其他非流动负债278 6422 6422 6422 6422 归属母公司净利润 1661 6007 6514 10542 13510 负债合计18699 29311 38174 32140 37095 EBITDA 3162 9028 9907 15543 19679 少数股东权益11 19 1 -20 -39 EPS（元） 0.97 3.49 3.79 6.13 7.85 股本1226 1720 1720 1720 1720 资本公积6985 6598 6598 6598 6598 主要财务比率 留存收益5443 11240 17122 26668 39104 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 归属母公司股东权益13631 19363 25876 36229 49541 成长能力 负债和股东权益32341 48692 64052 68349 86597 营业收入(%) -0.1 165.1 59.6 24.8 16.0 营业利润(%) 32.3 264.7 6.5 62.9 28.4 归属于母公司净利润(%) 30.5 261.6 8.4 61.8 28.2 获利能力毛利率(%) 28.7 31.7 25.0 29.5 31.0 现金流量表（百万元） 净利率(%) 15.4 21.0 14.3 18.5 20.5 会计年度2020A 2021A 2022E 2023E 2024E ROE(%) 12.2 31.0 25.1 29.1 27.3 经营活动现金流-520 3668 13871 8592 21954 ROIC(%) 8.3 15.7 13.3 18.1 19.2 净利润1658 6013 6496 10521 13491 偿债能力 折旧摊销712 1310 2241 3207 4093 资产负债率(%) 57.8 60.2 59.6 47.0 42.8 财务费用189 502 -182 -509 -921 净负债比率(%) 34.9 67.7 53.5 43.6 5.3 投资损失35 -191 -39 -40 -59 流动比率 1.2 1.9 1.0 1.1 1.3 营运资金变动-3091 -4500 5361 -4582 5360 速动比率 0.8 1.2 0.6 0.6 0.9 其他经营现金流-23 535 -6 -6 -9 营运能力 投资活动现金流-4221 -4004 -14780 -10834 -9511 总资产周转率 0.4 0.7 0.8 0.9 0.9 资本支出5278 4063 12594 7678 5487 应收账款周转率 29.4 56.2 56.2 56.2 56.2 长期投资-788 -49 9 5 0 应付账款周转率 2.3 4.5 4.5 4.5 4.5 其他投资现金流269 10 -2177 -3151 -4024 每股指标（元） 筹资活动现金流9574 3123 1770 -1145 -1376 每股收益(最新摊薄) 0.97 3.49 3.79 6.13 7.85 短期借款-2834 -1008 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) -0.30 2.13 8.06 4.99 12.76 长期借款8696 4805 -786 -1835 -2416 每股净资产(最新摊薄) 7.92 11.26 15.04 21.06 28.80 普通股增加160 495 0 0 0 估值比率 资本公积增加2818 -387 0 0 0 P/E 34.1 9.4 8.7 5.4 4.2 其他筹资现金流734 -782 2556 690 1041 P/B 4.2 2.9 2.2 1.6 1.1 现金净增加额4775 2789 861 -3388 11067 EV/EBITDA 19.4 7.7 7.1 4.7 3.0 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2022年8月29日收盘价 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员