海外持续复苏，拟发行GDR

公司研究 证券研究报告 酒店2022年08月31日 锦江酒店（600754）2022年中报点评 海外持续复苏，拟发行GDR 推荐维持） 目标价：65元 当前价：59.40元 华创证券研究所 证券分析师：�薇娜 电话：010-66500993 邮箱：wangweina@hcyjs.com执业编号：S0360517040002 公司基本数据 总股本(万股)107,004.41 已上市流通股(万股)107,004.41 总市值(亿元)635.61 流通市值(亿元)635.61 资产负债率(%)63.19 每股净资产(元)15.36 12个月内最高/最低价64.45/41.62 市场表现对比图(近12个月) 2021-08-31~2022-08-30 41% 20% 0% -21%21/0821/1122/0122/0422/0622/08 锦江酒店 沪深300 相关研究报告 《锦江酒店（600754）22H1业绩预告点评：Q2亏损收窄，恢复向好》 2022-07-14 《锦江酒店（600754）2022年一季度点评：境内承压，境外复苏，储备店数持续增加》 2022-05-03 《锦江酒店（600754）2021年报点评：前端持续拓店，后端提质增效》 2022-03-29 事项： 2022年上半年，公司实现营收50.43亿元，同比下降4.18%，归母净利润亏损 1.18亿元，扣非归母净利润亏损2.47亿元，去年同期分别为盈利464.84万元、亏损1.33亿元。非经合计1.30亿元，主要包括征收补偿收入9190.97万元（4月疫情高峰时期征用酒店超2000家）、政府补助6687.89万元，交易性金融资产和少数股东股权收购款余额公允价值变动损益-1299.93万元。经营活动产生的现金流量净额为8.06亿元。 2022年Q2单季度，公司实现营收27.21亿元，同比下降8.18%，归母净利润 205.02万元，扣非归母净利润亏损2963.23万元，去年同期分别为1.87亿元和 2891.95万元。 评论： 3月以来公司受上海等地疫情影响，境内酒店业务承压，上半年境内实现营收 34.65亿元，同比下降19.53%，恢复至2019年同期的68.4%。客流受限下，22Q2境内整体平均RevPAR为2019年同期的69.8%（21Q2和22Q1分别为 99.6%和72.6%）。入住率处于低位，为50.7%，较19Q2相差-25.4pct（21Q2和22Q1分别较2019年同期相差-3.7pct和-19.7pct）。保价策略、中高端占比提升、门店产品焕新升级下，ADR较19Q2增长4.7%，其中经济型酒店ADR较19Q2增长7.0%。疫情好转和暑期旅游需求回暖下，7月RevPAR恢复到2019年同期的85%。 欧洲市场持续转暖，上半年公司境外酒店业务实现合并营收2.10亿欧元，同比增长94.3%，恢复至2019年同期的81.6%，归母净利润亏损2441万欧元，比上年同期减少亏损1978万欧元。22Q2境外整体平均RevPAR恢复至2019年同期的97.8%，入住率较19Q2相差-5.1pct，ADR较19Q2增长5.7%；7月 整体平均RevPAR较2019年同期增长6%。卢浮集团将继续控制成本和实现资金优化，境外持续复苏下，境外酒店业务有望在下半年扭亏为盈。 上半年公司新开业酒店584家，开业退出221家，开业转筹建1家，酒店净增362家，于6月底达到10975家门店。工程施工等受疫情影响下，Q2新开业352家，较去年同期下滑82家，净增218家，较去年同期下滑44家。在公司坚定执行淘汰老旧门店策略以及疫情双重影响下，开业退出酒店数量明显增多，Q2达到133家（去年季度平均为60家），疫情反复下，我们预计酒店供给端的出清将持续。疫情延误公司新项目开发及签约、已签约项目的筹建和新开等工作，截至6月底，公司pipeline酒店数量为4803家，较3月底减少67 家，已经相对坚韧。公司调低2022年新增开业目标至1200家（原1500家）， 调低新增签约酒店数量至2200家（原2500家）。 公司深入推进国际化战略，本次公司拟发行全球存托凭证（GlobalDepositaryReceipts，“GDR”），并申请在瑞士交易所挂牌上市，GDR以新增发的A股作 为基础证券。公司本次发行GDR所代表的新增基础证券A股股票不超过2.0亿股（包括因任何超额配股权获行使而发行的证券（如有）），不超过本次发行前公司普通股总股本的18.70%。本次发行GDR拟用于拓展、升级主营业务，进一步推进国际化布局，进行战略收购，补充营运资金和其他一般企业用途等。公司为统筹全球酒店产业整合，2015年公司收购卢浮集团正式开启国际化战略，疫情后成立中国区进一步优化整合，现资本国际化先行布局，为 今后“走出去”奠基。 投资建议：采用相对估值法，参考国内外同行业可比公司PE值，公司开店速度仍处行业领先水平，品牌持续孵化和升级，我们略微调整公司业绩预测，暂不考虑GDR上市影响，预计2022-2024年归母净利润约2.1、18.61、23.92亿元（原3.50、18.73、23.85亿元），对应PE为303/34/27倍，基于公司行业龙 头地位和内部管理改善，给予2024年29倍估值，对应目标价65元，维持“推荐”评级。 风险提示：疫情反复、行业竞争加剧、酒店扩张速度放缓、GDR发行等。 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 主营收入(百万) 11,339 11,569 16,706 18,522 同比增速(%) 14.6% 2.0% 44.4% 10.9% 归母净利润(百万) 100 210 1,861 2,392 同比增速(%) -8.7% 108.6% 786.6% 28.5% 每股盈利(元) 0.09 0.20 1.74 2.24 市盈率(倍) 632 303 34 27 市净率(倍) 3.8 3.8 3.4 3.1 资料来源：公司公告，华创证券预测注：股价为2022年8月30日收盘价 附录：财务预测表资产负债表 利润表 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 货币资金 6,433 6,461 9,740 12,791 营业收入 11,339 11,569 16,706 18,522 应收票据 0 0 0 0 营业成本 7,458 7,580 9,398 9,963 应收账款 1,552 1,619 2,254 2,406 税金及附加 124 127 184 204 预付账款 108 114 141 149 销售费用 887 856 1,164 1,284 存货 77 76 94 100 管理费用 2,321 2,291 2,887 3,110 合同资产 0 0 0 0 研发费用 18 23 33 37 其他流动资产 1,430 1,183 1,675 1,963 财务费用 540 530 550 570 流动资产合计 9,600 9,453 13,904 17,409 信用减值损失 -9 -10 -10 -10 其他长期投资 440 449 648 719 资产减值损失 -2 -10 -10 -10 长期股权投资 637 637 637 637 公允价值变动收益 -57 -60 50 50 固定资产 5,125 4,680 4,256 3,870 投资收益 224 200 200 200 在建工程 483 413 313 313 其他收益 410 100 100 50 无形资产 6,708 5,917 5,475 5,028 营业利润 577 401 2,840 3,654 其他非流动资产 25,270 25,049 24,874 24,731 营业外收入 59 57 57 57 非流动资产合计 38,663 37,145 36,203 35,298 营业外支出 31 45 45 45 资产合计 48,263 46,598 50,107 52,707 利润总额 605 413 2,852 3,666 短期借款 869 569 369 469 所得税 306 103 713 917 应付票据 0 0 0 0 净利润 299 310 2,139 2,749 应付账款 1,073 1,516 2,349 2,491 少数股东损益 199 100 278 357 预收款项 9 0 0 0 归属母公司净利润 100 210 1,861 2,392 合同负债 786 752 1,086 1,204 NOPLAT 567 707 2,551 3,177 其他应付款 1,598 1,598 1,598 1,598 EPS(摊薄)（元） 0.09 0.20 1.74 2.24 一年内到期的非流动负债6,525 6,525 6,525 6,525 其他流动负债 1,401 1,154 2,078 2,289 主要财务比率 流动负债合计 12,261 12,114 14,005 14,576 2021 2022E 2023E 2024E 长期借款 7,994 6,215 5,715 5,615 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 14.6% 2.0% 44.4% 10.9% 其他非流动负债 10,671 10,671 10,671 10,671 EBIT增长率 72.8% -17.6% 260.7% 24.5% 非流动负债合计 18,665 16,886 16,386 16,286 归母净利润增长率 -8.7% 108.6% 786.6% 28.5% 负债合计 30,926 29,000 30,391 30,862 获利能力 归属母公司所有者权益 16,612 16,773 18,613 20,385 毛利率 34.2% 34.5% 43.7% 46.2% 少数股东权益 725 825 1,103 1,460 净利率 2.6% 2.7% 12.8% 14.8% 所有者权益合计 17,337 17,598 19,716 21,845 ROE 0.6% 1.2% 9.4% 10.9% 负债和股东权益 48,263 46,598 50,107 52,707 ROIC 4.8% 4.4% 14.6% 16.6% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 64.1% 62.2% 60.7% 58.6% 单位：百万元2021 2022E 2023E 2024E 债务权益比 150.3% 136.3% 118.1% 106.6% 经营活动现金流2,069 2,892 3,722 4,142 流动比率 0.8 0.8 1.0 1.2 现金收益1,963 2,302 3,987 4,499 速动比率 0.8 0.8 1.0 1.2 存货影响 -4 1 -18 -6 营运能力 经营性应收影响 -362 -62 -652 -151 总资产周转率 0.2 0.2 0.3 0.4 经营性应付影响 -643 434 833 141 应收账款周转天数 42 49 42 45 其他影响 1,114 218 -428 -341 应付账款周转天数 69 61 74 87 投资活动现金流 -3,986 64 -150 -200 存货周转天数 4 4 3 4 资本支出 94 -156 -332 -346每股指标(元) 股权投资20 0 0 0 每股收益 0.09 0.20 1.74 2.24 其他长期资产变化-4,100 220 182 146 每股经营现金流 1.93 2.70 3.48 3.87 融资活动现金流935 -2,928 -293 -891 每股净资产 15.52 15.68 17.39 19.05 借款增加 -1,063 -2,079 -700 0估值比率 股利及利息支付 -612 -282 -952 -838 P/E 632 303