营收规模持续扩张，盈利短期承压

营收规模持续扩张，盈利短期承压 2022年08月31日 信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 李宏鹏轻工行业首席分析师 执业编号：S1500522020003 邮箱：lihongpeng@cindasc.com 证券研究报告公司研究 公司点评报告 博汇纸业(600966) 投资评级上次评级 事件：公司公告中报，2022年上半年实现营收88.69亿元，同比+10.81%；归母净利润4.32亿元，同比-71.44%；扣非后归母净利润4.35亿元，同比 -71.40%。Q2单季度实现营收47.29亿元，同比+19.69%，环比+14.22%；归母净利润2.52亿元，同比-64.20%，环比+37.47%；扣非归母净利润2.60亿元，同比-63.55%，环比+48.49%。 点评： 积极拓展客户、延伸产品矩阵，上半年收入稳定增长。2022H1在疫情反复的背景下，消费需求受到较大影响，公司销售收入逆势实现稳步增 长，H1公司生产机制纸176.08万吨，销售机制纸163.82万吨，同比分别增长7.26%/15.08%。上半年消费需求疲软，产品销售价格有所下降，公司积极把握客户需求，持续调整产品结构，继续开发烟卡、食品卡等差异化产品，同时主动拓展海外市场，丰富产品矩阵，品类延伸至吸塑专用纸、高松药包专用纸、名片专用纸、涂布食品卡等。 受原材料价格影响，公司毛利率、净利率短暂承压。1）毛利率方面，H1综合毛利率为17%，同比-17.02pct。单Q2来看，综合毛利率为18.81%，同比-15.81pct；H1毛利率有所下降主要由于白卡纸主要原 材料木浆价格上升，下半年随着海外纸浆供给增加，木浆价格有望回调释放盈利空间。2）费用率方面，H1公司期间费用率为9.22%，同比 +0.48pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为 0.64%/3.64%/3.38%/1.56%，同比分别变动+0.17pct/+0.77pct/- 0.15pct/-0.30pct。单Q2期间费用率为9.89%，同比-1.33pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为0.64%/3.86%/3.78%/1.61%，同比变动 +0.07pct/+1.21pct/-1.31pct/-1.31pct。H1公司销售费用率及管理费用率的提升主要由于员工薪酬增长。3）净利率方面，H1公司归母净利率为4.88%，同比-14.04pct，扣非归母净利率为4.91%，同比-14.11， Q2单季度归母净利率为5.33%，同比-12.48pct，环比+0.96pct，扣非归母净利率为5.50%，同比-12.56pct，净利率有所下降主要受毛利率下降影响，单Q2净利率水平环比提升。4）营运方面，H1经营活动现金 流净额为6.52亿元，同比-74.68%，单Q2经营活动现金流净额为5.02 亿元，同比-27.68%，环比+236.80%。 盈利预测：公司作为白卡纸龙头，具有行业领先的规模优势，未来随着规划白卡纸产能投产，公司收入规模、市场占有率更上一层台阶，看好未来公司发展。预计公司2022-2024年归母净利润分别为9.69亿元、 11.30亿元、12.89亿元，同比分别增长-43.2%、16.6%、14.1%，目前股价对应2022年PE为10x、PB为2.7x。 风险因素：市场竞争加剧风险、原材料价格上涨风险。 重要财务指标营业总收入(百万元) 2020A13,982 2021A16,276 2022E18,092 2023E20,142 2024E21,492 增长率YoY% 43.6% 16.4% 11.2% 11.3% 6.7% 归属母公司净利润(百万元) 834 1,706 969 1,130 1,289 增长率YoY% 523.5% 104.5% -43.2% 16.6% 14.1% 毛利率% 17.1% 22.9% 15.5% 16.0% 16.6% 净资产收益率ROE% 13.7% 23.5% 26.6% 23.7% 21.3% EPS(摊薄)(元) 0.62 1.28 0.73 0.85 0.96 市盈率P/E(倍) 11.70 5.72 10.07 8.64 7.57 市净率P/B(倍) 1.60 1.34 2.68 2.04 1.61 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2022年08月31日收盘价 资产负债表单位:百万元利润表单位:百万元 会计年度2020A2021A2022E2023E2024E会计年度2020A2021A2022E2023E2024E 流动资产6,4367,3106,9446,5089,417营业总收入13,98216,27618,09220,14221,492 货币资金2,6633,3022,9512,1444,915营业成本11,59712,54415,27916,91717,926 应收票据 0 0 0 0 0 营业税金及 附加 53 78 87 97 103 应收账款620642760801865销售费用3764728186 预付账款424368449497526管理费用369539602687750 存货1,5042,0952,2882,5652,578研发费用280556618688734 其他1,226903497502533财务费用571169160190202 非流动资产13,01712,60413,20113,72514,172减值损失合 计 -9-17000 长期股权投00000 固定资产11,35210,29210,31510,47510,684 无形资产223272321370418 其他1,4412,0402,5652,8813,070 资产总计19,45319,91420,14620,23323,589 流动负债10,54310,20213,25512,21314,279 短期借款3,4373,2403,6403,6403,640 投资净收益9-60000 其他224131415 营业利润1,0972,2541,2861,4971,706 营业外收支-5-12-12-12-12 利润总额1,0932,2421,2741,4851,694 所得税259536305355405 净利润8341,7069691,1301,289 应付票据2,8772,3754,0223,0614,444少数股东损 益 00000 应付账款 2,0882,228 3,029 2,791 3,376 归属母公司 净利润 834 1,706 969 1,130 1,289 其他 非流动负债 2,142 2,359 2,565 2,720 2,819 2,823 2,445 3,245 3,245 3,245 EBITDAEPS(当 年)(元) 2,4383,2742,406 2,720 3,019 0.62 1.29 0.73 0.85 0.96 长期借款2,5801,5962,3962,3962,396 其他243849849849849现金流量表单位:百万元 负债合计13,36612,64716,50015,45817,524会计年度2020A2021A2022E2023E2024E 少数股东权 益00000 归属母公司6,0877,2673,6454,7756,064 经营活动现 金流3,5963,6454,8189974,574 净利润8341,7069691,1301,289 负债和股东权益 19,45319,91420,14620,23323,589 折旧摊销7887779601,0331,111 重要财务指标 会计年度 单位:百万元 2020A2021A2022E2023E2024E 财务费用 投资损失 520 318 210 234 234 -9 60 0 0 0 营运资金变动 1,5037422,667-1,4131,929 营业总收入13,98216,27618,09220,14221,492 其它-4042121212 同比 （%） 43.6%16.4%11.2%11.3%6.7%投资活动现 归属母公司 净利润 834 1,706 969 1,130 1,289 资本支出 -336-302-1,569-1,569-1,569 金流 -328-307-1,569-1,569-1,569 同比 毛利率 （%） 523.5104.5%-43.2%16.6%14.1% 17.1% 22.9% 15.5% 16.0% 16.6% 长期投资0-14000 其他 9 8 0 0 0 ROE%13.7%23.5%26.6%23.7%21.3% 筹资活动现 吸收投资 0 0 0 0 0 金流-3,252-3,092-3,600-234-234 EPS(摊 薄)(元) 0.621.280.730.850.96 P/B 1.60 1.34 2.68 2.04 1.61 EV/EBITDA 10.08 4.98 5.73 5.37 3.92 P/E11.705.7210.078.647.57借款6,8496,5041,20000 支付利息或 股息 -543 -466 -551 -234 -234 现金流净增 加额15244-352-8072,771 李宏鹏，经济学硕士，六年轻工制造行业研究经验，曾任职于招商证券研发中心轻工制造团队，团队获得2017年新财富、金牛奖、水晶球轻工造纸行业第4、第2、第3名，2018-2020年金牛奖轻工造纸行业最佳分析师。2022年加入信达证券。 机构销售联系人 区域 姓名 手机 邮箱 全国销售总监 韩秋月 13911026534 hanqiuyue@cindasc.com 华北区销售总监 陈明真 15601850398 chenmingzhen@cindasc.com 华北区销售副总监 阙嘉程 18506960410 quejiacheng@cindasc.com 华北区销售 祁丽媛 13051504933 qiliyuan@cindasc.com 华北区销售 陆禹舟 17687659919 luyuzhou@cindasc.com 华北区销售 魏冲 18340820155 weichong@cindasc.com 华北区销售 樊荣 15501091225 fanrong@cindasc.com 华北区销售 章嘉婕 13693249509 zhangjiajie@cindasc.com 华东区销售总监 杨兴 13718803208 yangxing@cindasc.com 华东区销售副总监 吴国 15800476582 wuguo@cindasc.com 华东区销售 国鹏程 15618358383 guopengcheng@cindasc.com 华东区销售 李若琳 13122616887 liruolin@cindasc.com 华东区销售 朱尧 18702173656 zhuyao@cindasc.com 华东区销售 戴剑箫 13524484975 daijianxiao@cindasc.com 华东区销售 方威 18721118359 fangwei@cindasc.com 华东区销售 俞晓 18717938223 yuxiao@cindasc.com 华东区销售 李贤哲 15026867872 lixianzhe@cindasc.com 华东区销售 孙僮 18610826885 suntong@cindasc.com 华东区销售 贾力 15957705777 jiali@cindasc.com 华东区销售 石明杰 15261855608 shimingjie@cindasc.com 华东区销售 曹亦兴 13337798928 caoyixing@cindasc.com 华南