短期盈利端表现承压，看好回归主营后的营收规模稳健扩张

短期盈利端表现承压，看好回归主营后的营收规模稳健扩张 核心观点： 事件 2022年上半年公司实现营业收入12.77亿元，较上年同期增长 17.70%；实现归属母公司净利润1.61亿元，同比下降16.37%；实现归属母公司扣非净利润1.45亿元，同比下降16.27%。经营现金流量净额为1.69亿元，较上年同期下降54.49%。 婴儿卫生用品和成人卫生用品双双保持营收正增长，原材料价格变动使公司利润承压 2022H1公司营收整体小幅增长，从产品角度看，公司将结构完全创新的易穿脱经期裤和易穿脱婴儿拉拉裤，超透气新型婴儿、成 人尿裤及经期裤、卫生巾等新产品商业化应用和推广，为消费者增加产品选择，三大品类均实现营收正增长。其中，婴儿卫生用品持续稳健发展，实现收入9.08亿元，同比增长18.66%，贡献主要营收增量，占营业收入71.15%；上年同期婴儿卫生用品出现规模的负增长，本期实现恢复性提升。成人卫生用品品类因去年同期扩大销售规模和市场占有率、增速较高，在上年高基数的基础上本期增速有所回调，实现收入2.82亿元，较2021年同期增长6.4%。 从季度的角度来看，受节假日影响，一季度本就属于传统的销售淡季，叠加3月多轮疫情反复因素，第一季度营业收入有所收窄，实现5.15亿元，同比小幅下降2.80%；二季度公司持续发力新渠道 抖音布局和新产品迭代，快速走出业绩下滑趋势，实现自有品牌业务较上年稳步增长；此外，由于二季度天气炎热，婴儿纸尿裤等消费品的使用量会有所降低，进入秋冬季后产品需求将回暖，随着经济运行呈现企稳回升态势，且双十一等线上促销活动拉动必选消费的日常卫生用品囤货消费，看好下半年公司业绩表现。 从经营地区来看，公司以境内销售为主，通过线上和线下渠道结合的方式持续扩大境内销售规模，受益于新渠道抖音的快速布局和新产品迭代，境内营收同比增长23.29%。受国际复杂局势及疫情 影响，全球货物出口运输运力紧张，导致运费大幅上涨，客户采购成本上升订单减少，境外业务有所下降。 2022H1归母净利较上年同期出现负增长，一方面系公司主要原材料采购价格较去年同期大幅上涨，直接影响产品成本；另一方面在于公司加大了营销费用投入，影响了公司短期经营利润。短期原材料价格变化对公司利润带来一定压力，长期来看，公司产品以复合芯体材料结构为主，并已掌握纸尿裤复合芯体、透气底膜、蓬松无纺布等核心中间材料的生产工艺，有助于公司加强成本管控，具有一定的抗风险能力。 豪悦护理(605009.SH) 推荐维持评级 分析师 甄唯萱 ：zhenweixuan_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130520050002 行业数据时间2022.08.26 0% 豪悦护理沪深300 % 2021-1-292021-4-212021-7-122021-10-22021-12-232022-3-152022-6-52022-8-26 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 20.00% 10.0 0.00 -10.0 -20.0 -30.0 -40.0 -50.0 -60.0 -70.0 -80.0 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 相关研究 【银河消费品零售李昂团队】公司2021年三季报报点评_豪悦护理(605009.SH)_防疫产品销售收入减少、期货投资亏损影响程度较大，看好回归主营后的长期发展_20211023 【银河消费品零售李昂团队】公司2021年半年报点评_豪悦护理(605009.SH)_防疫产品销售规模收窄拖累公司整体营收下滑，长期将回归主营吸收性卫生用品_一次性卫生用品行业系列报告之🖂_20210831 【银河零售消费品李昂团队】行业深度报告_一次性卫生用品行业系列报告之一：消费渗透尚待提升，产品升级长期可期 公司点评报告·消费品零售行 2022年8月27日 www.chinastock.com.cn证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 表1：2022H1营业收入情况 （亿元） 增速 总营业收入 12.77 1.92 17.70% 100.00% 100.00% 按产品划分婴儿卫生用品 9.08 1.43 18.66% 71.15% 74.64% 成人卫生用品 2.82 0.17 6.40% 22.08% 8.85% 其他用品 0.87 0.33 60.21% 6.77% 16.93% 按季度划分第一季度 5.15 -0.15 -2.80% 40.33% -7.81% 第二季度 7.62 2.07 37.25% 59.67% 107.81% 按地区划分境内 11.56 2.18 23.29% 90.55% 113.78% 境外 1.20 -0.04 -2.97% 9.42% -1.92% 营收情况营业收入（亿元） 营收增量 2022H1营收 营收占比营收增量占比 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院整理 表2：各品类近两年营收变动情况 2021H1营收增量 2021H1营 2022H1营收 2022H1营 近两年营收复合 产品类型 （亿元） 收增速 增量（亿元） 收增速 增速 婴儿卫生用品 -0.78 -9.23% 1.43 18.66% 3.80% 成人卫生用品 1.71 183.51% 0.17 6.40% 73.21% 其他用品 -3.95 -87.89% 0.33 60.21% -56.10% 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院整理 表3：2022H1公司利润情况 利润情况 现值 增量 增速 归母净利润（亿元） 1.61 -0.31 -16.37% 扣非归母净利润（亿元） 1.45 -0.28 -16.27% 非经常性损益（万元） 1593.86 -331.31 - 政府补助（万元） 1465.57 -37.95 - 投资收益（万元） 233.82 -679.94 - 所得税影响额（万元） 283.42 739.59 - 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院整理 2022上半年综合毛利率下降7.91pct，期间费用率上升0.44pct 2022H1销售毛利率和净利率均有所下滑，主要原因系原材料价格波动对公司生产成本有一定影响。公司产品主要原材料为无纺布、高分子吸水树脂、木浆、热熔胶和包装袋，大部分是石油的衍生产品，受国际局势的影响而变化，在销量上涨的同时导致生产成本上涨和公司整体毛利率的结构性下降。 2022H1费用支出出现变动，主要有以下原因：�销售费用增长主要系公司加大产品推广所致，其中，广告宣传费同比上涨824.72万元至1255.07万元，网店推广费同比上涨457.88万元至 1430.76万元，同时由于会计准则变革，上年同期销售费用有所下降；②研发费用增长主要系研 发投入增加所致，直接材料及模具较上年同期增长400.87万元至2607.98万元；③管理费用变 动主要系公司实施股份激励计划，本期确认股权支付294.19万元所致。 表4：2022H1公司毛利率情况 毛利率情况 现值 较2021H1增量（bps） 销售毛利率 22.59% -7.91 销售净利率 12.61% -5.13 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院整理 表5：2022H1公司费用情况 费用率 现期值（万元） 增量（万元） 现期比率 比率增量（bps） 期间费用 10793.62 2,102.03 8.45% 0.44 销售费用 4837.70 1,194.24 3.79% 0.43 管理费用 3208.92 400.23 2.51% -0.08 财务费用 -1937.03 -312.64 -1.52% -0.02 研发费用 4684.03 820.20 3.67% 0.11 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院整理 注：公司2021年1月1日起执行变更后的会计政策。针对发生在商品控制权转移给客户之前，且为履行销售合同而发生 的运输成本的会计处理，对上年同期销售费用数进行追溯调整，由6410.60万元调整至3643.46万元。 夯实研发创新能力，保持公司核心竞争力 公司始终将研发创新放在企业发展的重要位置，持续坚持对研发技术的大力投入，依托持续研发及多年的行业经验，公司研发的第四代可穿脱经期裤未来将积极进行商业化应用和推广；第四代新型复合芯体材料已应用于产品。此外，公司高度重视客户意见反馈，通过直接或和客户联合到社区、商超进行用户调查，及派发试用装收集试用报告等多种形式开展市场调研工作；针对调研问题进行分析、实验和测试，找出解决方案，再进行产品打样、测试、消费者试用等。通过新材料的运用、生产工艺的改进，研发了超声波无胶固定橡筋，使产品更环保、使用更舒适，并形成了研发成果，获得发明专利。 公司持续关注婴儿亲肤用品安全、舒适性，高度关注消费者需求和痛点，以婴儿护理用品和成人护理用品业务为重点，加强与客户在创新阶段的前瞻性合作，持续研发优化产品。今年公司将结构完全创新的易穿脱经期裤和易穿脱婴儿拉拉裤，超透气新型婴儿、成人尿裤及经期裤、卫生巾等新产品商业化应用和推广，将解决很多消费者痛点问题，给消费者增加新的选择。报告期，公司累计专利151项，其中发明专利12项，实用新型专利119项，外观专利20项。公司持续、稳定的开展研发创新活动，不仅稳固了行业领先的研发优势，还不断提高公司面对多变宏观环境的抗风险能力，为未来持续快速发展奠定坚实基础。 上游稳步推进生产基地建设，下游开拓多元化客户与多渠道销售 公司凭借过硬的研发创新实力、稳定可靠的生产制造能力、优质的供应服务和高性价比的产品，已经在业内积累了多元化的客户。公司合作的客户既有如尤妮佳、花�等全球著名跨国公司，也有BCBabyCare、BEABA、蜜芽等电商新兴渠道的国内母婴知名品牌商。这些客户对公司产品的进一步推广、品牌形象提升都起到了示范作用，有利于公司未来业务的持续开拓。近年来受益于“中国质造”、“新零售业态”、“国潮风起”的三维聚力，国产尿裤的强势突围的大环境，公司作为国内领先的个人护理用品制造商，抓住市场机遇，加强品牌建设，拓展营销渠道，促进公司产品销售，为全球消费者提供更加优质的产品。 同时，公司稳步推进生产基地建设，确保项目如期投产。公司依托良好的市场前景，利用好募集资金实施扩产计划，在抓好防疫工作的同时稳步推进厂房基建工作。报告期，子公司豪悦（湖北）有限公司厂房主体框架结构已完成，生产基地还在建设中，计划年底建成并投入使用；泰国公司厂房已在装修中，计划下半年完成从租赁厂房搬迁、设备安装调试及投产。 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。3 投资建议 公司系国内吸收性卫生护理用品行业的龙头制造商，产品主要包括婴儿纸尿裤、女性经期裤、成人纸尿裤护理垫等，为凯儿得乐、Babycare、BEABA等国内龙头品牌及尤妮佳、宝洁等全球卫生用品龙头企业提供ODM服务，并经营希望宝宝、天生明星、Mamamia、SunnyBaby、NANAKIA等自主品牌。从生产端来看，公司具备强制造能力，其中无木浆多维复合芯体纸尿裤已研发出第四代产品，有效提升了纸尿裤、经期裤等产品在吸收、反渗、舒适度等方面性能，引领行业发展，与客户形成了相互依靠和促进的共生关系；从产品端来看，公司产品梯队明晰，婴儿卫生用品与女性卫生用品制造实力强劲，公司为行业内较早开发出经期裤产品并实现规模化生产和销售的企业。公司成人失禁用品业务稳定增长，推出多个自主品牌，有望借渠道优势抓住先机；从渠道端来看，公司ODM业务稳步发展，自主品牌逐步发力，积极拓展多元化销售体系，抢夺新零售时代先机。结合公司股权激励计划中的业绩要求，我们预测公司2022/2023/2024年将分别实现营收25.99/28.87/32.62亿元，净利润3.75/4.12/4.61亿元，对应PS为2.25/2.03/1.80倍，对应EPS为2.36/2.59/2.90元/股，PE为16