煤炭主业稳健增长，非经损益增厚业绩

信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 李春驰能源行业分析师 执业编号：S1500522070001联系电话：010-83326723 邮箱：lichunchi@cindasc.com 左前明能源行业首席分析师 执业编号：S1500518070001联系电话：010-83326712 邮箱：zuoqianming@cindasc.com 买入 上次评级 买入 投资评级 证券研究报告 公司研究 公司点评报告 陕西煤业(601225.SH) 煤炭主业稳健增长，非经损益增厚业绩 2022年8月31日 事件：2022年8月30日，陕西煤业发布半年度报告。报告期内公司实现 营业收入836.9亿元，同比增长14.86%；实现归母净利245.98亿元，同比增长196.6%；扣非后净利150.22亿元，同比增长90.98%；经营活动产生的现金净流量181.94亿元，同比增长25.69%。公司二季度实现营业收入 411.2亿元，同比上涨16.11%，环比增长11.5%；实现归母净利189.04亿元，同比增长284.24%，环比增长232.3%；扣非后归母净利76.88亿元，同比增长85.3%，环比增长93.45%。 点评： 二季度煤炭价格上行趋势不改，煤炭板块经营业绩稳健。公司上半年实现煤炭产量7157.92万吨，同比增长1.98%；实现自产煤销量7006.99万吨，同比增长1.1%；贸易煤销量4266.07万吨，同比下降36.95%。 产量微增而价格延续上行趋势，上半年公司自产煤售价645.02元/吨，同比上涨42.33%；煤炭综合售价681.71元/吨，同比上涨42.38%。煤炭成本小幅上涨，上半年煤炭单位成本447.21元/吨，同比上涨20.51%。自产煤完全成本274.06元/吨，同比涨幅15.02%，单吨毛利为370.96元；贸易煤单位成本731.61元/吨，增幅44.25%，贸易煤实现扭亏为盈，单吨贸易煤实现盈利10.36元。 公司2022Q2实现煤炭产量3722.39万吨，同比增长5.75%，环比增长8.35%；煤炭销量5785.95万吨，同比下降9.17%，环比增长5.45%；经我们测算，公司二季度自产煤价格655.17元/吨，同比上涨16.8%，环比上涨3.34%。量价齐涨带动煤炭销售收入增长，二季度实现自产煤收入239亿元，环比增长12.22%。 资产注入预期加强，煤炭产能释放潜力增加。2022年7月11日，公司已经与母公司陕煤化集团签订资产转让意向协议。集团有意向将其持有的彬长矿业集团全部股权及子公司陕北矿业持有的神南矿业公司全部 股权转让至陕西煤业。陕煤集团持有陕西彬长矿业99.56%股权，持有神南矿业100%股权。彬长矿区属于全国14个大型煤炭基地之一的黄陇基地，生产高热值、低灰、低硫、低磷的高品质煤炭。根据公司官网，陕西彬长矿业已经建成投产�座煤矿，合计产能2900万吨/年。其中大佛寺矿(800万吨/年)、胡家河矿（500万吨/年）、文家坡矿（400万吨/年）已经归属陕西煤业，小庄煤矿（600万吨/年）和孟村煤矿（600万吨/年）有望注入上市公司。集团资产若成功注入，将使公司煤炭产能从 1.34亿吨/年增加至1.46亿吨/年，增幅8.96%。神南矿业目前持有榆神矿区小壕兔一号、三号矿井的探矿权，两个矿井目前均已列入省级规划初稿。其中小壕兔一号井田800万吨/年，目前该矿井暂未进行开发，需要待郭家滩矿井保水采煤技术试验示范成熟后再行论证；小壕兔三号矿井建设规模1000万吨/年。目前项目相关手续办理工作正在推进，公司远期产能更值期待。 主营稳定增长叠加非经常性损益增加，半年度业绩超预期增长。2022年上半年公司非经常性损益合计95.76亿元，其中出售隆基绿能部分股 份使投资收益增加29.16亿元；由于投资隆基绿能的会计核算方法变 更，使公允价值变动损益增加97.39亿元，使净利润增加94.91亿元，占本期归母净利润的38.59%。而公司二季度经营性收益仍在稳步增加，经我们测算，公司二季度扣非后归母净利为77亿元，同比增加5.48%，我们预计公司全年业绩有望再创新高。 盈利预测与投资评级：上调公司盈利预测，维持买入评级。考虑到下半年冬季电煤保供仍存在压力及煤炭下游需求恢复有望对煤炭价格形成支撑。公司小保当二号等产能逐渐释放、今年有望达产，陕西煤业的盈 利能力有望持续提高。同时，公司对隆基股份会计核算方式变更带来的公允价值变动增加增厚公司业绩。我们认为在能源大通胀持续背景下，国内动力煤价格中枢有望继续上行。假设2022-2024年公司自产煤销售价格为653.6/686.3/706.9元/吨；公司煤炭产量小幅上升为1.41-1.45-1.5亿吨。根据以上假设，我们上调公司盈利预测。我们预计公司 2022-2024年实现归母净利润为395.29/335.82/358.24亿元；EPS为 4.04/3.39/3.58元/股，维持“买入”评级。 风险因素：宏观经济形势存在不确定性；地缘政治因素影响全球经济；煤炭、电力相关行业政策的不确定性；煤矿出现安全生产事故等。 重要财务指标营业总收入(百万元) 2020A95,063 2021A152,266 2022E173,026 2023E192,586 2024E209,782 增长率YoY% 28.9% 60.2% 13.6% 11.3% 8.9% 归属母公司净利润 14,860 21,140 39,529 33,582 35,824 (百万元)增长率YoY% 27.7% 42.3% 87.0% -15.0% 6.7% 毛利率% 27.4% 35.8% 40.5% 40.5% 39.7% 净资产收益率ROE% 21.1% 24.8% 39.0% 29.2% 27.7% EPS(摊薄)(元) 1.53 2.18 4.04 3.39 3.58 市盈率P/E(倍) 6.10 5.60 5.44 6.46 6.12 市净率P/B(倍) 1.33 1.39 2.12 1.89 1.70 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2022年8月30日收盘价 流动资产 55,063 83,965 117,927 147,028 176,109 营业总收95,063 152,266 173,026 192,586 209,782 货币资金 23,939 53,974 64,191 93,741 119,420 营业成本69,016 97,688 102,964 114,544 126,466 应收票据 467 681 812 883 973 营业税金 3,996 8,713 9,901 11,020 12,004 应收账款 6,928 7,105 10,341 10,248 11,851 销售费用831 1,042 839 963 1,049 预付账款 3,588 4,716 5,161 5,636 6,281 管理费用5,719 7,005 7,126 8,859 9,650 存货 5,259 3,616 5,828 5,362 6,539 研发费用96 136 192 213 233 其他 14,882 13,874 31,594 31,159 31,045 财务费用44 -87 -562 -895 -1,325 资产负债表单位:百万元利润表单位:百万元会计年度2020A2021A2022E2023E2024E会计年度2020A2021A2022E2023E2024E 及附加 投资净收 益 6,377 3,030 6,921 3,852 4,196 非流动资产94,069 101,443 109,140 118,801 130,168 长期股权投9,342资 12,455 13,156 13,523 14,917 减值损失合计 46,772 59,184 69,441 82,063 95,376 其他2,529 1,417 13,122 98 106 21,314 20,369 19,659 18,945 18,187 营业利润23,978 41,394 72,176 61,386 65,571 固定资产 （合计）无形资产 资产总计 149,132185,407227,067265,830306,277 支 其他16,6429,4356,8834,2701,688营业外收 -288-822-434-445-437 -22-705-337-354-465 流动负债39,02647,49951,72057,70163,767 利润总额23,95740,68971,84061,03265,106所得税4,2446,9458,7437,4277,923 短期借款 166 50 50 50 50 净利润 19,71333,74463,09753,60457,182 应付票据3,174应付账款12,540 2,578 16,931 3,726 18,277 3,584 20,093 少数股东 4,267损益4,85312,60423,56820,02221,359 归属母公 22,31614,86021,14039,52933,58235,824 司净利润 其他非流动负债 23,147 27,940 29,667 33,974 37,134 EBITDAEPS(当 21,700 46,030 49,839 42,564 44,978 20,296 23,291 21,251 20,478 19,071 长期借款其他 6,792 7,055 5,897 5,450 4,648 年)(元)1.532.184.043.393.58 13,50516,23615,35315,02714,423 负债合计59,32370,79072,97178,17882,837 现金流 量表单位:百万元 会计年度2020A2021A2022E2023E2024E 少数股东权 益 19,505 29,23252,80072,82294,181 经营活动 现金流 21,147 51,12144,57959,63159,257 负债和股东 权益 149,132185,407227,067265,830306,277 净利润 折旧摊销 19,713 33,74463,09753,60457,182 6,522 8,390 2,129 2,450 2,556 归属母公司70,30485,385101,297114,830129,259 财务费用523479305241192 重要财务指标 单位:百万元 投资损失 -6,377 -3,030 -6,921 -3,852 -4,196 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营运资金变动 2,451 11,863 -1,731 6,427 2,662 营业总收入 95,063 152,266 173,026 192,586 209,782 其它-1,684 -324 -12,299 761 860 投资活动 同比（%）28.9%60.2%13.6%11.3%8.9% 归属母公司净 利润 14,860 21,14039,52933,58235,824 资本支出-8,080 -7,943-9,674-12,417-13,270 现金流-6,026-6,294-8,401-9,020-10,587 同比（%）27.7%42.3%87.0%-15.0%6.7%长期投资-3,761-3,649-18,661-469-1,527 毛利率（%）27.4%35.8%40.5%40.5%39.7% 其他 5,815 5,29919,9343,866 4,209 ROE%21.1%24.8%39.0%29.2%27.7%筹资活动