销量盈利能力齐升，规模化优势凸显

公司报告 招商证券（香港）有限公司 证券研究部 比亚迪股份(1211HK) 销量盈利能力齐升，规模化优势凸显 梁勇活杨岱东 ■二季度净利润28亿元，位于预告上限，单车扣非净利润环比大幅提升 +8675582904571 +8675583235354 ■下半年销量保持强劲，盈利能力持续提升，公司规模优势凸显 ■维持增持评级和目标价387港元 二季度业绩超预期，单车盈利大升，凸显规模化优势 上半年净利润同比+206.4%至36亿元（人民币，下同），位于业绩预告 （28-36亿元）上限；扣非净利润同比+721.7%至30亿元，高于预告中枢 （25-33亿元）。二季度净利润同比/环比+197.7%/+244.7%至28亿元，扣非净利润同比/环比+458.6%/+389.4%至25亿元。上半年收入1,506亿 元，同比+65.7%，二季度收入838亿元，同比/环比+67.9%/+25.4%，反 liangy6@cmschina.com.cnyangdd2@cmschina.com.cn 最新变动 2022年上半年业绩点评 增持 前次评级增持 股价264.2港元 映新能源车业务快速增长。二季度毛利率14.4%，同比+1.5ppt，环比 +2ppt。1）汽车业务：上半年新能源乘用车销量64万辆，同比 12个月目标价(上涨/下跌空间) 387.0港元(+46%) +324.8%；二季度35万辆，环比+24.1%，其中纯电/插混18万/17万辆。 上半年汽车及相关产品业务收入同比+130.2%，毛利率同比-1.7ppt至 16.3%，主要原因是原材料价格上涨。2）比亚迪电子：上半年收入同比- 前次目标价387.0港元 股价表现 30% 比亚迪股份 恒生指数 20%10%0%-10%-20%-30%-40% 1.9%，净利润同比-61.4%，毛利率同比-1.5ppt，反映消费电子行业景气度 下滑影响。比亚迪电子二季度净利润为4.5亿元（一季度1.8亿元），环比改善。3）单车净利润：扣非净利润剔除比亚迪电子净利润后，估算单车扣非净利润约6.2千元（一季度1.4千元），改善幅度强劲，反映规模效应驱动盈利提升。4）费用率：二季度销售/管理/研发/财务费用率合计8.3%，同比/环比-1.3ppt/-0.6ppt。财务费用为净收入8亿元，含6.6亿元汇兑收 益，费用率同比-0.9ppt改善较大。 下半年产品接连爆发，盈利能力环比提升 1）销量：海豹、腾势D9、唐DM-p、护卫舰07、驱逐舰05等重磅新车型陆 % 1m 6m 12m 势、海豹、汉家族等高售价车型放量将提升产品结构，实现量价齐升。2）1211HK (11.7) 8.7 (0.8) 智能化：公司以持续的OTA升级改善智能化体验，汉已累计进行17次OTA恒生指数 (1.4) (12.7) (23.2) 升级；计划2023年开始在部分车型搭载英伟达DriveHyperion平台，实现行业：汽车汽配智能驾驶和智能泊车功能，智能化加速补短板。3）原材料：当前部分原材 恒生指数 20,023 料（铝、钢）价格回落，且上半年涨价后的订单兑现，利于盈利提升。 国企指数 6,872 续上市，紧抓纯电/混动市场爆发红利，下半年规模效益将进一步提升。腾 资料来源：彭博 维持增持评级及目标价387港元 上调2022-24E收入预测11%/27%/27%，上调净利润预测至93亿/139亿 /187亿元，反映汽车业务强劲增长，规模效益增强。按分部门加总估值，公司价值为9,523亿元人民币（与前次基本不变），每股价值为387港元 （维持），相当于2.5xFY22EP/S。风险因素：行业景气度低于预期。 财务数据 （人民币百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业额 156,598 216,142 379,353 627,553 752,275 同比增长 22.6% 38.0% 75.5% 65.4% 19.9% 净利润 4,234 3,045 9,289 13,940 18,681 同比增长 162.3% -28.1% 205.0% 50.1% 34.0% 每股盈利（人民币元） 1.47 1.06 3.19 4.79 6.42 每股股息（人民币元） 0.15 0.11 0.31 0.47 0.63 市盈率（倍） 155.6 215.8 71.7 47.8 35.6 市销率（倍） 4.0 3.0 1.8 1.1 0.9 ROE 7.4% 3.2% 8.9% 11.9% 13.9% 资料来源：公司资料、招商证券（香港）预测；截至2022年8月29日收盘价 重要数据 52周股价区间（港元）165-333 港股市值（百万港元）925,587 日均成交量（百万股）5.45 每股净资产（港币）38.95 主要股东 �传福 17.64% 吕向阳 8.22% 总股数（百万股） 2,911 自由流通量 74.14% 资料来源：彭博 相关报告 1.比亚迪股份(1211HK)-业绩好于预期，增长动力强劲（增持）(2022/7/15) 重点图表 图1：比亚迪月销量及同比增速图2：公司汽车年度销量预测（乘用+商用） 辆 燃油乘用车 新能源商用车 新能源乘用车 总销量同比 180,000 160,000 140,000 120,000 100,000 80,000 60,000 40,000 20,000 0 400% 350% 300% 250% 200% 150% 100% 50% 0% -50% -100% -150% 万辆 400 350 300 250 200 150 100 50 0 汽车总销量同比增长 160% 140% 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% 资料来源：公司资料、招商证券（香港）资料来源：公司资料、招商证券（香港）预测 图3：公司收入预测图4：公司收入结构预测 人民币十亿元 800 700 600 500 400 300 200 100 0 收入同比增长 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% 100% 75% 50% 25% 0% 充电电池及光伏业务手机部件及组装服务汽车及相关产品 资料来源：公司资料、招商证券（香港）预测资料来源：公司资料、招商证券（香港）预测 图5：公司净利润预测图6：公司毛利率及净利润率预测 人民币百万元 20,000 18,000 16,000 14,000 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 0 20.4% 19.0% 19.4% 16.9% 15.6 % 16.4%16.3% 13.014.0%14.1%14.7% % 3.5% 4.9%3.8% 2.1% 2.7% 2.4%2.2%2.5% 0.7% 1.3% 1.4% 净利润同比增长 600% 450% 300% 150% 0% -150% 24% 20% 16% 12% 8% 4% 0% 毛利率净利润 资料来源：公司资料、招商证券（香港）预测资料来源：公司资料、招商证券（香港）预测 图7：比亚迪汉销量图8：比亚迪分系列车型结构 辆 28,000 24,000 20,000 16,000 12,000 8,000 4,000 0 汉EV汉DM 100% 75% 50% 25% 0% 其它e系列海洋生物系列 军舰系列汉家族秦家族 元家族宋家族唐家族 资料来源：公司资料、招商证券（香港）资料来源：公司资料、招商证券（香港） （人民币百万元） 新预测 2022E2023E 2024E 原预测 2022E2023E 2024E 2022E 变动 2023E 2024E 图9：分部门收入预测调整 汽车及相关产品 253,448 420,884 537,180 209,229 289,090 377,157 21.1% 45.6% 42.4% 手机部件及组装服务 105,638 180,000 180,000 112,331 180,000 180,000 -6.0% 0.0% 0.0% 二次充电电池及光伏业务 20,267 26,670 35,095 20,267 26,670 35,095 0.0% 0.0% 0.0% 合计 379,353 627,553 752,275 341,828 495,760 592,251 11.0% 26.6% 27.0% 毛利率 14.0% 14.1% 14.7% 11.7% 11.5% 12.0% 2.3ppt 2.6ppt 2.7ppt 资料来源：公司资料、招商证券（香港）预测 （人民币百万元） 新预测 2022E2023E 原预测 2024E2022E2023E 2024E 2022E 变动 2023E 2024E 图10：公司财务预测调整 营业收入 379,353 627,553 752,275 341,828 495,760 592,251 11.0% 26.6% 27.0% 营业成本 -326,416 -539,081 -641,948 -301,826 -438,652 -521,165 8.1% 22.9% 23.2% 毛利 52,937 88,473 110,326 40,002 57,108 71,086 32.3% 54.9% 55.2% 销售费用 -10,622 -18,199 -22,568 -9,913 -14,377 -18,360 7.2% 26.6% 22.9% 管理费用 -8,346 -13,806 -16,550 -9,229 -13,386 -16,583 -9.6% 3.1% -0.2% 研发费用 -15,174 -25,730 -31,596 -9,913 -14,377 -17,768 53.1% 79.0% 77.8% 营业利润 11,623 17,451 23,327 7,529 10,011 12,453 54.4% 74.3% 87.3% 财务费用 -2,845 -6,276 -7,523 -3,418 -4,958 -5,923 -16.8% 26.6% 27.0% 税前利润 11,623 17,451 23,327 7,529 10,011 12,453 54.4% 74.3% 87.3% 应交所得税 -1,511 -2,269 -3,033 -753 -1,001 -1,245 100.7% 126.6% 143.5% 本年利润 10,112 15,182 20,295 6,776 9,010 11,208 49.2% 68.5% 81.1% 少数股东损益 824 1,242 1,613 1,396 1,856 2,075 -41.0% -33.1% -22.2% 股东应占利润 9,289 13,940 18,681 5,380 7,154 9,133 72.7% 94.9% 104.5% 资料来源：公司资料、招商证券（香港）预测 业务板块 估值方法 估值倍数 2022E估值（人民币百万元） 占比 新能源乘用车 P/S x2.5FY22EP/S 605,075 62% 新能源商用车 P/S x1.3FY22EP/S 14,480 1% 燃油车 P/S x0.5FY22EP/S 147 0% 手机部件及组装服务 P/E x9.0FY22EP/E 14,210 1% 二次充电电池及光伏业务 P/S x1.0FY22EP/S 20,267 2% 动力电池 内含价值 n.a 309,728 32% 比亚迪半导体 内含价值 n.a 8,604 1% 云轨 内含价值 n.a 0 0% 整体价值（人民币百万元） 972,511 股数（百万股） 2,911 每股价值（人民币） 334 汇率（港元/人民币） 1.1584 每股价值（港元） 387 图11：比亚迪最新分部加总估值