绿城管理控股：强1H22结果；净利润同比增长33%

2022年7月28日亚太地区|中国股票研究 亚洲日报 绿城管理控股有限公司(9979.HK) 强劲的1H22结果；净利润同比增长33% 维持优于大市 之前的评级：跑赢大盘 目标价（港元）：8.01 先前目标价（港元）：8.01 ▪ 价格（22年7月27日，港币) 6.02美东时间。锅。％变化。到TP 33.1 市值上限（港元/美元百万） 12,100/1,542蓝天情景（港币） 8.9 股数(百万) 2,010灰色天空情景（港币） 5.34 自由浮动（％） 27.8表现 1M 3M12M 52周范围(HK$) 7.15-3.09绝对(%) 4.0 0.546.8 ADTO-6M（百万美元） 3.2相对的（％） 13.1 (4.2)69.6 年 12/21A 12/22E 12/23E 12/24E 收入（百万人民币） 2,243.2 2,860.1 3,796.5 4,825.7 EBITDA(人民币百万) 701.1 893.4 1,123.7 1,404.4 息税前利润（百万人民币） 676.1 887.2 1,117.9 1,398.9 净利润（百万人民币） 565.2 726.0 904.7 1,122.3 EPS(CSadj.)(Rmb) 0.29 0.37 0.46 0.57 中。从上一个每股收益(%) 不适用 0.0 0.0 0.0 共识每股收益（元） 不适用 0.37 0.45 0.55 每股收益增长(%) 15.2 26.1 24.6 24.1 市盈率(x) 17.6 14.0 11.2 9.0 股息率(%) 3.9 4.7 5.8 7.2 EV/EBITDA(x) 11.8 9.5 7.2 5.4 市账率(x) 3.04 2.76 2.47 2.19 ROE(%) 17.6 20.7 23.2 25.6 净债务/权益(%) (63.8) (52.4) (54.8) (58.7) 资料来源：公司数据、Refinitiv、瑞士信贷估计 绿城管理1H22净利润同比增长33%至3.61亿元人民币，相当于我们全年预测的50%左右。和 收入同比增长16%，强劲的盈利增长也受到盈利能力改善的推动，净利润率上升至28.7%（1H21为25.0%）。尽管合同销售额同比下降20%，但势头好于行业趋势。 ▪ 2022年上半年新订单建筑面积同比增长10%至1,320万平方米，或按手续 费收入计算同比增长26%至41亿元人民币。公司 ▪ 加强对金融机构的渗透，1H22新签合同占手续费收入的比例为13.4%（2021年为6%）。 管理层仍有信心实现30%的盈利复合年增长率，毛利率/净利润率高于40%/20% 。其强大的现金 头寸还支持其65%的派息率。 ▪ 我们喜欢公司的轻资产业务模式和良好的盈利可见性。其在政府项目中的强势地位使其更加 防守。维持优于大市，目标价8.01港元不变。 1H22盈利增长强劲。1H22净利润同比增长33%至3.61亿元人民币，占我们全年预期的50%左右。收入同比增长16%，政府项目同比增长74%，收入贡献增加至 30%（与1H21的20%/2H21的30%相比）。经营现金流同比增长41%至人民币3.63亿元。 在盈利能力方面，1H22的混合毛利率提高到50.4%（1H21为47.5%）。其中，商业项目和政府项目的利润率分别为49.7%和42.2%。 充足的项目正在筹备中。1H22公司新项目总建筑面积为1,320万平方米，同比增长约10%。内含费用收入同比增长26%至41亿元人民币。公司已成功扩大客户基 础，向金融机构采购项目，分别占总建筑面积/相关费用收入的7.9%/13.4%。管理层表示，公司将寻找机会从陷入困境的开发商那里采购项目，这可能有助于其在这一轮供应侧整合中获得更多市场份额。 销售业绩领先于领先开发商。公司1H22实现合同销售额279亿元人民币，同比下降20%。降幅小于领先开发商的同比降幅（即 -36%YoY)，根据CRIC数据。在合约销售放缓的影响下，管理层指引高达20%的收入确认与合约销售有关。公司总可售资源5860亿元，其中75%位于主要经济区域。充足的项目管道将有利于扩大销售规模。 指引基本保持不变。尽管房地产市场面临挑战，管理层仍然有信心实现30%的盈利复合年增长率，毛利率/净利润率高于40%/20%。每位管理层的强劲现金状况也支持其65%的派息率。 维持优于大市。公司目前的交易价格为14.0倍FY22EP/E。我们喜欢公司的轻资产商业模式和 盈利增长明显。我们认为公司将继续受益于开发商的供给侧整合，并在规模扩张方面获得更多上行空间。其强大的现金状况和在政府项目中的良好优势也使其在不确定性中更具防御性。维持优于大市，目标价8.01港元不变。 图1：项目采购渠道 资料来源：公司数据、瑞士信贷估计 图2：按服务类型划分的收入和毛利润细目 资料来源：公司数据、瑞士信贷估计 研究分析师 陈建平/85221017189 jianping.chen@credit-suisse.com 王夏，CFA/85221016539 summer.wang@credit-suisse.com 李安森，CFA/ 本报告背面的披露附录包含重要披露、分析师证明、法律实体披露和 非美国分析师的状况。美国披露：瑞士信贷与研究报告中涵盖的公司开展业务并寻求开展业务。因此，投资者应注意本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。投资者应仅将本报告视为做出投资决定的单一因素。 估值方法和风险 目标价格和评级 估值方法及风险：（12个月）绿城管理控股有限公司（9979.HK） 方法：绿城管理控股是中国第一家为开发商提供项目管理服务的上市公司。我们认为，绿城管理在以下方面的成熟优势：(1)强大的品牌溢价；(2)充足的项目储备和广泛的城市覆盖；(3)良好的交付质量记录以及更优化的流程和定制化服务将有助于保持公司的领先地位。立场，在我们看来。因此，我们的评级为“跑赢大市”。我们8.01港元的目标价是基于18.0倍的FY22EP/E（市盈率），与物业管理公司的平均交易市盈率倍数基本一致。 风险：我们的增持评级和绿城管理控股8.01港元的目标价的主要下行风险是：（1）COVID-19影响大于预期；(2)宏观经济放缓和房地产紧缩；(3)政府项目的不确定性。 提及的公司（截至2022年7月26日的价格） 绿城管理控股有限公司(9979.HK,HK$6.09,优于大市[V],目标价HK$8.01) 披露附录 分析师认证 陈建平和王夏，CFA，各自证明，对于个人所分析的公司或证券，（1）本报告中表达的观点准确反映了他或她对所有标的公司和证券的个人看法，并且（2)他或她的报酬中没有任何部分与本报告中表达的具体建议或观点直接或间接相关。 绿城管理控股有限公司（9979.HK）3年股价及评级历史 9979.HK 结束价格 目标价 日期 (港币) (港币) 评分 20年9月7日 3.20 3.80 哦* 21年3月24日 3.74 4.75 21年6月23日 4.85 6.82 22年2月9日 6.84 8.04 *星号表示开始或假设承保范围。 截至2012年12月10日，分析师的股票评级定义如下： 跑赢大盘(O):该股票的总回报预计将在未来12个月内超过相关基准*。中性（N）：预计未来12个月该股票的总回报将与相关基准*保持一致。表现不佳（U）：该股票的总回报预计将在未来12个月内低于相关基准*。 *按地区划分的相关基准：截至2012年12月10日，日本评级基于股票相对于分析师覆盖范围的总回报，该范围包括相关行业内分析师覆盖的所有公司，优于大市代表最具吸引 力，中性代表吸引力较低，并且表现逊于最不具吸引力的投资机会。截至2012年10月2日，U.S。加拿大和欧洲（不包括土耳其）评级基于股票相对于分析师覆盖范围的总回报，该范围包括相关行业内分析师覆盖的所有公司，优于大盘代表最具吸引力，中性代表吸引力较小，表现逊于最不具吸引力的投资机会。对于拉丁美洲、土耳其和亚洲（不包括日本和澳大利亚），股票评级基于股票的总回报相对于相关国家或地区基准（印度-S&PBSESensex指数）的平均总回报；中国A股相关指数为沪深沪深300（沪深300）；2012年10月2日之前S。和加拿大的评级基于(1)股票相对于当前股价的绝对总回报潜力和(2)股票在分析师覆盖范围内的总回报潜力的相对吸引力。对于澳大利亚和新西兰股票，预期总回报(ETR)计算包括12个月滚动股息收益率。如果ETR大于或等于7，则分配优于大市评级。5%；在ETR小于或等于5%的情况下表现不佳。如果ETR介于-5%和15%之间，则可以分配中性。重叠的评级范围允许分析师分配将ETR置于相关风险背景下的评级。在2015年5月18日之前，ETR的跑赢大盘和跑输大盘评级的范围与15% 至7之间的中性阈值不重叠。5%，于2011年7月7日开始运作。 受限(R):在某些情况下，瑞士信贷的政策和/或适用的法律法规禁止在瑞士信贷参与投资银行交易的过程中以及在某些其他情况下进行某些类型的沟通，包括投资建议。 未评级(NR):CreditSuisseEquityResearch目前没有对该股票或与公司相关的任何其他证券的投资评级或观点。 未涵盖（NC）：CreditSuisseEquityResearch不提供公司的持续报道，也不提供对公司或相关产品的股权证券的投资评级或投资观点。 波动率指标[V]:如果股票价格在过去24个月中的至少8个月中在一个月内上涨或下跌20%或更多，或者分析师预计未来将出现大幅波动，则该股票被定义为波动性股票。 分析师的行业权重与分析师的股票评级不同，并且基于分析师对行业基本面和/或估值相对于集团历史基本面和/或估值的预期： 超重：分析师对该行业基本面和/或估值的预期在未来12个月是有利的。市场权重：分析师对未来12个月该行业基本面和/或估值的预期是中性的。减持：分析师对 未来12个月该行业基本面和/或估值的预期持谨慎态度。 *分析师覆盖的行业包括相关行业内分析师覆盖的所有公司。分析师可能涵盖多个行业。 瑞士信贷的股票评级分布（和银行客户）为： 全球评级分布评分 与宇宙(%) 其中银行客户（%） 跑赢大盘/买入* 55% （29%银行客户） 中性/持有* 34% （21%银行客户） 表现不佳/卖出* 10% （17%银行客户） 受限制的 1% 请点击此处查看基本研究建议的MAR季度建议和投资服务报告。 *就NYSE和FINRA评级分布披露要求而言，我们的股票评级优于大市、中性和表现不佳，分别对应于买入、持有和卖出；但是，含义并不相同，因为我们的股票评级是在相对基础上确定的。（请参阅上述定义。）投资者购买或出售证券的决定应基于投资目标、当前持有量和其他个人因素。 重要的全球披露 瑞士信贷的研究报告通过我们在CSPLUS上的专有研究门户提供给客户。为方便起见，CreditSuisse研究产品也可通过第三方供应商或其他电子方式提供。某些研究产品只能通过CSPLUS获得。瑞信分析师向客户提供的服务可能取决于特定客户对接收通信的频率和方式、客户的风险状况和投资、与本公司的整体客户关系的规模和范围以及法律和监管约束。要访问您有权及时收到的所有瑞士信贷研究，请联系您的销售代表或访问https://plus.credit-suisse.com。 瑞士信贷的政策是根据标的公司、行业或市场的发展，在其认为适当的情况下更新研究报告，这些发展可能对本文所述的研究观点或意见产生重大影响。 瑞信的政策是只发表公正、独立、清晰、公平且不具误导性的投资研究。有关更多详细信息，请参阅瑞士信贷管理与投资研究相关的利益冲突的政策：https://www.credit-suisse.com/sites/disclaimers-ib/en/managing-conflicts.html。