加筑核心竞争壁垒，巩固大众图书领先地位

投资要点 事件：中信出版发布] 2022年半年度报告。2022H1，公司实现营收8.5亿元，同比减少10.9%；归母净利润8964万元，同比减少38.1%；扣非净利润8855.7万元，同比减少33.9%；单季度来看，22Q2单季实现营收4.4亿元，同比减少8.9%；环比增加6%；归母净利润4865.8万元，同比减少40.2%； 环比增加18.7%，Q2单季度整体业绩较Q1有所改善。 跑赢行业大势，保持大众出版龙头地位。2022H1，公司在整体图书中国的实洋市场占有率为3.1%，较去年同期增长0.3%，位居出版机构第1位。公司于年初实施“细分市场领先战略”，在细分板块中：1）社科类综合排名第2位。 2）生活休闲类、自然科学类、传记类实洋市场占有率均排名第2位。3）少儿类实洋市场占有率3.3%，位居第4位。 持续加大版权投入，不断筑高核心竞争壁垒。2022H1，公司累计获得部委级奖项9项，其中《全球化的裂解与再融合》荣获2021年度“中国好书”。公司上半年累计输出版权172种。公司目前拥有授权期内各类版权和IP储备超过1.5万种，自上市以来已新签版权2000余种。公司围绕IP特色积极探索影视、文创、VR、数字藏品、活动等不同形式的衍生开发授权和运营，持续对内容进行综合开发和全媒体传播，为公司后续加速增长奠定良好基础。 组织变革助推提质增效，改革创新突破行业困境。面对宏观环境和行业下行困境，报告期内，公司加大研发投入，研发费用同比提升30%，实施多种改革举措：1）少儿集团渠道改革进行时，打造IP化生产运营模式。2）累计组织大咖直播活动76场，全网总观看量超3500万；与新浪联合主办ESG会议，视频全网曝光总量超9000万，相关话题的阅读人数达1.4亿。3）对文化消费类资产“关、改、增、调、转”，整体将“卖货”逻辑转为“流量”逻辑，不断扩大线上产品和服务比重。 盈利预测与投资建议。预计2022-2024年归母净利润为2.1亿元、2.2亿元、2.3亿元，对应PE分别为18倍、16倍、16倍。考虑到公司为国内大众出版龙头企业，公司持续加码版权投入，多项改革措施并举重塑“产品力”和“渠道力”业务体系，维持“买入”评级，建议关注。 风险提示：宏观环境变化的风险、行业变革的风险、知识产权被侵害的风险。 指标/年度 关键假设： 假设1：受宏观经济和疫情影响，图书出版业务2021同比持平，2022随着疫情影响逐渐消退，预计出版业务将迎来一定复苏，预计2022-2024图书价格保持稳定，图书出版量增速预计分别为5%、8%、6%，图书出版业务毛利率分别为32.5%、32%、32%。 假设2：2022年随着轻资产模式铺开，后期随书店数量逐步增多，叠加成熟的运营经验和数字化门店系统，预计2022-2024书店业务毛利率为28%、28%、28%。 假设3：公司有声阅读产品增长迅速，随业务模式不断创新，预计数字阅读业务2022-2024毛利率为55%、55%、55%。 基于以上假设，我们预测公司2022-2024年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率 相对估值： 综合考虑业务范围，我们选取了传媒出版行业的三家主流公司。从PE的角度看，22-24年，三家公司平均估值为24/21/19倍。预计2022-2024年归母净利润为2.1亿元、2.2亿元、2.3亿元，对应PE分别为18倍、16倍、16倍。考虑到公司为国内大众出版龙头企业，公司持续加码版权投入，多项改革措施并举重塑“产品力”和“渠道力”业务体系，维持对公司“买入”的评级，建议关注。 表2：可比公司估值