累计装机突破25GW，海风龙头地位进一步夯实

累计装机突破25GW，海风龙头地位进一步夯实三峡能源(600905.SH) 推荐(维持) 核心观点： 事件： 公司发布2022年半年报，上半年实现营业收入121.29亿元，同 比增长45.34%；实现归母净利润50.37亿元（扣非49.87亿元），同比增长36.62%（扣非增长34.56%）。 累计装机突破25GW，海风市场份额同比提升3.8pct 上半年公司新增装机2.1GW（同比+254%），其中陆风0.8GW，光伏1.3GW；截至上半年末，公司累计装机25.1GW，其中陆风10.49GW，海风4.57GW，太阳能9.71GW，水电0.21GW，独立储能0.1GW；陆风全国市场份额3.32%，海风全国市场份额17.16%（同比+3.80pct）， 太阳能全国市场份额2.89%（同比+0.34pct），海风龙头地位进一步得到稳固。 上半年公司新增获取核准/备案项目容量7.3GW，在建项目装机合计15.27GW，其中风电和太阳能在建装机各为7.63GW。在建项目和储备项目为公司发展提供充足增长空间。 装机增长对冲来风偏弱，上半年发电量同比+47% 上半年全国整体来风较弱，1-6月公司风电项目累计平均利用小时1165小时（同比-9.3%）；1-6月公司太阳能项目累计平均利用小 时718小时，同比基本持平。装机增长推动风光发电量大幅提升。上 半年公司总体发电量244.9亿kWh（同比+46.7%），其中风电173.4亿kWh（同比+46.8%），其中太阳能发电67.9亿kWh（同比+45.7%），水 分析师陶贻功 ：010-80927673 ：taoyigong_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130522030001 分析师严明 ：010-80927667 ：yanming_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130520070002 研究助理梁悠南 ：010-80927656 ：liangyounan_yj@chinastock.com.cn 市场数据 2022-08-30 A股收盘价(元) 6.21 股票代码 600905 A股一年内最高价(元) 8.02 A股一年内最低价(元) 5.08 电3.5亿kWh（同比+59.9%）。 沪深300 4075.79 毛利率整体小幅提升，财务费用率下降超2pct 市盈率（TTM） 26.5 上半年公司整体毛利率65.45%，同比增加1.25个百分点；ROE 总股本（万股） 2,862,051 （加权）6.93%，同比减少1.39个百分点；期间费用率19.08%，同比 实际流通A股（万股） 857,100 减少1.97个百分点；其中财务费用率15.47%，同比减少2.27个百分点；经营性现金净流量57.84亿元，同比增加49.04%；截至上半年 流通A股市值(亿元) 532 末，公司资产负债率66.05%，同比增加5.47个百分点，后续仍有一定债务融资空间；应收账款266.71亿元，同比增加66.2%，其中可再 相对沪深300表现图 生能源补贴款为255.6亿元。 应收新能源补贴数额大，结算公司成立有望推动补贴加速发放 公司作为风电运营龙头，目前应收新能源补贴数额大。截至上半年末补贴余额为255.6亿元，占净资产的34.2%。8月11日南方电网公司发文，按照《关于授权设立北京、广州可再生能源发展结算服务有限公司统筹解决可再生能源发电补贴问题的复函》要求，成立广州可再生能源发展结算服务有限公司，承担可再生能源补贴资金管理业务。我们认为结算公司的成立有望加速可再生能源补贴发放，改善绿电运营行业现金流，促进风光装机稳健增长。 资料来源：wind，中国银河证券研究院 公司点评●公用事业 2022年08月31日 www.chinastock.com.cn证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 承载集团转型重任，海风先发优势明显 根据公司总体发展规划，十四五期间每年新增装机规模将保持稳定增长，力争十四五末总装机规模达到50GW，较2022年上半年25.1GW装机规模仍有1倍的增长空间；公司海风先发优势明显，2022年上半年已投运海风规模4.57GW，全国市场占有率17.16%，排名行业第一，集中连片规模化开发格局成型。 估值分析与评级说明 我们预计公司2022、2023、2024年归母净利分别为82.73亿元、 96.20亿元、113.23亿元，当前股价对应PE为21.5x、18.4x、15.7x。公司作为三峡集团新能源业务战略实施主体，装机增长确定性高；且海风先发优势明显，集中连片规模化开发格局成型，海上风电引领者的地位有望进一步夯实。当前维持“推荐”评级。 风险提示： 风电光伏装机规模低于预期；可再生能源补贴回款速度低于预期；上网电价下调；新项目造价上升等。 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 15484.11 24195.96 29452.76 35392.40 收入增长率% 36.85 56.26 21.73 20.17 归母净利润（百万元） 5642.37 8273.09 9619.80 11322.72 利润增速% 56.26 46.62 16.28 17.70 毛利率% 58.41 59.07 59.40 59.78 摊薄EPS(元) 0.23 0.29 0.34 0.40 PE 32.95 21.45 18.44 15.67 PB 3.12 2.30 2.05 1.81 PS 0.04 0.05 0.05 0.05 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 （一）公司财务预测表 资产负债表（百万元）2021A 2022E 2023E 2024E 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产34875.82 54946.09 75049.26 91219.47 营业收入 15484.11 24195.96 29452.76 35392.40 现金13077.40 20798.66 34278.76 40323.92 营业成本 6440.39 9902.44 11956.61 14236.45 应收账款18970.49 24858.87 32276.99 38786.19 营业税金及附加 132.58 217.76 265.07 318.53 其它应收款825.36 1141.72 1479.85 1724.17 营业费用 0.00 0.00 0.00 0.00 预付账款1471.53 7146.46 5680.41 8518.89 管理费用 999.26 1451.76 1619.90 1769.62 存货130.96 182.62 231.82 269.28 财务费用 2844.23 4023.87 5409.82 6763.38 其他400.08 817.77 1101.42 1597.02 资产减值损失 -1.66 0.00 0.00 0.00 非流动资产182320.62 221299.58 261114.86 299761.97 公允价值变动收益 58.30 0.00 0.00 0.00 长期投资14201.69 18201.69 23201.69 29201.69 投资净收益 1729.75 967.84 883.58 707.85 固定资产87864.28 109423.12 129481.97 148040.82 营业利润 6784.33 9880.10 11464.88 13468.83 无形资产1737.77 1817.19 1896.60 1976.01 营业外收入 118.99 118.99 118.99 118.99 其他78516.89 91857.58 106534.60 120543.45 营业外支出 263.52 263.52 263.52 263.52 资产总计217196.45 276245.67 336164.12 390981.45 利润总额 6639.80 9735.57 11320.35 13324.30 流动负债38360.24 53485.62 63027.83 70632.11 所得税 553.61 811.72 944.12 1111.25 短期借款5504.19 10000.00 10000.00 10000.00 净利润 6086.20 8923.85 10376.23 12213.06 应付账款18846.78 26018.65 33202.55 38469.86 少数股东损益 443.83 650.76 756.43 890.33 其他14009.27 17466.96 19825.29 22162.24 归属母公司净利润 5642.37 8273.09 9619.80 11322.72 非流动负债102240.93 137240.93 177240.93 212240.93 EBITDA 13235.97 21466.65 26072.61 30968.99 长期借款78035.75 108035.75 138035.75 168035.75 EPS（元） 0.23 0.29 0.34 0.40 其他24205.18 29205.18 39205.18 44205.18 负债合计140601.17 190726.54 240268.76 282873.03 主要财务比率 2021A 2022E 2023E 2024E 少数股东权益7765.32 8416.08 9172.51 10062.84 营业收入 36.85% 56.26% 21.73% 20.17% 归属母公司股东权益68829.96 77103.04 86722.85 98045.57 营业利润 57.65% 45.63% 16.04% 17.48% 负债和股东权益217196.45 276245.67 336164.12 390981.45 归属母公司净利润 56.26% 46.62% 16.28% 17.70% 毛利率 58.41% 59.07% 59.40% 59.78% 现金流量表（百万元）2021A 2022E 2023E 2024E 净利率 36.44% 34.19% 32.66% 31.99% 经营活动现金流8817.68 19504.11 28843.61 28356.59 ROE 8.20% 10.73% 11.09% 11.55% 净利润6086.20 8923.85 10376.23 12213.06 ROIC 4.07% 5.14% 5.19% 5.41% 折旧摊销5392.39 8845.07 10464.38 11904.73 资产负债率 64.73% 69.04% 71.47% 72.35% 财务费用2831.59 4277.94 5822.90 7322.90 净负债比率 183.56% 223.02% 250.55% 261.66% 投资损失-1729.75 -967.84 -883.58 -707.85 流动比率 0.91 1.03 1.19 1.29 营运资金变动-3940.53 -1719.44 2919.15 -2520.77 速动比率 0.87 0.89 1.10 1.17 其它177.79 144.53 144.53 144.53 总资产周转率 0.07 0.09 0.09 0.09 投资活动现金流-34897.25 -47000.72 -49540.61 -49988.53 应收帐款周转率 0.82 0.97 0.91 0.91 资本支出-29903.26 -43520.30 -44955.52 -44237.91 应付帐款周转率 0.82 0.93 0.89 0.92 长期投资-4880.92 -4448.26 -5468.68 -6458.47 每股收益 0.23 0