上半年盈利21.2亿，Q2运量受疫情冲击，盈利7.5亿，运价维持景气区间，持续看好航空物流发展

公司研究 证券研究报告 物流综合2022年08月30日 东航物流（601156）2022年中报点评 上半年盈利21.2亿，Q2运量受疫情冲击，盈利7.5 亿，运价维持景气区间，持续看好航空物流发展 推荐维持） 目标价：25.1元 当前价：17.91元 华创证券研究所 2021-08-30~2022-08-29 26% 10% -6% -21%21/08 21/11 22/0122/0422/0622/08 东航物流沪深300 相关研究报告 《东航物流（601156）2022年一季报点评：22Q1归属净利13.7亿，同比高增102.3%，持续看好航空物流市场延续高景气》 2022-04-28 《东航物流（601156）2021年报点评：公司全年净利36.3亿，高基数下同比增长53.1%，持续看好航空物流发展》 2022-04-12 《东航物流（601156）2021年业绩预增点评：预计净利同比增46%-66%，业绩小幅超预期，持续看好航空物流发展》 2022-01-25 证券分析师：吴一凡电话：021-20572539邮箱：wuyifan@hcyjs.com执业编号：S0360516090002证券分析师：周儒飞邮箱：zhourufei@hcyjs.com执业编号：S0360522070003联系人：吴莹莹邮箱：wuyingying@hcyjs.com联系人：吴晨玥邮箱：wuchenyue@hcyjs.com 公司基本数据 总股本(万股) 158,755.56 已上市流通股(万股) 80,171.56 总市值(亿元) 289.09 流通市值(亿元) 145.99 资产负债率(%) 37.62 每股净资产(元) 7.56 12个月内最高/最低价 24.71/17.00 市场表现对比图(近12个月) 公司发布2022年中报：1）2022年H1：营业收入116.1亿元，同比增长14.6%，归属净利21.2亿元，同比增长39.6%，扣非归属净利20.7亿元，同比增长38.6%。2）22Q2：营业收入50.0亿，同比-11.0%，归属净利7.5亿，同比-11.0%，扣非归属净利7.5亿，同比-8.8%。 分业务看：1）航空速运业务：22H1收入69.97亿，同比增长29.8%；Q2收入30.69亿，同比增长2.6%，环比Q1下降21.9%。运量角度：上半年货邮运输总周转量27.35亿吨公里，同比下降20.9%，货邮运输量54.61万吨，同比下降26.6%，全货机平均日利用率11.16小 时，同比下降2.26h，主要是由于封控、隔离等原因，地面运输及货站操作等方面受到影响。此外，公司在疫情期间提前启动飞机检修工作，为下半年航空货运旺季做充分准备。运价方面：上半年，空运运价继续在高位水平波动，从浦东机场出境航空货运价格指数平均上涨38%。2）地面综合服务：22H1收入10.96亿，同比下降25.6%，Q2收入4.09亿，同比-47.1%，环比Q1下降40.5%，收入下滑主要受疫情防控的影响，二季度上海两场整体货邮吞吐量大 幅下降所致。Q2上海两场货邮操作量32.61万吨，环比Q1的57.12万吨，环比下42.9%。3）综合物流解决方案：22H1收入35.07亿，同比增长7.9%，Q2收入15.14亿，同比-18.0%，环比Q1下降24.0%。报告期内跨境电商物流解决方案板块收入10.99亿元，同比增长88.29%；定制化物流解决方案收入3.36亿，同比增长18.91%；产地直达解决方案板块收入 2.90亿元，同比下降39.34%，收入下滑明显主要系上海及周边地区的水果、海鲜批发市场全部关闭，多地机场限制跨境生鲜货物进港，产地直达解决方案业务面临挑战。业务量方面：跨境电商货量2.37万吨，同比增28.0%，定制化物流解决方案货量1.34万吨，同比增长 32.4%，生鲜产品进口量0.24万吨，同比-50.6%。 上半年整体毛利率提升，22H1营业成本79.8亿，同比增5.8%，慢于收入增速，毛利率提升5.8pts。其中受益于空运运价继续在高位水平波动，航空速运业务和综合物流解决方案业务毛利率大幅增长。航空速运业务毛利率22H1为39.7%，同比提升10.5pts，22Q2为40.0%，同比提升10.7pts；综合物流解决方案22H1毛利率17.9%，同比上升8.3pts，22Q2毛利率19.2%，同比提升9.7pts；地面综合服务成本相对刚性，叠加防疫支出增加420%至1.02亿， 22H1毛利率19.5%，同比下降26.7pts，22Q2为-21.4%。 经营亮点：1）积极新增运力，优化航网资源，期内新增两架777全货机，“十四🖂”公司全货机预计达15-20架，打造以上海为主枢纽、以广深为次枢纽、以北京、成渝为“双翼”的全货机航线网络。2）通过长约签署工作，提升收益水平，在欧洲线、美国线和日韩线等方面，闭口协议价格同比均有不同幅度提升，闭口协议签约比例达到60%。 投资建议：1）尽管Q2受疫情影响，业务量遭受冲击，但航空运价仍在景气区间，随着疫情影响减弱，公司业务量逐步回归正常。我们维持此前盈利预测，即22-24年预计实现净利 分别为39.9亿、39.7亿和37.9亿，对应22-24年EPS2.51、2.50和2.39元，对应22-24年PE分别为7、7和8倍。2）尽管运价未来或有回落，但行业新动能正在形成，维持估值方式即参考上市以来平均PE，给予2022年10倍PE，对应一年期目标市值399亿，目标价 25.1元，预期较现价40%空间。维持“推荐”评级。 风险提示：疫情冲击超预期，经济大幅下滑，人民币大幅贬值。 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 主营收入(百万) 22,227 27,749 29,498 31,097 同比增速(%) 47.1% 24.8% 6.3% 5.4% 归母净利润(百万) 3,627 3,990 3,967 3,789 同比增速(%) 53.1% 10.0% -0.6% -4.5% 每股盈利(元) 2.28 2.51 2.50 2.39 市盈率(倍) 8 7 7 8 市净率(倍) 2.6 2.1 1.7 1.5 资料来源：公司公告，华创证券预测注：股价为2022年8月30日收盘价 图表1东航物流季度分拆 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 21H1 22Q1 22Q2 22H1 整体收入（亿） 45.2 56.1 49.7 71.3 101.3 66.1 50.0 116.1 同比 58.9% 57.2% 36.0% 46.4% -11.0% 14.6% 成本（亿） 33.3 42.2 35.0 50.0 75.5 44.2 35.6 79.8 同比 42.7% 49.9% 43.7% 32.9% -15.6% 5.8% 毛利 11.9 13.9 14.7 21.3 25.8 21.9 14.3 36.2 毛利率（%） 26.4% 24.7% 29.5% 29.9% 25.5% 33.2% 28.7% 31.2% 销售费用 0.61 0.60 0.68 0.70 1.22 0.58 0.56 1.15 管理费用 0.74 0.93 0.99 1.21 1.67 0.72 0.98 1.71 财务费用 0.36 -0.07 0.12 0.07 0.29 -0.04 0.76 0.72 三费率（%） 3.8% 2.6% 3.6% 2.8% 6.4% 1.9% 4.6% 3.1% 归属净利（亿） 6.8 8.4 9.0 12.0 15.2 13.7 7.5 21.2 同比 109.9% 83.1% 18.7% 102.3% -11.0% 39.6% 归属净利率 15.0% 15.0% 18.2% 16.9% 15.0% 20.8% 15.0% 18.3% 归属扣非净利（亿） 6.7 8.2 8.6 11.9 14.9 13.2 7.5 20.7 收入（亿） 21Q1 21Q2 21H1 22Q1 22Q2 22H1 22Q2VS21Q2 22H1VS21H1 航空速运 24.00 29.90 53.90 39.28 30.69 69.97 2.6% 29.8% 地面综合服务 7.00 7.72 14.72 6.87 4.09 10.96 -47.1% -25.6% 综合物流解决方案 14.06 18.46 32.51 19.93 15.14 35.07 -18.0% 7.9% （毛利） 21Q1 21Q2 22Q1 22Q2 毛利（亿） 毛利率 毛利（亿） 毛利率 毛利（亿） 毛利率 毛利（亿） 毛利率 航空速运 6.97 29.0% 8.77 29.3% 15.52 39.5% 12.27 40.0% 地面综合服务 3.55 50.7% 3.25 42.0% 3.01 43.7% -0.87 -21.4% 综合物流解决方案 1.38 9.8% 1.75 9.5% 3.38 16.9% 2.90 19.2% 合计 11.90 26.4% 13.76 24.5% 21.90 33.2% 14.31 28.7% 航空速运业务 22H1 21H1 同比 地面服务&综合物流 22H1 21H1 同比 货邮运输总周转量（亿吨公里） 27.35 34.57 -20.9% 货邮处理量（万吨） 101.9 150.6 -32.3% 货邮运输量（万吨） 54.61 74.36 -26.6% 其中：进港货邮处理量（万 46.5 71.9 -35.4% 全货机日平均利用小时 11.16 13.42 -2.26h 出港货邮处理量（万 55.5 78.7 -29.5% 全货机载运率（%） 84.39% 86.8% -2.4% 跨境电商进出口单量（万单） 809.1 1,012.6 -20.1% 全货机数量（架） 12.00 10.00 20.0% 跨境电商货量（吨） 23,657.0 18,487.0 28.0% 客机货运业务载运率（%） 38.7% 35.2% 3.6% 定制化物流解决方案货量 13,363.0 10,091.0 32.4% 生鲜产品进口量（吨） 2,373.0 4,800.0 -50.6% 资料来源：Wind、公司公告、华创证券 图表2东航物流归属净利（亿）图表3浦东机场出境航空货运价格指数 资料来源：公司公告、华创证券资料来源：TACIndex、华创证券 附录：财务预测表资产负债表 利润表 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 货币资金 9,523 11,701 15,452 18,883 营业收入 22,227 27,749 29,498 31,097 应收票据 0 0 0 0 营业成本 16,050 20,778 22,527 24,294 应收账款 2,220 3,377 3,418 3,510 税金及附加 48 49 48 52 预付账款 77 167 176 186 销售费用 260 324 345 397 存货 39 56 60 63 管理费用 387 483 513 580 合同资产 0 0 0 0 研发费用 14 17 18 19 其他流动资产 146 388 388 383 财务费用 48 37 26 10 流动资产合计 12,005 15,689 19,494 23,025 信用减值损失 -1 -1 -1 -1 其他长期投资 0 0 0 0 资产减值损失 -1 -5 -5 -5 长期股权投资 0 0 0 0 公允价值变动收益 -1 -1 -1 -1 固定资产 3,280 3,213 3,238 3,210 投资收益 11 10 10 10 在建工程 209 409 409 409 其他收益 223 150 150 150 无形资产 331 298 268 241 营业利润 5,650 6,214 6,