产销稳健增长，无惧短期价差波动

产销稳健增长，无惧短期价差波动 ■事件：华鲁恒升发布2022年半年报，报告期内公司实现营收165.34 亿元，同比+42.38%，归母净利润45.1亿元，同比+18.64%；22Q2 实现营收84.18亿元，同比+27.38%，环比+3.73%，归母净利润20.81 亿元，同比-6.49%，环比-14.34%。 ■产销稳健增长，无惧产品价差波动。据公告，22Q2公司肥料、有机胺、醋酸板块销量同比+14%/-16%/+1%，环比+13%/-1%/+17%，新材料销量环比+16%，产销总体保持良好增长态势；价差方面，我们的市场跟踪数据显示，受俄乌冲突影响，二季度化肥板块表现良好，尿素价差同比+26%，环比+16%，而公司其他板块产品下游纺织、锂电解液等行业22Q2受国内疫情影响较大，油煤价格高位下，价差出现不同程度下滑，DMF、己二酸、醋酸、DMC价差同比-59%~+15%， 公司快报 华鲁恒升（600426.SH） 2022年08月30日 证券研究报告 氮肥投资评级买入-A 维持评级 6个月目标价：40元 股价（2022-08-30）29.4元 交易数据总市值（百万元） 63,525.83 流通市值（百万元） 63,127.51 总股本（百万股） 2,122.48 流通股本（百万股）12个月价格区间 2,109.1726.42/40.45元 股价表现 华鲁恒升沪深300 环比-60%~-12%，结构上看当前有机胺板块相对景气对业绩贡献较大，而6月份以来长三角因疫情封锁影响逐步消退，DMC价差亦有回暖，公司在短期宏观不利因素冲击下二季度业绩表现良好，尽显行业龙头本色。综上所述，22Q2公司实现毛利润27.26亿元，费用率（四费&税金）为3.4%，维持低水平。（详细数据图表请见后文） ■在建工程稳步推进，看好德州荆州基地未来增量。据公告，22Q2公司购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金为17.43亿元，同比+177%，新项目方面，德州尼龙新材料、高端溶剂和尼龙66项目，荆州园区气体动力平台和合成气综合利用项目工程进度分别为98%/18%/3%/16%/15%，各项目均持续推进中。依托浩吉铁路和长江黄金水道的交通枢纽，荆州基地落地后将与德州基地形成空间上的辐射区域互补，公司凭借产业链一体化配套，未来亦有利于发挥公司低成本+柔性联产优势，扩充高附加值产品矩阵，加速高端化进程。 ■投资建议：我们预计公司2022年-2024年的归母净利润分别为73.6 亿元、80.5亿元、89.8亿元，维持买入-A投资评级。 9 6% 1% 6% 1% 2021-08 % % % 2021-12 2022-04 4 -1 - -1 -1 -2 -26% 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 5.25 1.2 -5.44 绝对收益4.874.73-13.43 张汪强分析师 SAC执业证书编号：S1450517070003 zhangwq1@essence.com.cn 010-83321072 林建东分析师 SAC执业证书编号：S1450522080003 linjd@essence.com.cn 相关报告 华鲁恒升：业绩预告超预 ■风险提示：产品价格大幅度下跌，项目进度不及预期 期，无惧短期价差波动/张汪强 华鲁恒升：业绩符合预期， 2022-07-22 布局高端溶剂和尼龙66项 2022-04-30 (百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 目/张汪强 主营收入 13,115.0 26,635.9 30,065.1 34,574.9 39,761.1 华鲁恒升：Q1业绩预告符 净利润 1,798.4 7,254.2 7,358.8 8,047.7 8,985.0 合预期，新项目持续推进/ 2022-03-29 每股收益(元) 0.85 3.42 3.47 3.79 4.23 张汪强 每股净资产(元) 7.29 10.49 13.27 16.31 19.69 华鲁恒升：业绩符合预期，新基地+高端化再启征程/ 2022-01-24 盈利和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 张汪强 市盈率(倍) 34.7 8.6 8.5 7.8 6.9 华鲁恒升：拟实施股权激 市净率(倍) 4.0 2.8 2.2 1.8 1.5 励，看好公司长期成长/张 2021-12-22 汪强 净利润率 13.7% 27.2% 24.5% 23.3% 22.6% 净资产收益率 11.6% 32.6% 26.1% 23.3% 21.5% 股息收益率 0.8% 0.9% 2.4% 2.6% 2.9% ROIC 14.0% 49.9% 35.3% 38.1% 40.2% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 图1：华鲁恒升主要产品价格与价差跟踪 板块 跟踪价格与价差 单位 年均 季均 月均(2022年) 2022年变化 最新值处历史位置（价格分位数法） 最新值处历史位置（价格中位数 法） 17FY 18FY 19FY 20FY 21FY 22FY 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2 1月 2月 3月 4月 5月 6月 Q1同比 Q2同比 Q1环比 Q2环比 基准 人民币汇率 - 6.75 6.62 6.90 6.90 6.45 6.58 6.48 6.47 6.47 6.40 6.35 6.62 6.37 6.35 6.34 6.44 6.73 6.70 -2% 2% -1% 4% 38% 71% 原油 美元/桶(不含税) 54.79 71.79 64.05 43.66 70.72 104.25 61.74 68.95 73.23 78.97 98.55 112.50 86.43 94.80 114.44 106.53 113.98 116.99 60% 63% 25% 14% 65% 74% 原料及中间品 烟煤 元/吨(含税) 644 652 592 574 997 1169 732 858 1137 1263 1091 1222 931 1050 1293 1216 1190 1260 49% 42% -14% 12% 42% 97% 动力煤 元/吨(含税) 585 571 573 549 670 737 597 610 688 778 743 735 743 749 739 736 735 735 25% 20% -4% -1% 75% 78% 纯苯 元/吨(含税) 6730 6413 5074 3955 7094 8557 5604 7473 7976 7325 7952 9181 7560 7806 8489 8534 9240 9768 42% 23% 9% 15% 59% 55% 丙烯 元/吨(含税) 7515 8510 7375 6775 7882 7867 7656 8100 7792 7980 8165 8212 7904 8025 8565 8385 8394 7856 7% 1% 2% 1% 40% 22% 硝酸 元/吨(含税) 1519 1780 1661 1474 2446 2416 1927 2172 3010 2675 1921 2692 1865 1916 1983 2457 2605 3013 0% 24% -28% 40% 27% 65% 甲醇 元/吨(含税) 2772 3095 2241 1894 2693 2730 2436 2577 2767 2993 2875 2817 2765 2789 3071 2906 2809 2736 18% 9% -4% -2% 32% 46% 甲醛 元/吨(含税) 1385 1473 1090 858 1259 1255 1100 1264 1254 1419 1299 1293 1195 1229 1473 1414 1260 1205 18% 2% -8% 0% 29% 38% 液氨 元/吨(含税) 2572 3015 2889 2598 3748 3968 3051 3674 4168 4097 3918 4674 3773 3870 4113 4546 4891 4584 28% 27% -4% 19% 39% 72% 液氨-烟煤价差 元/吨(含税) 1606 2038 2001 1736 2251 2215 1954 2387 2463 2202 2281 2841 2376 2295 2173 2722 3106 2694 17% 19% 4% 25% 13% 4% 肥料 尿素 元/吨(含税) 1656 1996 1883 1725 2453 2786 2077 2369 2701 2666 2732 3118 2630 2668 2898 2962 3213 3180 32% 32% 2% 14% 59% 90% 尿素-烟煤价差 元/吨(含税) 1012 1344 1291 1151 1456 1617 1345 1510 1565 1403 1640 1896 1699 1618 1604 1746 2023 1920 22% 26% 17% 16% 37% 53% 复合肥 元/吨(含税) 1903 2093 2060 1896 2532 3511 2024 2163 2909 3032 3083 3593 3000 3025 3223 3438 3460 3880 52% 66% 2% 17% 90% 98% 醋酸及衍生品 醋酸 元/吨(含税) 3168 4650 2983 2720 6672 4420 5427 7617 6502 7142 5113 4736 5775 4888 4675 4820 4888 4500 -6% -38% -28% -7% 18% 49% 醋酸-烟煤价差 元/吨(含税) 2637 4112 2495 2265 5849 3456 4823 6909 5564 6099 4212 3728 5007 4021 3608 3817 3906 3461 -13% -46% -31% -12% 醋酐 元/吨(含税) 5690 7751 5685 5689 10731 7600 8650 11527 10503 12243 8400 7978 9425 8175 7600 7710 8275 7950 -3% -31% -31% -5% 12% 46% 有机胺 DMF 元/吨(含税) 6113 6069 5042 6376 12986 13794 10213 11113 14545 16073 16675 13328 16975 16875 16175 13560 13200 13225 63% 20% 4% -20% 47% 92% DMF-烟煤价差 元/吨(含税) 4567 4505 3621 4998 10592 10989 8457 9054 11817 13041 14056 10396 14741 14356 13071 10642 10344 10201 66% 15% 8% -26% 己二酸及中间品 环己酮 元/吨(含税) 10868 12202 9028 6619 10474 11471 8858 10654 11166 11218 11888 11755 11988 11963 11713 11390 11925 11950 34% 10% 6% -1% 42% 40% 己二酸 元/吨(含税) 10141 10506 8155 6836 10764 11763 9333 10188 10757 12776 13617 11993 13338 13938 13575 12140 11825 12013 46% 18% 7% -12% 17% 26% 己二酸-纯苯-硝酸价差 元/吨(含税) 3592 3966 2753 2464 3078 2999 3285 2480