您的浏览器禁用了JavaScript(一种计算机语言,用以实现您与网页的交互),请解除该禁用,或者联系我们。[天风证券]:科蓝转债,国内领先的银行IT解决方案供应商-申购建议:积极参与 - 发现报告
当前位置:首页/其他报告/报告详情/

科蓝转债,国内领先的银行IT解决方案供应商-申购建议:积极参与

2022-08-29天风证券喵***
科蓝转债,国内领先的银行IT解决方案供应商-申购建议:积极参与

申购分析: 1.科蓝转债发行规模4.95亿元,债项与主体评级为AA-/AA-级;转股价16.02元,截至2022年8月26日转股价值92.76元;各年票息的算术平均值为1.38元,到期补偿利率15%,属于新发行转债较高水平。按2022年8月26日6年期AA-级中债企业到期收益率6.22%的贴现率计算,债底为86.34元,纯债价值一般。其他博弈条款均为市场化条款,若全部转股对总股本的摊薄压力为6.68%,对流通股本的摊薄压力为8.01%,对现有股本的摊薄压力一般。 2.截至2022年8月26日,公司前两大股东王安京、宁波科蓝盛合投资管理合伙企业(有限合伙)分别持有占总股本17.83%、6.38%的股份,控股股东未承诺优先配售,根据现阶段市场打新收益与环境来预测,首日优先配售规模预计在78%左右,无网下配售。剩余网上申购新债规模为1.09亿元,因单户申购上限为100万元,假设网上申购账户数量介于450-550万户,预计中签率在0.0020%-0.0024%左右。 3.公司所处行业为软件开发(申万三级),从估值角度来看,截至2022年8月26日收盘,公司PE(TTM)为182.51倍,在收入相近的10家同业企业中高于同业平均水平,市值68.68亿元,低于同业平均水平。截至2022年8月26日,公司今年以来正股下跌29.94%,同期行业指数下跌28.08%,万得全A下跌12.89%,上市以来年化波动率为69.74%,股票弹性较高。公司目前股权质押比例为16.72%,质押风险较高。其他风险点:1.经营活动现金流为负导致的偿债风险; 2.应收账款可回收性导致的偿债风险;3.存货金额较大导致的偿债风险;4.流动性风险;5.募投项目折旧摊销增加导致利润下滑的风险; 6.募投项目效益未达预期的风险;7.不能保持技术持续创新的风险; 8.市场竞争加剧的风险。 4.科蓝转债规模较小,债底保护一般,平价低于面值,市场或给予33%的溢价,预计上市价格为123元左右,建议积极参与新债申购。 风险提示:违约风险、可转债价格波动甚至低于面值的风险、发行可转债到期不能转股的风险、摊薄每股收益和净资产收益率的风险、本次可转债转股的相关风险、信用评级变化的风险、正股波动风险、上市收益溢价低于预期 1.科蓝转债要素表 表1: 2.科蓝转债价值分析 转债基本情况分析 科蓝转债发行规模4.95亿元,债项与主体评级为AA-/AA-级;转股价16.02元,截至2022年8月26日转股价值92.76元;各年票息的算术平均值为1.38元,到期补偿利率15%,属于新发行转债较高水平。按2022年8月26日6年期AA-级中债企业到期收益率6.22%的贴现率计算,债底为86.34元,纯债价值一般。其他博弈条款均为市场化条款,若全部转股对总股本的摊薄压力为6.68%,对流通股本的摊薄压力为8.01%,对现有股本的摊薄压力一般。 中签率分析 截至2022年8月26日,公司前两大股东王安京、宁波科蓝盛合投资管理合伙企业(有限合伙)分别持有占总股本17.83%、6.38%的股份,控股股东未承诺优先配售,根据现阶段市场打新收益与环境来预测,首日优先配售规模预计在78%左右,无网下配售。剩余网上申购新债规模为1.09亿元,因单户申购上限为100万元,假设网上申购账户数量介于450-550万户,预计中签率在0.0020%-0.0024%左右。 申购价值分析 公司所处行业为软件开发(申万三级),从估值角度来看,截至2022年8月26日收盘,公司PE(TTM)为182.51倍,在收入相近的10家同业企业中高于同业平均水平,市值68.68亿元,低于同业平均水平。截至2022年8月26日,公司今年以来正股下跌29.94%,同期行业指数下跌28.08%,万得全A下跌12.89%,上市以来年化波动率为69.74%,股票弹性较高。公司目前股权质押比例为16.72%,质押风险较高。其他风险点:1.经营活动现金流为负导致的偿债风险;2.应收账款可回收性导致的偿债风险;3.存货金额较大导致的偿债风险;4.流动性风险;5.募投项目折旧摊销增加导致利润下滑的风险;6.募投项目效益未达预期的风险;7.不能保持技术持续创新的风险;8.市场竞争加剧的风险。 科蓝转债规模较小,债底保护一般,平价低于面值,市场或给予33%的溢价,预计上市价格为123元左右,建议积极参与新债申购。 3.科蓝软件基本面分析 国内领先的银行IT解决方案供应商 公司主营业务是向以银行为主的金融机构提供软件产品应用开发和技术服务,可为银行等金融行业企业提供IT咨询、规划、建设、营运、产品创新以及市场营销等一揽子解决方案。 电子渠道及中台业务和互联网银行类业务是公司主要收入来源,2021年在总营收中占比分别为50.41%和32.23%,总占比达到82.64%。公司主要产品涵盖银行渠道类、业务类和管理类领域,包括电子银行系统、互联网金融类系统、网银安全系统以及银行核心业务系统等银行IT解决方案。 图1: 公司成立于1999年12月1日,于2017年6月8日在深交所创业板上市,实际控制人为王安京。截至2022年8月12日,公司前两大股东王安京、宁波科蓝盛合投资管理合伙企业(有限合伙)分别持有占总股本17.83%、6.38%的股份。 图2: 科蓝软件2021年营业收入12.98亿元,同比增长25.01%;归母净利润0.37亿元,同比减少38.27%。2022年一季度公司营业收入2.43亿元,同比增长15.81%;归母净利润0.06亿元,同比增长4.68%。2021年公司营业收入稳定增长,主要来源于数据库销售及非银行金融机构业务收入大幅增长,互联网银行(含互联网核心)及渠道中台业务稳定增长。2021年公司净利润有所减少,主要系公司创新业务的早期项目定制化开发占比较高,且在银行数字化转型过程中磨合周期较长,导致早期项目实施成本较高。 图3: 图4: 2022年一季度公司销售费用率5.35%,与2021年同期相比降低1.16个百分点;管理费用率12.22%,与2021年同期相比降低0.49个百分点;财务费用率4.15%,与2021年同期相比提升0.63个百分点;研发费用率12.72%,与2021年同期相比提升0.07个百分点。公司销售费用率逐年降低主要原因是疫情影响导致售后维护支出减少;2022年一季度公司财务费用率提升主要系融资增加所致。总体而言,公司期间费用率保持稳定。 公司2021年经营活动产生的现金流量为净流出0.75亿元,较2020年的净流出0.73亿元扩大0.02亿元。2022年一季度,公司经营活动产生的现金流量为净流出1.68亿元,较2021年同期净流出1.60亿元有所恶化;收现比0.40,下降0.23;付现比1.06,下降0.19。公司经营活动现金流均为净流出,主要是由于随着经营规模的不断增长,公司期末应收账款增加明显。公司通常前三季度经营活动现金流均为负,回款主要集中在第四季度。 图5: 图6: 政策引导打开银行业IT需求,数据库国产替代未来可期 科蓝软件处于“软件和信息技术服务业”,其产品属于银行业IT解决方案行业。公司上游行业为计算机和网络设备行业,下游行业主要为银行业。 政策驱动金融数字化转型,金融信创领域或将迎来新一轮发展机遇。2021年以来,促进金融业数字化转型的政策红利持续释放。政策端的持续发力使得金融业数字化转型成为大势所趋,为银行业上游的IT解决方案行业提供新需求,有望迎来新一轮发展机遇。 表2:2021年以来金融数字化转型相关政策 下游银行IT投资快速增长,IT解决方案行业前景广阔。随着金融改革的深化,以分布式革新作为支点,银行业新一轮的IT建设大周期已经启动,通过技术架构改造及软硬件重塑,银行业IT投资也将呈现持续高增长局面。据IDC统计,2019年我国银行业整体IT投资规模为1327.2亿元,与2018年度的1116.8亿元相比,增长18.8%,增速进一步提高。 IT解决方案市场规模方面,据IDC统计,2021年中国银行业IT解决方案市场的整体规模达到589.3亿元人民币,比2020年增长17.3%。IDC预测该市场2021年到2025年的年均复合增长率为14.64%,到2025年,中国银行业IT解决方案市场规模将达到1185.6亿元人民币。 图7:2016-2020年中国银行IT解决方案行业市场规模及增速 数据库市场规模快速增长,呈现分布式+国产替代双趋势,增量与存量市场未来可期。据中国信通院测算,2020年全球数据库市场规模为671亿美元,其中中国数据库市场规模为35亿美元(约合240.9亿元人民币),占比5.2%。据中国信通院预测,到2025年,中国数据库市场总规模将达到688亿元,CAGR为23.4%。据中国信通院统计,金融和电信行业数据库产品类型以国外商用产品和国外社区开源产品为主,但当前受国际单边保护主义影响,国外商用数据库产品存在潜在供应链风险。面对强监管的要求,金融和电信行业对于风险的容忍度极低,所以各机构在选型方面均开始倾向国产数据库。同时目前多项案例、测评数据均显示国产数据库产品功能、性能水平不断增强,产业供给能力整体进入上升周期。未来,金融和电信行业大部分存量数据库将向分布式架构升级,且产品选型逐渐倾向国产数据库供应商,国产数据库市场份额有望得到大幅提升。 图8: 从竞争格局来看,行业的市场化竞争较为充分,行业内企业较为分散,市场集中度较低且呈现下降趋势。根据IDC的统计数据,2015年,中国银行业IT解决方案整体市场CR1仅为6.3%、CR5为24.97%;2019年,中国银行业IT解决方案整体市场CR1、CR5进一步下降到5.8%及22.5%,市场集中度有所下降。由于本行业高度细分,各供应商所提供的产品及服务有所侧重,一定程度上减弱了市场竞争的激烈程度,服务专业化成为行业未来的主要发展趋势,技术实力较强的企业有望通过专业的定制化服务迅速提升其市场份额,届时行业集中度将得到提升。 从同业比较来看,公司体量较小,增速较快,盈利能力有待提高。2021年公司营收增长率为25.01%,在所选可比公司中仅低于南天信息和天阳科技;2021年公司销售净利率为2.90%,处于行业较低水平。 国内厂商中,公司与宇信科技、长亮科技等优秀企业在特定细分领域具有较强竞争力并占据较高的市场份额。根据IDC的解决方案类别划分,2019年公司在数字化业务类解决方案子市场占有率为10.2%,排名第一位;在互联网金融解决方案市场、网络银行解决方案市场及移动银行解决方案市场三个细分市场中占有率排名第一。 表3:2021年同业公司经营情况比较 知识产权优势筑牢护城河,稳步实现数字银行转型 顺应数据库国产替代大潮,知识产权优势助力数据库业务发力。公司国产数据库产品SUNDB是目前国内仅有的具有100%自主知识产权,核心技术完全自主掌控的国产数据库产品。2021年,公司数据库业务毛利率高达83.52%,其中国产数据库业务表现亮眼,实现收入4503.79万元,较2020年大幅增长358.64%。随着数据库国产替代进一步深化,公司立足于知识产权优势及市场推广成果,有望借此打开新利润增长点,改善毛利结构。 自主研发实力持续提升,信创生态建设带来开源活水。公司自成立以来始终坚持自主创新、自主研发的原则,向银行等金融机构提供的产品及技术解决方案均为公司自主研发并拥有100%知识产权。信创生态建设方面,公司与华为、阿里、腾讯、京东、苏宁等共建开放、合作、共赢的信创金融服务生态体系,为行业数字化转型赋能。公司深化与华为的合作,于2021年推出科蓝一体化可信展业平台、科蓝鸿蒙(HarmonyOS)移动金融技术平台并成功上架华为云市场。2021年,公司中标新加坡绿联国际银行数字银行前中台项目、多个国产数据库项目及5G消息应用平台项目,成为营收的稳定保障。 数字人民币产品逐渐成熟,新项目带来增量业务。央行2022年工作会议提出“稳妥有序推进数字人民币研发