中际旭创：海外数据中心需求在2H22保持弹性

2022年8月29日 招银国际环球市场|股票研究|公司更新 买入（维持） 旭创(300308CH) 海外数据中心需求在2H22保持弹性 旭创公布2Q22业绩。2Q22对股东的收入/净收益同比增长17.3%/32.4%，环比增长 %/26.5%，达到21亿元人民币/2.75亿元人民币。2Q22的毛利率为27.3%（2Q21为 23.8%，1Q22为26.3%），主要是由于有利的产品组合和运营支出减少。我们继续看到海外云客户的强劲需求，而国内数据通信需求似乎疲软。我们仍然看好海外客户的资本支出增长，因为他们重申即使在这种艰难的宏观环境下也将投资于技术基础设施。我们维持买入评级，调整目标价至人民币42.0元，反映国内对光模块的需求弱于预期。 旭创第二季度销售额环比增长2.6%，符合预期。按地域划分，海外销售贡献从FY21的75.1%显着增加至1H22的85.6%。这主要是由于海外云公司需求旺盛，而国内ICP需求相对疲软。亚马逊/谷歌/Meta的总资本支出在1Q/2Q22同比增长34.9%/23.6%。 200G/400G收发器需求的激增创造了有利的产品组合。我们看到第二季度毛利率增长至 27.3%，而第一季度为26.3%。随着市场继续拥抱更高的带宽（例如，不断迁移到 200G/400G，从22年第四季度开始部署800G光模块），我们相信旭创可以从这一趋势中受益。 展望未来，我们仍然看好海外客户的资本支出增长。尽管我们看到许多公司正在受到纪律甚至削减开支，但大型云计算领导者（AMAN/GOOG/FB/MSFT）都证实了对技术基础设施 的持续投资。然而，市场似乎对旭创的客户需求缺乏信心，尤其是当亚马逊和Meta引导第三季度销售增长低于平均水平（-2%和-6%）并减少招聘计划，表明消费者支出疲软时。与共识相反，我们比市场更投机，认为资源应分配给关键增长动力，这将有助于在宏观复苏时提振业绩。 维持买入评级，目标价调整至42.0元。旭创是云资本支出增长的主要受益者。我们维持其海外业务的正面展望，但下调国内销售预测。新目标价42.0元，基于26倍23EP/E。潜在风险包括1)全球云公司的资本支出减少，2)5G基础设施部署速度较慢，以及3)技术进 步快于预期。 (YE12月31日) FY20A FY21A FY22E FY23E FY24E 营业额（百万人民币） 7,050 7,695 9,398 10,770 12,139 同比增长(%) 48.2% 9.2% 22.1% 14.6% 12.7% 毛利率(%) 25.4% 25.6% 26.3% 26.6% 26.6% 净利润（百万元） 865 877 1,076 1,296 1,460 每股收益（人民币） 1.23 1.21 1.34 1.62 1.82 同比增长(%) 68.5% -1.6% 11.1% 20.5% 12.7% 体育(x) 24.5 24.9 22.4 18.6 16.5 屈服（％） 0.4% 0.7% 0.9% 1.1% 1.2% 鱼卵(%) 11.0% 7.6% 8.7% 9.6% 10.0% 净负债率(%) 9.9% 净现金 净现金 净现金 净现金 收益摘要 目标价42.00元(原目标价45.60元)上涨/下跌39.4%现价RMB30.13 中国科技板块杨百合博士 (852)39163716 亚历克斯·吴 (852)39000881 林娜娜 (852)37618912 库存数据 MKT。帽。（百万人民币）24,094 平均3mthst/o(百万人民币)45052W高/低(RMB)43.96/28.45 已发行股份总数（百万）799.7 资料来源：彭博 股权结构 中基投资11.74% 香港证监会9.31% 王维修8.02% 资料来源：彭博 分享表现 绝对相对 1个月-11.6%-11.1% 三个月0.2%-9.5% 6个月-18.2%-12.3% 资料来源：公司数据，CMBIGM估计 资料来源：彭博 12个月价格表现 (人民币 300308CHSZCOMP（重新设置） )50.0 45.0 40.0 35.0 30.0 25.0 20.0 15.0 10.0 5.0 0.0 Aug-21Oct-21Dec-21Feb-22Apr-22Jun-22Aug-22 资料来源：彭博 审计师：普华永道中天近期报告： 1.数据中心需求在2022年2H22g中保 持弹性-2022年7月12日（链接） 2.企业日外卖–2022年6月23日（链接） 请阅读最后的分析师认证和重要披露页1 来自彭博的更多报告：RESPCMBR<GO>或 2Q22盈利回顾 图1：损益预测 百万人民币 2019财年 FY20A 1H21A 2H21A FY21A 1H22A 2H22E FY22E FY23E FY24E 收入 4,758 7,050 3,298 4,398 7,695 4,231 5,166 9,398 10,770 12,139 …同比 -7.7% 48.2% 1.6% 15.6% 9.2% 28.3% 17.5% 22.1% 14.6% 12.7% 销售成本 3,468 5,257 2,493 3,234 5,727 3,098 3,824 6,921 7,907 8,904 毛利 1,290 1,793 805 1,163 1,968 1,133 1,343 2,476 2,863 3,235 …同比 (8.3%) 39.0% -2.0% 19.7% 9.8% 40.8% 15.4% 25.8% 15.6% 13.0% 毛利率(%) 27.1% 25.4% 24.4% 26.5% 25.6% 26.8% 26.0% 26.3% 26.6% 26.6% SG&A 329 477 228 279 507 282 329 611 690 765 …转速百分比 6.9% 6.8% 6.9% 6.3% 6.6% 6.7% 6.4% 6.5% 6.4% 6.3% 研发 362 506 228 314 541 349 370 719 813 904 …转速百分比 7.6% 7.2% 6.9% 7.1% 7.0% 8.2% 7.2% 7.6% 7.5% 7.4% 营业利润 576 990 371 592 963 525 642 1,167 1,406 1,584 …同比 -15.5% 71.7% -13.7% 5.8% -2.7% 41.3% 8.5% 21.2% 20.5% 12.7% OPM(%) 12.1% 14.0% 11.3% 13.5% 12.5% 12.4% 12.4% 12.4% 13.1% 13.0% 净利 513 865 341 536 877 492 583 1,076 1,296 1,460 …同比 -17.6% 68.6% -6.7% 7.2% 1.3% 44.5% 8.8% 22.7% 20.5% 12.7% 净颗粒物(%) 10.8% 12.3% 10.3% 12.2% 11.4% 11.6% 11.3% 11.4% 12.0% 12.0% 资料来源：公司数据，CMBIGM估计 图2：四大云公司资本支出保持高位 （十亿美元） 40.0 35.0 30.0 25.0 20.0 15.0 10.0 5.0 0.0 1Q174Q173Q182Q191Q204Q203Q212Q22 20% 18% 16% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 图3：Top10收发器供应商(2010/2016/2018/2021) 2010 2016 2018 2021 下一步 海信 2 旭创 旭辉（领带） 住友 光迅 3 海信 华为（海思 ） 安华高 相思 4 光迅 思科（相思） 源光子学 FOIT(安华高) 5 FOIT(安华高) 海信 富士通 奥克拉 6 江苏大 学 Emcore 旭创住友流 Lumentum/Oclaro 相思英 明 博通 (Avago)Eoptolink 光联通讯 源光子学 7 8 9 特尔 AOi 莫仕 新光子学 10 住友 英特 菲尼萨菲尼萨1菲尼萨II-VI& 微软元谷歌 亚马逊资本支出百分比转。 资料来源：公司文件，CMBIGM估计资料来源：Lightcounting，CMBIGM估计 图4：盈利修正 人民币百万 FY22E 新的 FY23E FY24E FY22E 老的 FY23E FY24E FY22E 差异(%) FY23E FY24E 收入 9,398 10,770 12,139 9,908 11,426 12,362 -5% -6% -2% 毛利 2,476 2,863 3,235 2,645 3,078 3,352 -6% -7% -3% 营业利润 1,167 1,406 1,584 1,187 1,503 1,650 -2% -6% -4% 净利 1,076 1,296 1,460 1,108 1,399 1,538 -3% -7% -5% 每股收益（美分） 1.34 1.62 1.82 1.38 1.75 1.92 -3% -7% -5% 毛利率 26.3% 26.6% 26.6% 26.7% 26.9% 27.1% -0.3个百分 -0.4个百分 -0.5个百分 点 点 点 营业利润率 12.4% 13.1% 13.0% 12.0% 13.2% 13.4% 0.4个百分点 -0.1个百分 -0.3个百分 点 点 净利率 11.4% 12.0% 12.0% 11.2% 12.2% 12.4% 0.3个百分点 -0.2个百分 -0.4个百分 点 点 资料来源：公司数据，CMBIGM估计 图5：CMBIGM估计与共识 百万美元 FY22E 中银国际 FY23E FY24E FY22E 共识 FY23E FY24E FY22E 差异(%) FY23E FY24E 收入 9,398 10,770 12,139 9,391 10,981 12,447 0% -2% -2% 毛利 2,476 2,863 3,235 2,514 2,998 3,442 -2% -5% -6% 营业利润 1,167 1,406 1,584 1,183 1,481 1,673 -1% -5% -5% 净利 1,076 1,296 1,460 1,112 1,372 1,607 -3% -6% -9% 每股收益（美分） 1.34 1.62 1.82 1.39 1.71 1.97 -3% -5% -7% 毛利率 26.3% 26.6% 26.6% 26.8% 27.3% 27.7% -0.4个百分 点 -0.2个百分 点 -0.4个百分 点 -0.7个百分 点 -0.4个百分 点 -0.5个百分 点 -1ppt -0.4个百分 点 -0.9个百分 点 营业利润率 12.4% 13.1% 13.0% 12.6% 13.5% 13.4% 净利率 11.4% 12.0% 12.0% 11.8% 12.5% 12.9% 资料来源：公司数据，CMBIGM估计 图6：12M远期市盈率图表 08-2111-2102-2205-2208-22 33 31 29 27 25 23 21 19 17 15 平均1SD平均1SD 资料来源：公司数据，CMBIGM估计 图7：12M正向市盈率波段 (人民币 )60 50 40 30 20 10 0 08/2111/2102/2205/2208/22 1年远期市盈率平均值关闭Px18.3x21.7x 25.0x28.3x31.6x 资料来源：公司数据，CMBIGM估计 财务摘要 损益表现金流概括 YE12月31日(百万人民币) FY20A FY21A FY22E FY23E FY24E YE12月31日(百万人民币) 20财年 FY21A FY22E FY23E FY24E 收入 7,050 7,695 9,398 10,77