业务多点开花推动业绩增长，退税及销售回款大幅改善现金流

业务多点开花推动业绩增长，退税及销售回款大 幅改善现金流 核心观点： 南网能源(003035.SZ) 推荐(首次) 事件： 公司发布2022年半年报，上半年实现营业收入13.09亿元，同 比增长19.37%；实现归母净利润2.10亿元（扣非2.06亿元），同比增长25.70%（扣非增长28.03%）。 分布式光伏在运装机超过1GW，储备项目提供充足增长空间 上半年工业节能业务营收5.23亿元（同比+15.72%），毛利率54.90%（同比+3.60pct）。上半年公司签订了中船黄埔文冲船厂等多个工业节能能源站项目，新增工业冷站装机0.4万千瓦，工业气站装 机1.06万千瓦；新增通过决策的分布式光伏节能项目33.08万千瓦。 截至上半年末，在运行的分布式光伏节能项目226个，装机容量达 116.02万千瓦（同比+24.2%）。 建筑节能业务高速增长，与多个优质客户达成合作 上半年建筑节能业务营收3.41亿元（同比+45.61%），毛利率18.86%（同比+0.90ct）。公司持续深耕政府机构、医院、学校、通信、轨道交通等建筑节能领域，陆续与晋中市第一人民医院、南宁东站等多个优质客户达成合作；上半年新增建筑节能服务面积约59万平方 米，新增托管电量0.55亿千瓦时。 综合能源利用业务营收稳步增长，生物质发电毛利率有所下滑 上半年综合能源利用业务营收3.26亿元（同比+8.34%），毛利率30.52%（同比-8.39pct）。其中生物质综合利用营收2.16亿元（同比 +13.11%），毛利率15.96%（同比-11.11pct）；农光互补营收1.10亿元（同比+0.09%），毛利率58.96%（同比-0.42pct）。生物质业务毛利率下降明显，预计与上游生物质燃料价格上涨有关。上半年公司新增投建农光互补项目1个，装机容量150MW；截至上半年末，公司在运营的农光互补项目8个，装机容量340MW。 费用控制能力良好，退税及销售回款改善现金流 上半年公司整体毛利率37.41%，同比减少2.46个百分点，主要由于生物质业务毛利率同比下降明显；ROE（加权）3.47%，同比增加 0.07个百分点；期间费用率16.01%，同比减少1.27个百分点，费用控制能力良好；经营性现金净流量5.26亿元，同比增加238.9%，主要由于上半年公司收到税务部门返还的增值税留抵退税3.36亿元，上年同期仅收到增值税留抵退税0.07亿元，且今年以来公司加大应收账款催收力度，销售回款情况较上年同期有所改善。 截至上半年末，公司资产负债率53.24%，同比增加1.21个百分点，后续仍有较大债务融资空间；应收账款22.88亿元，同比增加20.3%，预计其中大部分为可再生能源补贴款。 分析师陶贻功 ：010-80927673 ：taoyigong_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130522030001 分析师严明 ：010-80927667 ：yanming_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130520070002 研究助理梁悠南 ：010-80927656 ：liangyounan_yj@chinastock.com.cn 市场数据 2022-08-26 A股收盘价(元) 6.77 股票代码 003035 A股一年内最高价(元) 9.97 A股一年内最低价(元) 5.20 沪深300 4107.5 市盈率（TTM） 52.4 总股本（万股） 378,788 实际流通A股（万股） 163,606 流通A股市值(亿元) 111 相对沪深300表现图 资料来源：wind，中国银河证券研究院 公司点评●公用事业 2022年08月29日 www.chinastock.com.cn证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 背靠南网，综合竞争优势突出 公司是南方电网旗下首个上市平台，截至2022年上半年末，南方电网持股40.39%，是公司的控股股东。作为“一站式节能及综合能源服务平台”，公司同时具备资金实力、技术实力、项目管理能力、市场影响力及合作伙伴资源丰富的综合竞争优势。 估值分析与评级说明 预计公司2022-2024年归母净利润分别为6.45亿元、8.12亿元、9.63亿元，对应PE分别为39.4倍、31.3倍、26.2倍。首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示： 再生能源补贴回款速度低于预期；上网电价下调；疫情影响工程进度等。 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 2600.10 3019.21 3777.34 4481.94 收入增长率% 29.43 16.12 25.11 18.65 归母净利润（百万元） 473.92 645.46 812.44 963.30 利润增速% 18.90 36.20 25.87 18.57 毛利率% 40.43 37.02 37.18 36.80 摊薄EPS(元) 0.13 0.17 0.21 0.25 PE 63.77 39.44 31.33 26.42 PB 5.28 3.86 3.44 3.04 PS 0.06 0.07 0.07 0.07 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 （一）公司财务预测表 资产负债表（百万元）2021A 2022E 2023E 2024E 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产3320.87 3464.93 4067.16 4711.17 营业收入 2600.10 3019.21 3777.34 4481.94 现金823.72 366.41 288.39 309.64 营业成本 1548.84 1901.45 2373.05 2832.60 应收账款1902.30 2481.54 3104.66 3683.79 营业税金及附加 6.49 6.04 7.55 8.96 其它应收款29.58 33.30 42.32 49.82 营业费用 14.58 18.12 20.78 22.41 预付账款28.57 30.31 40.80 46.93 管理费用 144.32 166.06 198.31 224.10 存货70.69 59.23 91.11 98.50 财务费用 201.42 181.40 225.05 270.48 其他466.00 494.14 499.87 522.49 资产减值损失 -4.19 0.00 0.00 0.00 非流动资产10221.80 11844.12 13631.27 15570.30 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 长期投资649.12 819.72 999.54 1174.75 投资净收益 35.84 39.25 49.11 58.27 固定资产7883.02 8979.22 10270.43 11743.13 营业利润 609.37 806.54 1028.15 1213.03 无形资产128.90 159.48 183.87 212.03 营业外收入 5.81 10.00 15.00 20.00 其他1560.77 1885.69 2177.44 2440.39 营业外支出 5.54 5.00 10.00 15.00 资产总计13542.67 15309.04 17698.44 20281.47 利润总额 609.64 811.54 1033.15 1218.03 流动负债2474.98 2532.05 3028.65 3553.11 所得税 88.84 102.24 140.35 159.46 短期借款428.74 0.00 0.00 0.00 净利润 520.80 709.30 892.79 1058.57 应付账款1003.79 1302.36 1625.38 1940.14 少数股东损益 46.88 63.84 80.35 95.27 其他1042.44 1229.69 1403.27 1612.98 归属母公司净利润 473.92 645.46 812.44 963.30 非流动负债4665.28 5665.28 6665.28 7665.28 EBITDA 1333.46 1540.72 1897.21 2228.29 长期借款3469.43 4469.43 5469.43 6469.43 EPS（元） 0.13 0.17 0.21 0.25 其他1195.85 1195.85 1195.85 1195.85 负债合计7140.25 8197.33 9693.93 11218.39 主要财务比率 2021A 2022E 2023E 2024E 少数股东权益450.91 514.75 595.10 690.37 营业收入 29.43% 16.12% 25.11% 18.65% 归属母公司股东权益5951.51 6596.97 7409.41 8372.71 营业利润 30.52% 32.36% 27.48% 17.98% 负债和股东权益13542.67 15309.04 17698.44 20281.47 归属母公司净利润 18.90% 36.20% 25.87% 18.57% 毛利率 40.43% 37.02% 37.18% 36.80% 现金流量表（百万元）2021A 2022E 2023E 2024E 净利率 18.23% 21.38% 21.51% 21.49% 经营活动现金流714.58 1362.04 1615.89 2019.84 ROE 7.96% 9.78% 10.96% 11.51% 净利润520.80 709.30 892.79 1058.57 ROIC 6.14% 6.62% 7.19% 7.46% 折旧摊销554.33 622.23 730.89 847.87 资产负债率 52.72% 53.55% 54.77% 55.31% 财务费用214.21 190.32 229.97 274.97 净负债比率 111.52% 115.27% 121.11% 123.78% 投资损失-35.84 -39.25 -49.11 -58.27 流动比率 1.34 1.37 1.34 1.33 营运资金变动-628.62 -115.56 -183.65 -98.29 速动比率 1.30 1.33 1.30 1.28 其它89.70 -5.00 -5.00 -5.00 总资产周转率 0.19 0.20 0.21 0.22 投资活动现金流-2101.26 -2200.29 -2463.94 -2723.63 应收帐款周转率 1.37 1.22 1.22 1.22 资本支出-1986.87 -2068.94 -2333.22 -2606.69 应付帐款周转率 2.59 2.32 2.32 2.31 长期投资-115.56 -170.61 -179.82 -175.21 每股收益 0.13 0.17 0.21 0.25 其他1.17 39.25 49.11 58.27 每股经营现金 0.19 0.36 0.43 0.53 筹资活动现金流1707.98 380.94 770.03 725.03 每股净资产 1.57 1.74 1.96 2.21 短期借款-74.23 -428.74 0.00 0.00 P/E 63.77 39.44 31.33 26.42 长期借款1093.80 1000.00 1000.00 1000.00 P/B 5.28 3.86 3.44 3.04 其他688.42 -190.32 -229.97 -274.97 EV/EBITDA 26.26 19.54 16.43 14.43 现金净增加额321.30 -457.31 -78.01 21.25 PS 9.79 8.43 6.74 5.68 数据来源：公司公告，中国银河证券研究院 分析师简介及承