低谷期或已过去，产业链拓展逐步升级

公司研究 报电力设备电池 告低谷期或已过去，产业链拓展逐步升级 2022-08-27 公司点评报告 买入/维持国轩高科(002074) 昨收盘：38.23 走势比较 24% 8% 21/8/27 21/10/27 21/12/27 22/2/27 22/4/27 22/6/27 太(8%) 平(25%) 洋(41%) 证(57%) 券国轩高科沪深300 股 份股票数据 有总股本/流通(百万股)1,779/1,316限总市值/流通(百万元)68,006/50,324公12个月最高/最低(元)66.52/22.95司相关研究报告： 证 券研究报 告证券分析师：刘强 电话： E-MAIL：liuqiang@tpyzq.com 执业资格证书编码：S1190522080001 事件：公司发布2022年半年报，2022H1实现营业收入86.38亿 元，同比+143.24%，实现归母净利润0.65亿元，同比+34.15%。 出货高景气持续，上游成本高企之下盈利承压。公司Q2实现营收47.22亿元，同比+108.98%，环比+20.57%；实现归母净利润0.32 亿元，环比+0.67%。其中公司储能电池收入实现12.79亿元，对应1.5-2GWh左右的出货量，而电池组收入为66.09亿元，对应8-9GWh左右的出货量，出货高景气持续。公司Q2实现毛利率14.37%，环比 -0.12pct，盈利承压明显。应主要源于上游成本高企下，公司主要客户价格敏感度相对较高，顺价过程相对更长。我们认为公司盈利水平应已位于低点，随公司后续提价效应进一步显现、上游锂盐产能释放，公司盈利能力将得到较大幅度修复。 稳步布局产销两端，客户拓展与产能扩张并举。公司已凭借先进 的研发制造能力、具有性价比的产品体系持续开拓优质客户，后续持续放量保障水平高：（1）国内动力客户方面，公司从早年的江淮、奇瑞等客户进一步切入更多一线厂商，已开拓上汽（公司为五菱MINIEV的主供）、吉利、长安、长城等头部自主车企以及零跑、合众新能源等新势力车企作为公司稳定客户，下游需求弹性大；（2）海外动力客户方面，公司在与美国整车上市公司（预计协议期内需求累计200GWh左右）、印度TATA等合作基础上，进一步与越南最大车企Vinfast等进行战略合作，促进国际客户多元化，获得大众定点有望进一步发挥背书效应，深化全球客户拓展；（3）储能方面，公司在与华为深度合作通讯储能业务的基础上，进一步延伸至电网储能等项目，把握储能未来几年高速向上机遇。公司产能扩张进度较快，2022年预计随南京、宜春基地的进一步投产，年底产能有望达到100GWh，同比翻番，适配下游客户需求快速扩张。 研发力度充分保障竞争力，上游全面布局有望显著提升盈利水 平。公司研发力度大，升级铁锂体系的同时兼顾高镍开发，目前已具 备210Wh/kgLFP电芯的量产能力，并完成230Wh/KgLFP电芯定型；360Wh/kg高比能半固态电池也有望年内装车，实现1000KM续航，充分保障产品竞争力。公司于上游进行充分布局，且锂电材料与电池业务协同发展，通过设立子公司自产自供的形式提供正极、负极、电解液等主材，高自供水平下成本优势显著；并通过参股、成立合资公司等形式布局磷资源、隔膜及铜箔等材料，保障供应链安全；锂价高企背景下公司进一步深化锂资源布局，通过长协、战略合作以及投产建设的方式进行锂保供，宜春+阿根廷当前合计规划产能13-18万吨，宜 低谷期或已过去，产业链拓展逐步升级 2 公司点评报告P 春项目预计2022年可出货0.8万吨，2023年出货3万吨左右，分别对应14、50GWh左右的电池产量，远期支撑产量200GWh以上；公司锂自供比例有望快速提升，并与其他上游布局协同显著提升盈利水平。投资建议：我们预计2022-2024年公司营业收入分别为309.54/436.21/542.39亿元，同比增长198.90%/40.92%/24.34%。归 母净利分别为6.50/16.06/26.93亿元，同比增长537.65%/147.19%/67.71%。EPS为0.38/0.90/1.51元，当前股价对应 PE为99/42/25。首次评级，给予“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期、客户导入不及预期、公司上游扩产进度不及预期 盈利预测和财务指标： 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元)10356 30954 43621 54239 （+/-%）54.02 198.90 40.92 24.34 净利润(百万元）102 650 1606 2693 （+/-%）(31.92) 537.65 147.19 67.71 摊薄每股收益(元)0.08 0.38 0.90 1.51 市盈率(PE)640.63 99.30 42.35 25.25 资料来源：Wind，太平洋证券注：摊薄每股收益按最新总股本计算 低谷期或已过去，产业链拓展逐步升级3 资产负债表(百万） 利润表(百万） 货币资金 3344 11385 4995 3538 3549 营业收入 6724 10356 30954 4362154239 2020A2021A2022E2023E2024E2020A2021A2022E2023E2024E 存货 3220 4488 13470 18616 23310 营业税金及附加 43 75 217 305 380 应收和预付款项68366949207732925536384营业成本50288429252963496143775 流动资产合计 15620 25280 41402 54098 66371 管理费用 398 569 1919 2356 2170 其他流动资产22202458216426893129销售费用26633099112211085 投资性房地产 0 0 0 0 0 资产减值损失 0 0 0 0 0 长期股权投资6681033103310331033财务费用3123353486311092 在建工程 1152 2632 2632 2632 2632 公允价值变动 0 0 0 0 0 固定资产71608762198542922040586投资收益6115124131233 长期待摊费用 12 19 19 19 19 其他非经营损益 (1) 9 (1238)(1527)(1193) 无形资产开发支出14142286370159328572营业利润16839199834054343 资产总计 27846 43613 72242 96534 122814 所得税 20 (29) 76 188 315 其他非流动资产18203601360136013601利润总额1664876018783150 应付和预收款项 4017 5406 16222 22421 28073 少数股东损益 (3) (25) 34 85 142 短期借款32525480039127044净利润1477768416912835 其他负债 6915 8975 21151 28132 34450 长期借款25874378104021582224163归母股东净利润15010265016062693 股本 1281 1665 1688 1779 1779 2023E2024E 2022E 2021A 2020A 预测指标 负债合计1677024239477767028693731 留存收益 3317 3562 4212 5818 8511 销售净利率 2.23% 0.98% 2.10% 3.68%4.97% 资本公积623113194175801758017580毛利率25.23%18.61%18.28%19.85%19.29% 少数股东权益 169 597 631 715 857 EBIT增长率 20.70%(37.18%)118.95%220.26%65.50% 归母公司股东权益1090618778238352553328226销售收入增长率35.60%54.01%198.90%40.92%24.34% 负债和股东权益 27846 43613 72242 96534 122814 ROE 1.37% 0.54% 2.73% 6.29%9.54% 股东权益合计1107519374244662624829083净利润增长率192.02%(31.92%)537.65%147.19%67.71% 现金流量表(百万） ROIC 3.23% 2.09% 1.93% 4.26%5.37% ROA0.54%0.23%0.90%1.66%2.19% 经营性现金流 685 1058 5624 8684 13615 PE(X) 300.92 640.63 99.30 42.3525.25 2020A2021A2022E2023E2024EEPS(X)0.130.080.380.901.51 融资性现金流 1334 10132 4510 8754 10355 PS(X) 7.45 8.24 2.08 1.56 1.25 投资性现金流(2243)(4185)(16523)(18896)(23960)PB(X)4.594.542.712.662.41 现金增加额(224)7005(6390)(1458)11EV/EBITDA(X)49.6276.5120.0410.667.75 资料来源：WIND，太平洋证券 低谷期或已过去，产业链拓展逐步升级2 投资评级说明 1、行业评级 看好：我们预计未来6个月内，行业整体回报高于市场整体水平5%以上； 中性：我们预计未来6个月内，行业整体回报介于市场整体水平－5%与5%之间；看淡：我们预计未来6个月内，行业整体回报低于市场整体水平5%以下。 2、公司评级 买入：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅在15%以上； 增持：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅介于5%与15%之间；持有：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅介于-5%与5%之间；减持：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅介于-5%与-15%之间； 销售团队 职务 姓名 手机 邮箱 全国销售总监 王均丽 13910596682 wangjl@tpyzq.com 华北销售总监 成小勇 18519233712 chengxy@tpyzq.com 华北销售 韦珂嘉 13701050353 weikj@tpyzq.com 华北销售 刘莹 15152283256 liuyinga@tpyzq.com 华北销售 董英杰 15232179795 dongyj@tpyzq.com 华北销售 常新宇 13269957563 changxy@tpyzq.com 华东销售总监 陈辉弥 13564966111 chenhm@tpyzq.com 华东销售 徐丽闵 17305260759 xulm@tpyzq.com 华东销售 胡亦真 17267491601 huyz@tpyzq.com 华东销售 周许奕 13611858673 zhouxuyi@tpyzq.com 华东销售 李昕蔚 18846036786 lixw@tpyzq.com 华南销售总监 张茜萍 13923766888 zhangqp@tpyzq.com 华南销售副总监 查方龙 18565481133 zhafl@tpyzq.com 华南销售 张卓粤 13554982912 zhangzy@tpyzq.com 华南销售 张靖雯 18589058561 zhangjingwen@tpyzq.com 华南销售 何艺雯 13527560506 heyw@tpyzq.com 华南销售 李艳文 13728975701 liyw@tpyzq.com 华南销售 陈宇 17742876221 cheny@tpyzq.com 请务必阅读正文之后的免责条款部分守正