疫情影响逐渐减弱，水痘疫苗环比增长

2022年08月25日 证券研究报告•2022年半年报点评 买入（维持）当前价：59.30元 百克生物（688276）医药生物目标价：——元（6个月） 疫情影响逐渐减弱，水痘疫苗环比增长 1 投资要点 事件：公司发布2022年半年报，实现营业收入4.4亿元，同比下降24%；实现归属于母公司股东净利润0.74亿元，同比下降47%；实现扣非后归母净利润 0.71亿元，同比下降48%。 疫情影响水痘疫苗销售，研发费用维持高投入。分季度看，2022Q1/Q2分别实现营业收入1.4/3亿元（-44%/-10%），实现归母净利润0.2/0.6亿元 24393 （-69%/-32%），主要系全国疫情频发，公司虽保障了生产、批签等工作的正常进行，但受各地疫情防控措施的影响，产品销售、发货、接种受到一定影响，但从环比角度看，Q2相较于Q1实现翻倍以上增长，疫情影响正在边际减弱。从盈利能力来看，公司2022H1毛利率为88.2%（-0.1pp）基本保持稳定。销售费用率38%（+0.8pp），管理费用率为14.3%（+5.7pp），主要系公司加大人员投入，职工薪酬费用有所增加所致。研发费用率为17.2%（+4.5pp），公司研发投入与去年同期比，仍保持较高水平，费率下降主要系收入下降所致。财务费用率为-2.3%（-2pp）主要系利息收入增长所致。综合以上因素，公司2022H1净利率为16.7%（-7pp），盈利能力下降较大，预计2022H2公司传统苗恢复增长，盈利能力有望恢复正常水平。 在研管线蓄势待发，带状疱疹疫苗有望23年上市放量。公司重磅创新品种带状疱疹减毒活疫苗目前处于报产阶段，产品有望于2022年底或2023年初上市销售贡献业绩增量，公司接种程序拟采用1针法，价格预计定位低于GSK疫苗 （3200元/人份），有利于渗透价格敏感度较高的老年人群。其他管线中，狂犬 疫苗有望于22年底复产上市销售，全人源抗狂犬病毒单克隆抗体以及冻干狂苗 （MRC-5细胞）均处于临床前研究阶段。 在研品种丰富，有望贡献长期业绩增量。公司国依托病毒规模化培养技术平台、制剂及佐剂技术平台、基因工程技术平台、细菌性疫苗技术平台等四大技术平 台，在研疫苗品种较多，包括带状疱疹疫苗、冻干人用狂犬病（MRC-5细胞）疫苗、流感病毒裂解疫苗和呼吸道合胞病毒RSV重组蛋白疫苗等十余种，为公司长期发展奠定基础。 盈利预测与投资建议。预计公司2022-2024年EPS分别为0.97元、1.73元、 2.29元，对应PE分别为61、34、26倍。考虑到目前国内新冠疫苗接种已经基本完成，预计22年对于传统疫苗的影响将会边际减弱。同时公司带状疱疹疫苗有望成为国内首个获批品种，带来较大业绩增量，维持“买入”评级。 指标/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 1202.03 1428.21 2591.25 3281.36 增长率 -16.60% 18.82% 81.43% 26.63% 归属母公司净利润（百万元） 243.55 398.99 715.29 947.02 增长率 -41.77% 63.82% 79.28% 32.40% 每股收益EPS（元） 0.59 0.97 1.73 2.29 净资产收益率ROE 7.13% 10.44%5.76% 17.27% PE 101 61 34 26 PB 7.16 6.40 5.40 4.46 风险提示：新产品研发不及预期、传统疫苗销售不及预期，市场竞争格局加剧。 数据来源：Wind，西南证券 请务必阅读正文后的重要声明部分 西南证券研究发展中心 分析师：杜向阳 执业证号：S1250520030002电话：021-68416017 邮箱：duxy@swsc.com.cn 相对指数表现 40% 百克生物 沪深300 20% 0% -20% -40% 21-08 21-09 21-10 21-11 21-12 22-01 22-02 22-03 22-04 22-05 22-06 22-07 22-08 -60% 基础数据 数据来源：Wind 总股本(亿股)4.13 流通A股(亿股)2.34 52周内股价区间(元)34.79-103.03 总市值(亿元)245 总资产(亿元)41.63 每股净资产(元)8.35 相关研究 1.百克生物（688276）：短期业绩承压，带疱疫苗报产获受理放量在即 (2022-04-28) 2.百克生物（688276）：新冠接种扰动传统苗放量，带状疱疹疫苗上市可期(2022-03-18) 3.百克生物（688276）：国内领先疫苗企业，带状疱疹疫苗值得期待 (2021-08-20) 附表：财务预测与估值 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 1202.03 1428.21 2591.25 3281.36 净利润 243.55 398.99 715.29 947.02 营业成本 140.75 146.15 294.32 363.42 折旧与摊销 69.32 111.17 154.54 170.22 营业税金及附加 10.58 15.71 28.50 32.81 财务费用 -11.15 0.71 0.26 0.33 销售费用 453.08 599.85 1036.50 1246.92 资产减值损失 -87.69 0.00 0.00 0.00 管理费用 108.39 239.94 466.42 623.46 经营营运资本变动 -126.86 -15.54 -282.62 -208.44 财务费用 -11.15 0.71 0.26 0.33 其他 53.12 -37.66 3.94 0.97 资产减值损失 -87.69 0.00 0.00 0.00 经营活动现金流净额 140.30 457.67 591.42 910.09 投资收益 -1.02 2.00 2.00 2.00 资本支出 -1010.23 -40.00 -40.00 -40.00 公允价值变动损益 0.00 0.00 0.00 0.00 其他 314.72 2.00 2.00 2.00 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投资活动现金流净额 -695.51 -38.00 -38.00 -38.00 营业利润 261.90 427.85 767.24 1016.42 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 其他非经营损益 -0.34 0.65 0.96 0.64 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 利润总额 261.57 428.50 768.20 1017.06 股权融资 1395.79 0.00 0.00 0.00 所得税 18.01 29.51 52.91 70.05 支付股利 0.00 0.00 0.00 0.00 净利润 243.55 398.99 715.29 947.02 其他 6.56 5.03 -0.26 -0.33 少数股东损益 0.00 0.00 0.00 0.00 筹资活动现金流净额 1402.36 5.03 -0.26 -0.33 归属母公司股东净利润 243.55 398.99 715.29 947.02 现金流量净额 847.05 424.71 553.16 871.76 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 财务分析指标 2021A 2022E 2023E 2024E 货币资金 1155.60 1580.31 2133.47 3005.23 成长能力 应收和预付款项 783.45 797.11 1514.16 1924.82 销售收入增长率 -16.60% 18.82% 81.43% 26.63% 存货 241.34 288.99 612.20 762.72 营业利润增长率 -45.68% 63.36% 79.32% 32.48% 其他流动资产 9.64 11.45 20.78 26.31 净利润增长率 -41.77% 63.82% 79.28% 32.40% 长期股权投资 35.88 35.88 35.88 35.88 EBITDA增长率 -41.29% 68.62% 70.83% 28.73% 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 获利能力 固定资产和在建工程 1438.64 1374.16 1266.30 1142.78 毛利率 88.29% 89.77% 88.64% 88.92% 无形资产和开发支出 379.93 373.54 367.16 360.78 三费率 45.78% 58.85% 58.01% 57.01% 其他非流动资产 130.16 129.86 129.55 129.25 净利率 20.26% 27.94% 27.60% 28.86% 资产总计 4174.64 4591.30 6079.51 7387.77 ROE 7.13% 10.44% 15.76% 17.27% 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 ROA 5.83% 8.69% 11.77% 12.82% 应付和预收款项 114.65 112.86 229.02 284.01 ROIC 12.48% 17.97% 30.26% 36.79% 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 EBITDA/销售收入 26.63% 37.79% 35.58% 36.17% 其他负债 642.40 656.12 1312.87 1619.12 营运能力 负债合计 757.05 768.98 1541.89 1903.13 总资产周转率 0.36 0.33 0.49 0.49 股本 412.84 412.84 412.84 412.84 固定资产周转率 2.25 1.77 2.28 2.86 资本公积 1770.80 1770.80 1770.80 1770.80 应收账款周转率 1.61 1.85 2.30 1.96 留存收益 1239.69 1638.68 2353.98 3300.99 存货周转率 0.61 0.46 0.60 0.50 归属母公司股东权益 3417.58 3822.32 4537.62 5484.63 销售商品提供劳务收到现金/营业收入 102.12% — — — 少数股东权益 0.00 0.00 0.00 0.00 资本结构 股东权益合计 3417.58 3822.32 4537.62 5484.63 资产负债率 18.13% 16.75% 25.36% 25.76% 负债和股东权益合计 4174.64 4591.30 6079.51 7387.77 带息债务/总负债 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 流动比率 2.93 3.52 2.79 3.02 业绩和估值指标 2021A 2022E 2023E 2024E 速动比率 2.60 3.14 2.39 2.62 EBITDA 320.08 539.73 922.04 1186.97 股利支付率 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% PE 100.52 61.36 34.23 25.85 每股指标 PB 7.16 6.40 5.40 4.46 每股收益 0.59 0.97 1.73 2.29 PS 20.37 17.14 9.45 7.46 每股净资产 8.28 9.26 10.99 13.29 EV/EBITDA 72.48 42.19 24.10 17.99 每股经营现金 0.34 1.11 1.43 2.20 股息率 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 2 数据来源：Wind，西南证券 请务必阅读正文后的重要声明部分 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协