2022半年报点评：疫情下经营韧性突出，稳步拓店迈向高成长

公司发布2022年半年报。①2022H1公司实现营收1.4亿元/YoY-4.1%，归母净利润1472.8万元/YoY-43.8%，扣非归母净利润1219万元/YoY-48.0%； 经营活动产生的现金净流入为2545.2万元/YoY-66.2%。②2022Q2公司实现营收0.79亿元/YoY-4.4%，归母净利润1080.3万元/YoY-43.5%。③从公司三费情况来看：受合并君澜、景澜影响，公司管理费用率有所提高，财务费用率和销售费用率相对维持稳定。④重要子公司业绩：2022H1君澜实现营收2325.7万元，净利润619.4万元；景澜实现营收498.6万元，净利润266.4万元。 疫情面前展经营韧性，6月后经营数据快速修复。2022H1 RevPAR为194.3元/YoY-19.1%，平均房价为388.9元/YoY-1.2%，入住率为50.0%/YoY-11.0%。 22Q2 RevPAR为183.3元/YoY-35.5%，较19年同期-39%；平均房价428.6元/+6.3%，较19年同期-2%；入住率为42.77%/YoY-27.7%，较19年同期-26.1pct。22H1新冠疫情反复对国内出行限制较大，尤其是3月中旬后华东地区的疫情，对公司经营造成直接冲击。面对疫情挑战，公司积极参与医疗队接待/隔离业务，为疫情期间公司经营带来有力支撑。6月份以来，得益于防疫政策趋于常态化，经营进入快速修复期：6月至8月中旬杭州地区门店经营数据持续维持高位；休闲度假产品亦加速恢复，江山君澜、六安索伊君澜、武功山君澜等酒店半年度GOP均超过去年同期。 22H1签约拓店总体符合预期，直营项目落地有望优化结构、增厚业绩。公司22H1新签约项目38家，其中君澜品牌20家，君亭品牌5家，景澜13家，总体符合预期，看好下半年在疫情稳定的背景下签约提速，达成100家的目标。 公司于6月7日发布定增预案，并于8月18日得到深交所受理。该次发行募集资金将用于新增15家直营酒店的投资开发，和现有6家直营酒店的改造升级。 根据公司年初开业的成都Pagoda门店的经营情况，和我们对已披露选址的新项目情况评估，我们认为，在当前公司依托高能级旗舰项目进军新市场的阶段，新开直营店项目较存量项目RevPAR有望明显提高，将优化门店结构，实现业绩高增、高举高打树立品牌势能。 投资建议：收购君澜后突破了规模瓶颈、实现多品牌布局，未来整合推进下，看好规模效应/协同效应释放。公司于未来三年发力15家直营项目落地，进入快速成长期；依托核心城市旗舰项目支撑全国布局的形成，并将增厚利润，持续巩固品牌势能。考虑公司直营店项目定位拔高，我们上调23年后公司的盈利预测，预计君亭22/23/24年归母净利润分别为5562万/1.98亿/2.57亿元，对应当前PE分别为118/33/25倍PE，看好行业景气度回升、快速拓店&叠加品牌势能渗透带来的业绩弹性和估值提升空间，维持“推荐”评级。 风险提示：疫情反复风险，拓店不及预期，并购后整合不及预期 盈利预测与财务指标项目/年度 1公司发布2022年半年报： 1.1业绩情况：受疫情扰动影响，经营有所承压 公司发布2022年半年报： ①2022H1公司实现营收1.4亿元/YoY-4.1%，归母净利润1472.8万元/YoY-43.8%，扣非归母净利润1219万元/YoY-48.01%；经营活动产生的现金净流入为2545.2万元/YoY-66.2%。 ②2022Q2公司实现营收0.79亿元/YoY-4.4%，归母净利润1080.3万元/YoY-43.5%。 ③从公司三费情况来看：受合并君澜、景澜影响，公司管理费用率有所提高，财务费用率和销售费用率相对维持稳定 ④重要子公司业绩：2022H1君澜实现营收2325.7万元，实现净利润619.4万元；景澜实现营收498.6万元，实现净利润266.4万元。 图1：2020Q3-2022Q2营业收入（万元）及YoY（右轴） 图2：2020Q3-2022Q2归母净利润（万元）及YoY（右轴） 图3：君亭酒店费用率情况 图4：君亭酒店归母净利润率 1.2经营数据：疫情面前展经营韧性，6月后经营数据快速修复 疫情面前展经营韧性，6月后经营数据快速修复。2022H1 RevPAR为194.3元/YoY-19.1%，平均房价为388.9元/YoY-1.2%，入住率为50.0%/YoY-11.0%。 22H1新冠疫情反复对国内出行限制较大，尤其是3月中旬后华东地区的疫情，对公司经营造成直接冲击。面对疫情挑战，公司积极参与医疗队接待/隔离业务，上半年陆续有25家君亭酒店、36家君澜酒店、4家景澜酒店参与医疗队接待，为疫情期间公司经营带来有力支撑。6月份以来，随着多重政策利好的释放，长三角地区特别是杭州商旅市场迅速恢复，拉动公司经营快速修复。6月以来至8月中旬，杭州地区商旅客流快速修复，门店经营数据持续维持高位；休闲度假产品亦加速恢复，江山君澜、六安索伊君澜、武功山君澜等酒店半年度GOP均超过去年同期。 具体来看，Q1表现良好，Q2隔离酒店提供房价支撑。22Q1 RevPAR为209.07元/YoY+5%，较19年同期-19.7%；平均房价为350.2元/YoY-8%，较19年同期-17.3%，入住率为59.70%/YoY+8pct，较19年同期-1.8pct。22Q2 RevPAR为183.3元/YoY-35.5%，较19年同期-39%；平均房价428.6元/+6.3%，较19年同期-2%；入住率为42.77%/YoY-27.7%，较19年同期-26.1pct。Q2季度隔离酒店业务为公司房价提供了较强支撑。 图5：君亭酒店RevPAR（元）及较19年同比增速（YoY–右轴） 图6：君亭酒店ADR（元）及较19年同比增速（YoY–右轴） 图7：君亭酒店OCC及较19年同比增速（YoY–右轴） 对比来看，公司直营店经营数据维持在行业领先水平。2018/2019年君亭直营店分别贡献了公司97%/96%的总收入，是公司的核心收入/利润来源，在整合君澜、景澜的轻资产项目后依然是公司的核心业绩支撑。从公司直营店的经营数据来看，得益精品化/高定位的产品形态和较强的管理能力，公司直营店房价显著高于锦江/首旅/华住；三项经营数据指标恢复率亦处于行业领先水平。 图9：酒店龙头直营店RevPAR（元）较19年同比增速对比 图8：酒店龙头直营店RevPAR（元）对比 图10：酒店龙头直营店OCC对比 图11：酒店龙头直营店OCC较19年同比增速对比 图13：酒店龙头直营店ADR（元）较19年同比增速对比 图12：酒店龙头直营店ADR（元）对比 1.3拓店进展：加速全国布局，节奏符合预期，定增推进有望带来新动能 22H1签约拓店节奏总体符合预期。公司22H1新签约项目38家，其中君澜品牌20家，君亭品牌5家，景澜13家，看好下半年在疫情稳定的背景下签约提速，达成100家的目标。与去年数据对比来看，君澜新签约数维持高增，景澜有所提速。根据酒店之家APP数据，截至2022年8月1日君亭旗下君亭/Pagoda/君澜度假/君澜大饭店/景澜品牌门店数量分别为59/4/49/21/27家。君亭截至2021年Q3已签约未开业门店数达19家，2022H1受疫情影响，落地较为迟缓，我们预计君亭品牌2022年下半年签约和开业均有望提速。 图14：截至2022年8月君亭旗下各品牌酒店数量（家） 图15：君澜新签约数（家）维持高增，景澜有所提速 君亭：成都Pagoda项目表现优异，定增有望助力高能级项目持续落地。成都Pagoda为公司进军西南市场的旗舰项目，选址为春熙路文化产业中心核心地段，项目22年1月下旬开业，经历3-5月疫情后经营逐步回归正轨，并于6月开始房价不断攀升。根据携程数据于7月初连续多日基础房型达到2000元的峰值价格。截至2022年8月27日，成都Pagoda基础房型房价达899元（周边JW万豪基础房型最低价699元，香格里拉679元，君悦749元，禧玥735元，丽思卡尔顿933元）。公司于6月7日发布定增预案，并于8月18日收到深交所问询函，本次发行募集资金将用于新增15家直营酒店的投资开发，和现有6家直营酒店的改造升级。根据公司定增申报稿，位于深圳/杭州的三个新建核心直营项目已经签约，其中深圳宝安君亭项目位于恒明珠国际金融中心，为宝安区第一高楼，看好项目落成后形成价格高定位，在深圳区域树立高品牌势能。以酒店项目筹备施工6个月计，我们预计，该批已签约的3个项目将于今年年底至明年年初落地。 图16：成都Pagoda酒店房价于7月上旬达到高位 图17：深圳新项目位于地标建筑恒明珠国际金融中心 表1：君亭旗下在建项目已签约物业一览 君澜&景澜：项目签约稳步扩张，快速落子一线城市；景澜品牌焕新，拓店超预期。根据君澜公众号，公司2022年上半年新签约、接管、开业一共20家项目，其中开业（含接管后开业）门店数达6家，在疫情扰动频繁的上半年依然表现稳健。根据最新数据，8月至今20天内，君澜签约5家项目，广州/北京/山东分别落子3/1/1家，预计该批项目完成后，广州和北京将分别有5家左右高档的君澜度假酒店项目，君澜品牌将依托优质产品在核心城市树立品牌势能。景澜方面，公司经过品牌重塑，分别确立了景澜酒店/景澜春上村/景澜青棠三个子品牌，分别主打生活方式/微度假/城市年轻群体，发力下沉市场。根据酒店之家数据，截至8月1日景澜开业门店数达27家，较21年底14家已有13家开业，看好后续持续开业助力公司成长。 表2：君澜2022年上半年签约项目一览 图18：景澜重新调整了旗下品牌布局 2盈利预测与投资建议 2.1盈利预测假设与业务拆分 2.1.1君亭部分： 开店假设：公司定增后发力扩张，直营店开店步伐有望提速；预计公司22/23/24/25年分别净开直营店2/6/5/4家，委托管理店15/15/25/25家。 图19：君亭酒店开店数假设 图20：图君亭酒店历史及未来预计门店数情况 经营数据假设：未来公司将依托标杆项目进军新市场，后续新开直营店项目定位更高，且多选址在一二线城市核心地段优质物业，我们假设新开直营店RevPAR为500元（对新开店和存量店进行加权平均），因为未来三年随着新开项目落地，公司直营店经营数据将明显提高。此外，随着Pagoda品牌走向成熟下新开委托管理店的结构升级，委托管理店经营数据亦有望提升。此外，随着国内防疫形势趋稳跌加疫情三年中酒店行业供给出清，我们预计，市场于2023年后酒店行业景气度会逐渐超过2019年同期。因此，我们设定公司旗下门店RevPAR持续维持向上。 图21：君亭酒店旗下门店较19年同期增速设定 图22：君亭酒店历史及未来预计RevPAR（元）情况 2.1.2君澜&景澜部分： 开店&单店收入假设：1）君澜：预计君澜22-25年分别开店23/30/34/37家；君澜单店收入在疫情后的经营稳态达3300万元。2）景澜：预计景澜22-25年分别开店25/30/30/30家，景澜单店管理费收入在疫情后的经营稳态达80万元。 图23：君澜酒店门店情况 图24：景澜酒店门店情况 2.1.3测算结果： 我们预计2022-2024年公司营收分别为4.48/9.12/12.11亿元，YoY分别为61.5%/103.5%/32.8%；公司归母净利润分别为5562万/1.98亿/2.57亿元，YoY分别为11.7%/19.5%/21.0%。 表3：君亭酒店盈利预测表 2.2公司估值 P/E估值：公司主营业务为酒店业务，酒店行业可比上市公司为锦江酒店/首旅酒店。 锦江酒店/首旅酒店PE-2022平均值为115x，君亭酒店业绩对应的PE-2022分别为118x； 锦江酒店/首旅酒店PE-2023平均值为30x，君亭酒店业绩和考虑对并购标的备考业绩的并表后对应的PE-2023分别为33x； 考虑到君亭酒店中高端的品牌的定