CAR INC：1H22业绩好于预期。购买 CARINC'24 作为进位游戏

固定收益信贷评 论 2022年8月26日 招银国际信用评论 CarInc：好于预期的1H22业绩，购买CARINC'24作为进位游戏 购买CARINC'24作为非不良HY空间中的随身游戏 报价为85.2CARINC'24，YTM为21.9%。我们建议在CARINC'24上购买，作为非不良空间的随身游戏。尽管鉴于严格的COVID-19政策和中国零星的大流行爆发，全面恢复到大流行前的水平仍然具有挑战性，但我们感到欣慰的是，CarInc.(Car)一直在有效地调整其车队规模。它还开辟了融资租赁作为购买新车的新资金渠道。在CARINC和EHICAR之间，我们暂时对CARINC更放心，因为在中国主要城市处于严格封锁和汽车租赁业务的情况下，Car宣布1H22经营业绩好于预期后，我们有更多的数据点承受着巨大的压力。我们将在22年9月的中期结果公布后提供EHICAR的更新。 好于预期的1H22导致运营环境充满挑战 1H21 1H22 2Q21 1Q22 2Q22 平均机队 89,756 82,285 88,506 82,788 81,788 利用率 62.8% 62.8% 68.7% 67.5% 58.1% 单价（人民币） 191 187 193 195 179 RevPAC(人民币) 120 118 133 131 104 主要由于2Q22的严格限行政策，汽车的经营业绩明显减弱。1H22收入和EBITDA分别下降8.4%和23.7%至人民币23亿元和人民币7.218亿元。EBITDA利润率从1H21的37.5%收窄至1H22的31.3%。尽管如此，我们感到欣慰的是，Car在调整车队规模方面一直很灵活，因此1H22的整体利用率基本持平，对ADRR和RevPAC的影响得到控制。根据Car，运营统计数据显示22年7月和22年8月初有显着改善。ADRR、RevPAC和利用率分别反弹至 233元、160元和68.6%。改善趋势一直持续到22年8月上半月，但由于COVID- 19.我们预计其经营业绩将从2Q22反弹，尽管在短期内完全恢复到大流行前的水平仍然具有挑战性。 融资租赁作为新的融资渠道，更积极地补充船队 高格伦，CFA高志和 (852)36576235 招银国际固定收益 请阅读最后的作者证明和重要披露页1 从2Q22开始，Car一直在积极增加新车，以期待更宽松的COVID-19政策。2Q22，其车队净增加量为8,353辆，而 1Q22和4Q22净减少3,236辆和3,764辆。1H22的船队净投资为人民币15亿元。鉴于在获得新的银行贷款方面进展缓慢 ，Car转向融资租赁购买新车。汽车在1H22获得了27亿元人民币的新贷款（年初至今为80亿元人民币），其中大部分是融资租赁，截至22年6月仍有30亿元人民币仍未提取。汽车计划在2H22以3-40亿元人民币收购新车30-40,000辆。其 计划在2H22以9亿至13亿元人民币的价格出售2万至3万辆的二手车。根据我们与Car的讨论，融资租赁的融资成本为 7-8%，而银行贷款的融资成本为5-6%。一般来说，使用银行贷款购车的首付为20-30%。根据2022年上半年支付的5亿元押金，我们估计使用融资租赁的首付约为40%。尽管融资成本和首付要求较高，但融资租赁为汽车提供了一个替代融资渠道 ，以适应不断增长的需求，调整其车队规模。 覆盖率减弱，但流动性依然充足 鉴于1H22业绩疲软，其信用状况恶化，1H22的净债务/EBITDA和EBITDA/int比率分别为3.6倍和2.8倍，而1H21分别为2.1倍和 3.3倍。然而，我们对Car持续产生正自由现金流的能力感到欣慰，部分原因是通过调整车队规模和销售二手车。1H22自由现金流为人民币6.92亿元。即使在2Q22经营环境受到严格封锁政策影响较大的情况下，汽车也产生了1.58亿人民币的正自由现金流。汽车引导其汽车租赁业务和二手车销售的现金流入将在2H22人民币2-24亿元，而购置新车的首付10亿元人民币。截至FYE22的现金余额为10亿人民币，与22年6月大致相同。在1H22全额偿还3.723亿美元债券之后，Car唯一的离岸债券（除了向其股东MBK发行的1.75亿美元可转债，可于24年1月回售）是CARINC'24（o/s2.5亿美元到期3月）24)。我们认为其离岸期限是可控的. 招银国际证券有限公司固定收益部 电话：85237618867/85236576291 招银国际证券有限公司（“招银国际”）是招银国际金融有限公司（招商银行全资子公司）的全资子公司 作者认证 对本研究报告的全部或部分内容负主要责任的作者证明，对于本报告所涵盖的证券或发行人：(1)所表达的所有观点准确反映了他或她对标的证券或发行人的个人看法；(2)他或她的报酬中没有任何部分与该作者在本报告中表达的具体观点直接或间接相关。 此外，作者确认，作者及其联系人（定义见香港证券及期货事务监察委员会发布的行为守则）(1)均未买卖或买卖本研究涵盖的股票在本报告发布之日前30个日历日内报告；(2)将在本报告出具 之日起三个工作日后买卖本研究报告所涵盖的股票；(3)担任本报告所涉及的任何一家香港上市公司的高级人员；(4)在本报告所涵盖的香港上市公司中拥有任何财务利益。 重要披露 交易任何证券都存在风险。本报告中包含的信息可能不适合所有投资者的目的。招银国际不提供量身定制的投资建议。本报告的编制未考虑个人投资目标、财务状况或特殊要求。过去的表现并不代表未来的表现，实际事件可能与报告中包含的内容存在重大差异。任何投资的价值和回报都是不确定的，并不能得到保证，并且可能由于它们依赖于相关资产的表现或其他可变市场因素而波动 。招银国际建议投资者应独立评估特定投资和策略，并鼓励投资者咨询专业财务顾问以做出自己的投资决策。 本报告或其中包含的任何信息由招银国际准备，仅用于向招银国际客户和/或其分发给其的关联公司的客户提供信息。本报告不是也不应被解释为购买或出售任何证券或任何证券权益或进行任何交易的要约或招揽。招银国际或其任何关联公司、股东、代理人、顾问、董事、高级职员或雇员均不对因依赖本报告所载信息而产生的任何直接或间接损失、损害或费用承担责任。使用本报告中包含的信息的任何人都将完全自担风险。 本报告所包含的信息和内容是基于对被认为是公开的和可靠的信息的分析和解释。招银国际已尽其所能确保但不保证其准确性、完整性、及时性或正确性。招银国际按“原样”提供信息、建议和预测。信息和内容如有更改，恕不另行通知。招银国际可能会发布与本报告不同的信息和/或结论的其他出版物。这些出版物在编制时反映了不同的假设、观点和分析方法。招银国际可能会做出与本报告中的建议或观点不一致的投资决策或采取专有头寸。 招银国际可能不时为其自身和/或代表其客户持有本报告所述公司证券的头寸、做市或作为委托人或参与交易。投资者应假设招银国际与本报告中的公司建立或寻求建立投资银行或其他业务关系 。因此，收件人应知悉，招银国际可能存在利益冲突，可能影响本报告的客观性，招银国际对此不承担任何责任。本报告仅供预期收件人使用，未经招银国际事先书面同意，不得出于任何目的复制、再版、出售、重新分发或出版本出版物的全部或部分内容。 可应要求提供有关推荐证券的更多信息。 免责声明 对于本文件在英国的收件人 本报告仅提供给(I)符合2000年金融服务和市场法（金融促进）法令2005（不时修订）（“法令”）第19(5)条或(II)属于该命令第49(2)(a)至(d)条（“高净值公司、非法人协会等）的人，未经招银国际事先书面同意，不得提供给任何其他人. 对于本文件在美国的收件人 招银国际不是美国的注册经纪交易商。因此，招银国际不受美国关于研究报告准备和研究分析师独立性的规定的约束。主要负责本研究报告内容的研究分析师未在金融业监管局（“FINRA”）注册或具备研究分析师资格。分析师不受FINRA规则的适用限制，旨在确保分析师不受可能影响研究报告可靠性的潜在利益冲突的影响。本报告旨在仅在美国分发给“美国主要机构投资者”，如经修订的美国1934年证券交易法第15a-6条所定义，不得提供给美国境内的任何其他人状态。每一位因接受本报告而收到本报告副本的美国主要机构投资者均表示并同意其不会向任何其他人分发或提供本报告。任何希望根据本报告中提供的信息进行任何买卖证券交易的本报告的美国接收者只能通过在美国注册的经纪交易商进行。 本文件在新加坡的收件人 本报告由CMBI(Singapore)Pte.在新加坡分发。Limited(CMBISG)（公司注册号：201731928D），新加坡《财务顾问法》（第110章）中定义的豁免财务顾问，受新加坡金融管理局监管。CMBISG可根据《财务顾问条例》第32C条的安排分发其各自的外国实体、关联公司或其他外国研究机构编制的报告。如果报告在新加坡分发给非新加坡《证券和期货法》（第289章）中定义的认可投资者、专家投资者或机构投资者的人，招银国际对报告内容承担法律责任仅在法律要求的范围内向此类人提供。新加坡收件人应致电6563504400与CMBISG联系，以了解报告引起的或与报告有关的事宜。