2022年半年报业绩点评：产品结构优化，期待后续业绩弹性释放

2022年8月26日 公司研究 产品结构优化，期待后续业绩弹性释放 ——千味央厨（001215.SZ）2022年半年报业绩点评 要点 事件：千味央厨发布2022年半年报，1H22公司实现收入6.49亿元，同比增长14.2%，实现净利润0.45亿元，同比增长26.7%，其中Q2实现收入3.01亿元，同比增长8.0%，实现净利润0.17亿元，同比增长5.7%。业绩符合市场预期。 百胜中国拖累直营渠道增长，经销渠道拓展初见成效。1H22公司直营/经销实现收入2.22/4.24亿元，同比变动-4.6%/27.4%，疫情之下，直营大客户受影响较大，1H22公司第一大客户百胜中国有近1/3的门店不能正常营业，同时上新延后，公司对应该渠道的收入同比下滑15%，但经销商渠道业务经营较优，公司采用聚焦大客户深度服务的方式，1H22前20大经销商销售额1.19亿元，占公司经销业务的28%，前5大/前20大经销商客户销售额同比增长51.6%/60.4%。 产品结构优化，核心单品放量。1H22公司油炸/烘焙/蒸煮/菜肴类业绩实现收入3.2/1.3/1.1/0.9亿元，同比增长3.6%/6.0%/13.0%/135.0%，菜肴类高增长系核心单品蒸煎饺放量，同时油条/饺子/蛋挞类实现收入1.7/0.9/0.7亿元，同比增长7.4%/98.0%/27.9%，尽管油炸和烘焙类产品增长缓慢，但若剔除百胜中国影响，1H22油条系列（油炸类）油条产品增幅为27.3%，烘焙产品收入增速30+%，饺子系列（蒸煮类）接近翻倍增长，公司产品结构逐步优化，期待疫情好转后的持续放量。 产品结构升级带动毛利率提升，盈利能力稳定。1H22公司毛利率同比提升0.99pct至22.24%，其中油炸/蒸煮/烘焙/菜肴类毛利率同比变动1.1/1.7/-3.6/8.3pct，除烘焙外各类产品毛利率有不同程度提升，主要系产品结构优化及规模效应，抵消了上半年原材料成本的上涨。2Q22公司销售费用率/管理费用率同比变动-0.48/2.61pct，管理费用率提升系员工薪酬、固定资产折旧及仓储费用增加。综合来看，2Q22公司净利率为5.7%，同比略微减少0.13pct，盈利水平保持稳定。 依据产品优势稳步拓展大小B渠道，公司长期成长空间有望打开。若不考虑百胜中国，公司其他大B客户如瑞幸、老乡鸡等增长可观，同时新客户盒马也在逐步上量，Q3之后随着肯德基逐步上新缺口有望补足。小B渠道上，公司对经销商优化持续推进，积极给与政策资源扶持，头部经销商增速远高于平均水平，依靠千味央厨在油条、蒸煎饺等产品上的优势，公司小B市场空间可期。 盈利预测、估值与评级：公司产品优势明显，尽管业绩受第一大客户拖累，但随着Q3疫情趋缓业绩弹性有望逐步释放，维持2022-24年净利润预测 买入（维持） 当前价：48.66元 作者分析师：叶倩瑜 执业证书编号：S0930517100003021-52523657 yeqianyu@ebscn.com 分析师：陈彦彤 执业证书编号：S0930518070002 021-52523689 chenyt@ebscn.com 分析师：杨哲 执业证书编号：S0930522080001021-52523795 yangz@ebscn.com 联系人：李嘉祺lijq@ebscn.com联系人：董博文 dongbowen@ebscn.com联系人：汪航宇wanghangyu@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)0.87 总市值(亿元)：42.15 一年最低/最高(元)：18.79/75.12近3月换手率：103.46% 股价相对走势 223% 161% 100% 38% -23% 09/2112/2103/2206/22 1.07/1.32/1.73亿元，对应估值39/32/24倍，维持“买入”评级。千味央厨沪深300 风险提示：渠道拓展不及预期，成本持续上涨，物流受限。 公司盈利预测与估值简表 收益表现 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E % 1M 3M 1Y 营业收入（百万元） 944 1,274 1,629 1,997 2,394 相对 -3.95 -8.86 131.08 营业收入增长率 6.20% 34.89% 27.90% 22.57% 19.88% 绝对 -6.24 -5.23 115.77 净利润（百万元） 77 88 107 132 173 净利润增长率 3.33% 15.51% 20.89% 23.29% 31.03% EPS（元） 1.20 1.02 1.23 1.52 1.99 ROE（归属母公司)（摊薄） 13.15% 9.28% 10.21% 11.18% 12.78% P/E 41 48 39 32 24 P/B 5.3 4.4 4.0 3.6 3.1 资料来源：Wind 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2022-08-24，2020-21年末公司股本数为0.64/0.87亿股 千味央厨（001215.SZ） 利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 资产负债表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 944 1,274 1,629 1,997 2,394 总资产 956 1,341 1,474 1,714 1,906 营业成本 739 989 1,285 1,565 1,863 货币资金 117 332 244 300 359 折旧和摊销 32 38 42 48 53 交易性金融资产 0 0 0 0 0 税金及附加 9 12 15 16 19 应收账款 52 62 80 96 115 销售费用 31 42 55 68 79 应收票据 0 0 0 0 0 管理费用 79 107 138 166 196 其他应收款（合计） 0 8 0 0 0 研发费用 7 9 13 16 19 存货 116 162 208 250 294 财务费用 3 5 -2 -3 -3 其他流动资产 36 24 42 60 80 投资收益 0 0 0 0 0 流动资产合计 333 593 580 713 857 营业利润 100 112 141 173 227 其他权益工具 0 0 0 0 0 利润总额 100 113 141 173 227 长期股权投资 0 0 0 0 0 所得税 24 26 34 42 55 固定资产 543 606 647 688 717 净利润 77 87 107 132 173 在建工程 1 30 128 174 183 少数股东损益 0 -1 0 0 0 无形资产 39 38 38 37 36 归属母公司净利润 77 88 107 132 173 商誉 0 0 0 0 0 EPS(元) 1.20 1.02 1.23 1.52 1.99 其他非流动资产 5 32 50 50 50 非流动资产合计 622 747 894 1,001 1,049 现金流量表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 总负债 373 388 427 535 555 经营活动现金流 98 98 104 139 187 短期借款 15 15 40 103 72 净利润 77 88 107 132 173 应付账款 142 144 184 221 260 折旧摊销 32 38 42 48 53 应付票据 0 0 0 0 0 净营运资金增加 55 80 85 90 93 预收账款 0 0 0 0 0 其他 -66 -107 -130 -131 -132 其他流动负债 0 0 0 0 0 投资活动产生现金流 -95 -183 -195 -150 -100 流动负债合计 305 326 383 490 510 净资本支出 -95 -183 -200 -150 -100 长期借款 55 35 35 35 35 长期投资变化 0 0 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 0 其他资产变化 0 0 5 0 0 其他非流动负债 0 7 7 7 7 融资活动现金流 35 299 3 67 -28 非流动负债合计 69 61 44 44 44 股本变化 7 23 0 0 0 股东权益 582 953 1,047 1,179 1,352 债务净变化 44 -13 14 64 -31 股本 64 87 87 87 87 无息负债变化 -103 28 25 43 51 公积金 264 578 589 589 589 净现金流 38 215 -88 55 60 未分配利润 255 336 419 551 723 归属母公司权益 582 954 1,048 1,179 1,352 少数股东权益 0 0 0 0 0 盈利能力（%） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 费用率 2020 2021 2022E 2023E 2024E 毛利率 21.7% 22.4% 21.1% 21.7% 22.2% 销售费用率 3.28% 3.33% 3.40% 3.40% 3.30% EBITDA率 14.7% 12.4% 11.1% 11.0% 11.6% 管理费用率 8.39% 8.43% 8.50% 8.30% 8.20% EBIT率 11.1% 9.1% 8.5% 8.7% 9.4% 财务费用率 0.36% 0.38% -0.13% -0.13% -0.14% 税前净利润率 10.6% 8.9% 8.6% 8.7% 9.5% 研发费用率 0.76% 0.71% 0.80% 0.80% 0.80% 归母净利润率 8.1% 6.9% 6.6% 6.6% 7.2% 所得税率 24% 23% 24% 24% 24% ROA 8.0% 6.5% 7.3% 7.7% 9.1% ROE（摊薄） 13.2% 9.3% 10.2% 11.2% 12.8% 每股指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 经营性ROIC 12.1% 10.5% 9.4% 10.0% 11.7% 每股红利 0.00 0.15 0.00 0.00 0.00 每股经营现金流 1.53 1.14 1.20 1.60 2.16 偿债能力 2020 2021 2022E 2023E 2024E 每股净资产 9.12 11.01 12.09 13.62 15.61 资产负债率 39% 29% 29% 31% 29% 每股销售收入 14.80 14.70 18.81 23.05 27.64 流动比率 1.09 1.82 1.51 1.45 1.68 速动比率 0.71 1.32 0.97 0.94 1.10 估值指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 归母权益/有息债务 7.90 15.82 14.05 8.52 12.59 PE 41 48 39 32 24 有形资产/有息债务 12.26 21.29 19.09 11.99 17.24 PB 5.3 4.4 4.0 3.6 3.1 EV/EBITDA 23.4 26.9 23.7 19.7 15.6 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 股息率 0.0% 0.3% 0.0% 0.0% 0.0% 行业及公司评级体系 评级说明 增持未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 行买入未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上业 及 减持未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%； 公中性未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%；司 无评级因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。 评卖出未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上；级 基准指数说明： A股主板基准为沪深300指数；中小盘基准为中小板指；创业板基