2022年中报点评：产品升级，行稳致远

证券研究报告|2022年08月25日 核心观点公司研究·财报点评 盈利稳定性持续验证。上半年，面对疫情、行业需求下滑、原材料价格高位运行等不利因素影响，公司积极把握下游市场机遇，内部生产经营指标稳中有进。上半年，实现营业收入846.30亿元，同比下降0.49%，归母净利润 38.21亿元，同比下降31.45%。其中，两家子公司汽车板公司和华菱衡钢凭借产品优势，经营业绩逆势上涨，净利润同比分别增长65.81%、62.12%。二季度单季，公司实现营业收入435.24亿元，环比增长5.88%，归母净利润 17.10亿元，环比下降19.03%，表现出较强的盈利韧性。 板管棒线均衡发展，下游行业覆盖广泛。公司产品涵盖宽厚板、热冷轧薄板线棒材、无缝钢管四大系列近万个品种规格，种类齐全，在宽厚板、高强汽车板等领域产品优势突出。公司产品覆盖各行各业，随着需求波动，公司主要品种间具备较强的柔性生产切换能力，可有效弱化下游单一行业周期波动带来的负面影响。上半年，公司长材、板材、钢管毛利率分别为6.73%、14.93%、12.02%。 定位高端，品种结构持续优化。近年来，公司通过产线结构升级以及研发投入增长，实现了品种钢销量的不断提升，上半年完成品种钢销量768万吨，占比由2016年32%提升至目前的57%，品种结构逐步迈向中高端。薄板方面，公司新建主要定位中高牌号无取向硅钢及取向硅钢项目，目前进展顺利，预计2025年初建成投产；加速汽车板二期的投产，预计2022年底投产，建成 后将新增年产能45万吨，并引进第三代冷成形超高强钢和锌镁合金镀层高端汽车板产品，以满足新能源汽车等领域高速增长的需求。 期间费用持续降低。伴随着优良的经营情况，公司有息债务规模降低，贷款利率同比降低，使公司贷款利息明显减少。此外，伴随着降本增效工作的推进，公司期间费用占比不断下降，上半年，公司销售费用、管理费用、研发费用、财务费用占营业总收入比重分别为0.24%、1.53%、3.69%、0.04%。 风险提示：需求端出现超预期下滑；产量管控力度不及预期；原材料价格波动超预期。 投资建议：公司高端产品优质，降本增效成果显著，业绩稳居行业第一梯队。考虑到钢铁行业经营压力加大，我们小幅下调了业绩预测。预计公司2022-2024年营业收入1662/1647/1645亿元，同比增速-3.2/-0.9/-0.1%，归母净利润86.4/87.6/88.6(原预测93.8/94.8/95.6)亿元，同比增速 -10.7/1.3/1.1%；摊薄EPS为1.25/1.27/1.28元，当前股价对应PE为3.7/3.6/3.6x，维持“增持”评级。 盈利预测和财务指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 116,528 171,575 166,152 164,704 164,529 (+/-%) 8.6% 47.2% -3.2% -0.9% -0.1% 净利润(百万元) 6395 9680 8644 8758 8856 (+/-%) 45.6% 51.4% -10.7% 1.3% 1.1% 每股收益（元） 1.04 1.40 1.25 1.27 1.28 EBITMargin 7.3% 7.0% 6.8% 6.8% 6.8% 净资产收益率（ROE） 19.0% 21.3% 16.7% 15.0% 13.6% 市盈率（PE） 4.4 3.3 3.7 3.6 3.6 EV/EBITDA 6.8 5.8 5.8 5.5 5.3 市净率（PB） 0.84 0.70 0.61 0.54 0.49 资料来源：iFinD、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 钢铁·普钢 证券分析师：刘孟峦证券分析师：冯思宇010-88005312010-88005314 liumengluan@guosen.com.cnfengsiyu@guosen.com.cnS0980520040001S0980519070001 基础数据 投资评级增持(维持) 合理估值 收盘价4.59元 总市值/流通市值31712/26246百万元 52周最高价/最低价9.22/4.34元 近3个月日均成交额407.54百万元 市场走势 资料来源：iFinD、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《华菱钢铁（000932.SZ）-2022年半年报业绩预告点评：行业低迷，业绩韧性凸显》——2022-07-17 《华菱钢铁（000932.SZ）-2021年报及2022年一季报点评：业绩稳居行业第一梯队》——2022-05-04 《华菱钢铁-000932-2021年三季报点评：聚焦结构升级，打造精品基地》——2021-10-26 《华菱钢铁-000932-2021年中报点评：提质增效，稳居行业第一梯队》——2021-08-30 《华菱钢铁-000932-2020年年报点评：产能深入挖潜，盈利能力处行业领先》——2021-04-01 华菱钢铁（000932.SZ） 2022年中报点评：产品升级，行稳致远 增持 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 盈利稳定性持续验证。上半年，面对疫情、行业需求下滑、原材料价格高位运行等不利因素影响，公司积极把握下游市场机遇，内部生产经营指标稳中有进。上半年，实现营业收入846.30亿元，同比下降0.49%，归母净利润38.21亿元，同比下降31.45%。其中，两家子公司汽车板公司和华菱衡钢凭借产品优势，经营业绩逆势上涨，净利润同比分别增长65.81%、62.12%。二季度单季，公司实现营业收入435.24亿元，环比增长5.88%，归母净利润17.10亿元，环比下降19.03%，表现出较强的盈利韧性。 图1：公司营业收入情况（亿元，%）图2：公司归母净利润情况（亿元，%） 资料来源：iFinD、国信证券经济研究所整理资料来源：iFinD、国信证券经济研究所整理 图3：公司单季营业收入（亿元，%）图4：公司单季归母净利润（亿元，%） 资料来源：iFinD、国信证券经济研究所整理资料来源：iFinD、国信证券经济研究所整理 板管棒线均衡发展，下游行业覆盖广泛。公司产品涵盖宽厚板、热冷轧薄板、线棒材、无缝钢管四大系列近万个品种规格，种类齐全。公司主体产线及技术装备处于国内领先水平，在宽厚板、高强汽车板等领域产品优势突出。从下游行业来看，公司产品覆盖能源及电力、汽车、房地产、基础设施、工程机械等各行各业，随着需求波动，公司主要品种间具备较强的柔性生产切换能力，可有效弱化下游单一行业周期波动带来的负面影响。上半年，公司长材、板材、钢管毛利率分别为6.73%、14.93%、12.02%。 定位高端，品种结构持续优化。近年来，公司通过产线结构升级以及研发投入增长，实现了品种钢销量的不断提升，上半年完成品种钢销量768万吨，占比由2016年32%提升至目前的57%，品种结构逐步迈向中高端。未来，在宽厚板方面，公司 将继续巩固在造船、海工、高建桥梁、风电等下游细分市场的竞争优势。薄板方面，进一步延伸产业链、提高深加工能力，新建主要定位中高牌号无取向硅钢及取向硅钢项目，目前进展顺利，预计2025年初建成投产；加速汽车板二期的投产， 预计2022年底投产，建成后将新增年产能45万吨，并引进第三代冷成形超高强钢和锌镁合金镀层高端汽车板产品，以满足新能源汽车等领域高速增长的需求。线棒材方面，积极推动品种由“优钢”向“特钢”转型。无缝钢管方面，720机组高端工程机械用管改造项目顺利投运，预计每年将增加高端工程机械管、结构用管、流体管、油气用管、压力容器用管年轧制能力15万吨以上，竞争力提升。 图5：2022年上半年分下游销量（万吨）图6：2022年上半年分下游销量占比（%） 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 图7：2022年上半年品种钢销量（万吨）图8：分产品毛利率情况（%） 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：iFinD、国信证券经济研究所整理 期间费用持续降低。伴随着优良的经营情况，公司有息债务规模降低，贷款利率同比降低，使公司贷款利息明显减少。此外，伴随着降本增效工作的推进，公司期间费用占比不断下降，上半年，公司销售费用、管理费用、研发费用、财务费用占营业总收入比重分别为0.24%、1.53%、3.69%、0.04%。 图9：公司资产负债率（%）图10：公司期间费用占比（%） 资料来源：iFinD、国信证券经济研究所整理资料来源：iFinD、国信证券经济研究所整理 投资建议：公司高端产品优质，降本增效成果显著，业绩稳居行业第一梯队。考虑到钢铁行业经营压力加大，我们小幅下调了业绩预测。预计公司2022-2024年营业收入1662/1647/1645亿元（原预测1671/1657/1655），同比增速 -3.2/-0.9/-0.1%，归母净利润86.4/87.6/88.6(原预测93.8/94.8/95.6)亿元，同比增速-10.7/1.3/1.1%；摊薄EPS为1.25/1.27/1.28元，当前股价对应PE为3.7/3.6/3.6x，维持“增持”评级。 表1：可比公司估值表 代码 公司简称 股价 总市值亿元 21A 22E EPS 23E 24E 21A 22E PE 23E 24E ROE（21A） PB （LF） 投资评级 000932 华菱钢铁 4.59 317.11 1.40 1.25 1.27 1.28 3.28 3.67 3.62 3.58 21.32 0.70 增持 600019 宝钢股份 5.27 1,173.55 1.06 0.91 0.96 1.04 4.97 5.81 5.51 5.07 12.38 0.62 买入 600282 南钢股份 3.01 185.50 0.66 0.56 0.62 0.69 4.53 5.40 4.86 4.36 15.50 0.71 增持 资料来源:iFinD、国信证券经济研究所整理 ） ） 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元 2020 2021 2022E 2023E 2024E 利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 现金及现金等价物 7541 7706 11355 15732 21475 营业收入 116528 171575 166152 164704 164529 应收款项 3802 5758 5463 5415 5409 营业成本 99664 149173 144968 143602 143445 存货净额 10605 11366 11725 11591 11559 营业税金及附加 669 756 731 725 724 其他流动资产 13145 20017 18277 18117 18098 销售费用 409 407 382 379 378 流动资产合计 38820 50041 52015 56051 61737 管理费用 2891 3215 3005 2980 2977 固定资产 46481 50938 51911 52626 53115 研发费用 4333 6078 5815 5765 5759 无形资产及其他 4593 4498 4318 4138 3958 财务费用 598 263 342 198 65 投资性房地产 456 537 537 537 537 投资收益 38 133 100 100 100 长期股权投资 391 545 695 845 995 资产减值及公允价值变动 8 57 20 20 20 资产总计 90741 106559 109476 114198 120343 其他收入 106 76 0 0 0 短期借款及交易性金融负债 10710 12373 10000 8000 7000 营业利润 8117 11950 11029 11176 11300 应付款项 15758 18310 17588 1738