2022年二季度业绩点评，游戏版号发放仍待观望，办公业务短期增速承压

2022年8月25日 公司研究 游戏版号发放仍待观望，办公业务短期增速承压 ——金山软件（3888.HK）2022年二季度业绩点评 要点 事件：公司发布2Q22业绩，实现收入18.3亿人民币，同比增长24%，其中游戏业务同比增长31%，环比下滑7%，环比下滑主要由于一季度高基数以及现有游戏收益减少；办公业务同比增长18%，环比增长6%，主要受益于个人及机构订阅业务的持续增长，部分被机构授权及互联网广告业务下滑所抵消。公司归母净利润同比、环比都转盈为亏至-1.4亿人民币，主要由于联营企业大幅亏损。 2H22版号发放不确定性较强，预期全年游戏业务增速20%左右：2Q22游戏业务实现收入9亿元，同比增长31%，主要由于4Q21推出的《剑侠世界3》等手游在1H22贡献收入增量；但环比下滑7%，主要由于1Q22的高基数影响、以及4M22推出的端游《剑网3缘起》表现不及预期。全年来看，由于行业版号发放节奏和公司部分储备游戏上线时间仍存在不确定性，公司估计2022年全年游戏业务收入增速在20%左右。长期来看，公司积极拓展大陆以外市场将打开新的增长空间，目前《剑侠世界3》等游戏已在港澳台上线，后续还将积极拓展越南和韩国等海外市场，有望带动游戏业务持续增长。 授权业务表现不及预期，终端设备出货疲软对应订阅业务MAU增长承压：2Q22办公软件及服务收入9.3亿元，同比增长18%。其中企业授权业务同比下滑11%至1.9亿元，主要由于疫情影响下信创项目落地节奏不及预期，公司预期2H22信创收入将延续下跌趋势，但受益于数字经济，我们认为未来信创业务仍有较大空间。个人及机构订阅业务实现收入6.7亿，环比增长17%，主要得益于ARPU提升，而MAU环比相对持平，主要由于疫情和宏观经济影响下移动终端出货表现疲软，公司预计2H22MAU将有所回升，但整体表现仍将承压。我们认为随着公司云产品及服务体验不断优化，个人及企业用户黏性将持续提升，并将带动长期付费的用户比例和业务发展质量的提升。考虑到疫情和终端出货不及预期的影响，我们预期2022年WPS收入增速在20%左右。 盈利预测、估值与评级：考虑到下半年游戏版号发放的不确定性、企业授权业务短期仍将承压以及联营公司亏损高于预期，下调22-24年Non-IFRs净利润预测60%/37%/23%至2.38/5.34/8.92亿元，对应同比增速分别为- /124%/67%。同理，下调净利润70%/46%/30%至1.73/4.20/7.30亿元，对应同比增速-56%/143%/74%。维持“增持”评级。 风险提示：WPS盈利不及预期；游戏业务不及预期；云服务市场竞争加剧 公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万人民币） 5,594 6,371 7,586 8,973 10,333 同比变化（%） (31.9) 13.9 19.1 18.3 15.2 净利润（百万人民币） 10,045 395 173 420 730 同比变化（%） (749.6) (96.1) (56.3) 143.3 73.9 Non-IFRs净利润（百万人民币） 10,117 (78) 238 534 892 同比变化（%） — (100.8) — 124.2 67.0 Non-IFRs每股收益（元） 7.40 (0.06) 0.17 0.39 0.65 Non-IFRs市盈率 3 — 109 49 29 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2022-08-24，汇率1港币=0.8750人民币 增持（维持） 当前价：21.75港币 作者分析师：付天姿 执业证书编号：S0930517040002021-52523692 futz@ebscn.com 联系人：张可 021-52523681 kezhang@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)13.67 总市值(亿港币)：297.24 一年最低/最高(港币)：19.52-39.2 近3月换手率（%）：36.6 股价相对走势 10% 21/08 21/10 21/12 22/02 22/04 22/06 0% -10% -20% -30% -40% -50% -60% 金山软件恒生指数 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -12.6 -4.7 -4.8 绝对 -20.5 -8.9 -29.8 资料来源：Wind 相关研报游戏业务继续承压，办公业务维持强劲增长2021-11-17 财务报表与盈利预测（单位：百万人民币） 表1：金山软件（3888.HK）损益表 利润表 2020 2021 2022E 2023E 2024E 主营收入 5,594 6,371 7,586 8,973 10,333 网络游戏 3,337 3,107 3,672 4,052 4,351 办公软件及其他 2,257 3,265 3,913 4,921 5,982 云 0 0 0 0 0 营业成本 -917 -1,157 -1,463 -1,651 -1,847 毛利 4,677 5,214 6,123 7,322 8,485 其它收入 8,757 391 100 100 100 其他开支 -21 -67 -63 -129 -109 营业开支 -3,128 -4,182 -4,680 -5,447 -6,065 营业利润 10,285.1 1,356.5 1,479 1,847 2,411 其他收益，净额 12 -487 -123 328 413 财务成本净额 330 273 218 257 285 应占利润及亏损 -112 0 -1,074 -1,218 -998 税前利润 10,516 1,143 499 1,214 2,112 所得税开支 -271 -190 -83 -202 -351 税后经营利润 10,245 953 416 1,012 1,760 少数股东权益 -200 -558 -243 -592 -1,030 净利润 10,045 395 173 420 730 Non-IFRs净利润 10,117 -78 238 534 892 息税折旧前利润 10,691 1,513 2,061 2,553 3,194 息税前利润 10,200 1,357 1,479 1,905 2,479 每股收益（元） 7.35 0.29 0.13 0.31 0.53 每股股息（元） 0.17 0.10 0.01 0.01 0.03 资料来源：公司财报，光大证券研究所预测 表2：金山软件（3888.HK）资产负债表 资产负债表2020 2021 2022E 2023E 2024E 总资产35,044 36,535 35,907 37,392 39,599 流动资产19,732 21,652 23,142 25,799 29,128 现金及短期投资14,062 16,200 20,251 22,412 25,253 有价证劵及短期投资3,911 2,902 100 100 100 应收账款848 1,394 1,469 1,738 2,001 存货19 19 23 27 30 其它流动资产892 1,137 1,299 1,523 1,744 非流动资产15,313 14,884 12,765 11,592 10,471 长期投资12,933 12,277 11,739 11,131 10,632 固定资产净额572 611 401 133 -197 其他非流动资产1,807 1,996 624 329 36 总负债6,816 7,743 6,833 7,313 7,781 流动负债3,244 4,096 3,425 3,895 4,353 应付账款320 2,439 210 237 265 短期借贷0 0 0 0 0 其它流动负债2,923 1,657 3,215 3,659 4,088 长期负债3,573 3,647 3,408 3,418 3,428 长期债务2,197 2,249 2,000 2,000 2,000 其它1,376 1,398 1,408 1,418 1,428 股东权益合计28,228 28,792 29,074 30,078 31,818 股东权益24,665 24,784 24,823 25,234 25,944 少数股东权益3,563 4,008 4,252 4,844 5,874 负债及股东权益总额35,044 36,535 35,907 37,392 39,599 净现金/(负债)10,490 12,553 16,843 18,994 21,825 营运资本546 -1,026 1,283 1,528 1,766 长期可运用资本31,801 32,439 32,483 33,496 35,246 股东及少数股东权益28,228 28,792 29,074 30,078 31,818 资料来源：公司财报，光大证券研究所预测 表3：金山软件（3888.HK）现金流量表 现金流量表2020 2021 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流2,991 2,220 970 2,335 2,822 净利润10,045 395 173 420 730 折旧与摊销490 156 582 648 715 营运资本变动-8 5 -2,309 -245 -238 其它-7,537 1,664 2,524 1,512 1,615 投资活动现金流-7,575 -1,605 3,246 -423 -246 资本性支出净额-541 -302 -214 -400 -400 资产处置0 0 0 0 0 长期投资变化-10,224 660 537 609 499 其它资产变化3,190 -1,964 2,924 -632 -345 自由现金流2,699 664 285 613 1,895 融资活动现金流1,876 -480 -165 249 265 股本变动0 50 0 0 0 净债务变化-2,084 52 -249 0 0 派发红利-399 -400 -134 -8 -20 其它长期负债变化4,359 -181 218 257 285 净现金流-2,708 135 4,051 2,161 2,841 资料来源：公司财报，光大证券研究所预测 行业及公司评级体系 评级说明 增持未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 行买入未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上业 及 减持未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%； 公中性未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%；司 无评级因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。 评卖出未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上；级 基准指数说明： A股主板基准为沪深300指数；中小盘基准为中小板指；创业板基准为创业板指；新三板基准为新三板指数；港股基准指数为恒生指数。 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证，本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点。研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户反馈、竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益。所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的