业绩超预期，线上表现强势、品类、渠道快速扩张

公司发布2022年中期报告：2022H1实现收入36.06亿元（同比+16.05%），归母净利润2.20亿元（同比+0.92%），扣非归母净利润2.06亿元（同比+16.12%）；其中单Q2实现收入22.01亿元（同比+18.54%），归母净利润1.66亿元（同比+24.46%），扣非归母净利润1.57亿元（同比+17.18%）。疫情短期扰动下公司加强线上布局、加大线下渠道扶持，积极把握疫后消费回补，业绩表现超预期！ 自主品牌零售增长具备韧性，业务结构优化。根据我们拆分预计：1）自主品牌零售业务：2022H1实现收入24.03亿元（同比+20%），收入占比同比+2.5pct至66.7%，其中单Q2收入14.85亿元（同比+21.3%），疫情不改自主品牌高增趋势，业务结构持续优化。2）自主品牌工程业务：2022H1实现收入1.48亿元（同比-26%），其中单Q2收入1.09亿元（同比-18.4%），公司持续缩减工程周期较长的酒店装修业务，同时增加酒店床垫供应，通过打造主题房型等方式升级用户睡眠体验。3）代工业务：2022H1实现收入10.54亿元（同比+15%），其中单Q2实现收入6.06亿元（同比+21.4%），公司深化与宜家、尚品等核心客户合作，海内外稳健拓展。 线下延续高速扩张，线上表现强势。根据我们拆分预计：1）线下渠道：2022H1公司自主品牌零售线下渠道收入17.72亿元（同比+13%），其中Q2收入10.78亿元（同比+11%）。公司渠道下沉加速，截至Q2末公司线下门店4837家（较上年末+342家，较Q1末+248家），其中喜临门/喜眠/M&D（含夏图）门店数分别为3033/1210/594家（较上年末+196/+148/-2家，较Q1末+127/125/-4家）；此外，公司多渠道抢占流量阵地，提前布局商超、家电、家装等新渠道；2）线上渠道：2022H1公司线上渠道收入6.31亿元（同比+48%），其中Q2收入4.08亿元（同比+61.9%），公司积极开展数字营销，通过直播、KOL种草等方式强化引流、加速品牌力渗透，618全网同比增长72%，总销量连续八年蝉联天猫、京东、苏宁三大平台床垫类目TOP1。公司线上+线下渠道融合提升客户精细化体验，品类套系化销售促客单值增长，2022H1自主品牌床垫收入12.67亿元（同比+30%）、沙发4.89亿元（同比+9%）、软床及其配套产品11.36亿元（同比+9%）。 盈利能力稳健，渠道销售费用增长明显。2022H1公司毛利率33.89%（同比+2.9pct），期间费用率25.90%（同比+2.6pct），其中销售费用率17.85%（同比+1.9pct），财务费用率0.66%（同比-0.2pct），管理费用率5.22%（同比+1.2pct），研发费用率2.17%（同比-0.3pct)，归母净利率为6.09%（同比-0.9pct）。公司采取囤货或锁价措施对冲原料成本上涨，电商及代工业务毛利修复带动盈利能力稳健提升；上半年疫情期间公司加大渠道扶持、扩大品牌影响力，广告宣传支出及渠道销售费用有所增加。 现金流表现稳定，疫情拖累营运能力。2022Q2公司产生净经营现金流3.62亿元（较上年同期-0.28亿元），主要系预收款减少及采购货款增加。营运能力方面，截至Q2末公司应收账款周转天数67.5天（同比+20.8天），应付账款周转天数为113.6天（同比+4.6天），存货周转天数为86.51天（同比+12.7天），受疫情影响发货不畅，存货周转效率降低。 盈利预测与投资评级：床垫赛道掘金，自主品牌持续高增，产品&渠道&品牌动能共振向上，预计2022-24年归母净利润为6.9/9.0/11.7亿元，同比增22.9%/31.7%/29.3%，对应PE为16.7X/12.7X/9.8X，维持“买入”评级。 风险提示：地产超预期下滑、疫情反复。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元）