濡白天使发力高端市场，优化产品结构贡献业绩持续增长

公司研究/公司快报 2022年8月24日 濡白天使发力高端市场，优化产品结构贡献业绩持续增长 买入-B(维持) 爱美客（300896.SZ） 医疗器械 公司近一年市场表现 市场数据：2022年8月24日 收盘价（元）：548.00 年内最高/最低（元）：690.00/391.09流通A股/总股本（亿）：0.89/2.16流通A股市值（亿）：485.40 总市值（亿）：1,185.65 基础数据：2022年6月30日 基本每股收益：2.73 摊薄每股收益：2.73 每股净资产(元)：23.84 净资产收益率：11.46 分析师：张晓霖 执业登记编码：S0760521010001电话：010-83496312 邮箱：zhangxiaolin@sxzq.com 事件描述 公司发布2022年中期财报，期内实现营收8.84亿元（+39.7%），实现归母净利润5.91亿元（+38.9%），扣非归母净利润5.71亿元（+38.88%），EPS2.73元。其中Q2实现营收4.54亿元（+21.41%），环比Q1增长5.45%；实现归母净利润3.11亿元（+22.05%），环比Q1增长10.98%；扣非归母净利润3.05亿元（+22.79%），环比Q1增长14.9%。 事件点评 凝胶类产品濡白天使业绩增长亮眼，溶液类产品嗨体等稳定放量。疫情得到有效缓解后，医美需求快速回补，分产品来看，溶液类注射产品实现营收6.43亿元（+35.12%），毛利率94.07%（+0.34pct），占比72.72%（-2.46pct）；凝胶类注射产品实现营收2.37亿元（+59.71%），毛利率96.05%（+2.74pct），占比37.42%（+13.99pct）。 濡白天使市场反馈可观，肉毒素经销有序推进。目前新产品濡白天使市场推广有序进行，已在一二线城市、不同类型机构间快速渗透，医生、求美者反馈良好。公司与韩国HuonsBP于5月签订经销合作框架协议，约定公司以研发注册方式引进HuonsBP肉毒素产品，并约定经销区域（国内包括港澳地区）作为唯一合法经销商进行进口和经销。 在研产品矩阵丰富，产品包含注射针剂、慢性体重管理产品、麻醉乳膏等多个管线。目前公司已经形成7款获得国家药监局批准III类医疗器械产品+8款在研产品多线布局组合。其中两款产品进入临床及注册程序，分别为注射用A型肉毒毒素，已经完成III期临床入组，利拉鲁肽注射液已经完成I期临床试验；有两款皮肤填充剂产品进入临床试验阶段；有三款临床前项目，去氧胆酸注射液、利多卡因丁卡因乳膏、透明质酸酶预计2022-2023年提交、完成临床试验；另有第二代埋植线进入注册检验阶段。 公司产品结构持续优化，高端产品管线持续贡献增长动能。期内公司毛利率继续上升，增长1.15pct至94.4%，净利率66.78%（-0.31pct）。整体费用率11.07%（+1.46pct），其中销售费用率9.72%与上年基本持平，销售费用 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1 0.86亿元（+39.7%）系销售团队扩充人员以及宣传推广费增加；管理费用率4.31%（+0.19pct）系管理人员薪酬增加；研发费用率7.31%（+0.34pct）系研发人员薪酬及技术服务费增加；财务费用率-2.96%（+1.27pct）系租赁负债利息费用增加。经营活动产生现金流净额5.61亿元（+28.23%），系销售回款增加；投资活动产生现金流净额-5.61亿元（-158倍）系购买理财产品未到期。 投资建议 短期来看，二季度国内多地疫情反复给线下消费场景复苏带来较大冲击，公司销售占比较高的一线城市经历较长时间封控。公司利用线上学术推广、培训等方式夯实营销策略、增加客户黏性。6月起疫情逐渐好转后医美消费需求快速回补，22H2线下消费场景有望持续向好带动业绩增长。我们继续看好公司合规III类医疗器械产品嗨体、冭活泡泡针提高渗透率，凝胶类产品濡白天使持续放量，引领再生医美市场新需求。长期来看，公司于6月重新递交港股上市申请，彰显全球布局信心。我们预计公司2022-2024年EPS分别为6.73\9.73\13.62元，对应8月24日收盘价548元，PE分别为81.3\56.2\40.2倍，维持“买入-B”评级。风险提示 行业受政策监管影响风险；消费需求不及预期风险；新品研发不及预期风险；市场竞争加剧风险。 财务数据与估值： 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 709 1,448 2,252 3,288 4,616 YoY(%) 27.2 104.1 55.6 46.0 40.4 净利润(百万元) 440 958 1,457 2,106 2,948 YoY(%) 43.9 117.8 52.1 44.5 40.0 毛利率(%) 91.8 93.7 93.6 93.6 93.7 EPS(摊薄/元) 2.03 4.43 6.73 9.73 13.62 ROE(%) 9.6 19.0 22.5 24.5 25.5 P/E(倍) 269.3 123.6 81.3 56.2 40.2 P/B(倍) 26.1 23.5 18.3 13.8 10.3 净利率(%) 62.0 66.2 64.7 64.0 63.9 数据来源：最闻，山西证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元) 利润表(百万元) 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 4376 3803 4078 4986 6742 营业收入 709 1448 2252 3288 4616 现金 3456 3264 3492 4304 5977 营业成本 58 91 144 210 291 应收票据及应收账款 30 72 87 145 180 营业税金及附加 4 7 20 20 29 预付账款 6 15 18 30 37 营业费用 71 156 198 289 406 存货 27 35 63 80 117 管理费用 44 65 90 132 185 其他流动资产 857 418 419 427 431 研发费用 62 102 158 230 323 非流动资产 257 1462 2673 3892 5130 财务费用 -14 -52 -146 -183 -246 长期投资 34 1001 1966 2931 3896 资产减值损失 -0 -0 45 66 92 固定资产 143 143 370 620 888 公允价值变动收益 2 27 7 9 11 无形资产 10 12 12 12 13 投资净收益 15 18 10 13 14 其他非流动资产 70 306 325 328 333 营业利润 503 1127 1761 2545 3562 资产总计 4633 5265 6751 8877 11872 营业外收入 0 0 0 0 0 流动负债 90 179 207 229 277 营业外支出 0 5 1 2 2 短期借款 0 0 0 0 0 利润总额 503 1122 1760 2543 3560 应付票据及应付账款 5 9 12 18 24 所得税 69 165 304 439 614 其他流动负债 85 170 195 211 253 税后利润 433 957 1456 2105 2946 非流动负债 12 57 58 58 58 少数股东损益 -6 -0 -1 -1 -1 长期借款 0 0 2 1 1 归属母公司净利润 440 958 1457 2106 2948 其他非流动负债 12 57 57 57 57 EBITDA 410 1036 1671 2450 3442 负债合计 101 235 265 287 335 少数股东权益 -3 0 -1 -2 -3 主要财务比率 股本 120 216 216 216 216 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 资本公积 3545 3411 3411 3411 3411 成长能力 留存收益 869 1406 2862 4967 7913 营业收入(%) 27.2 104.1 55.6 46.0 40.4 归属母公司股东权益 4534 5029 6487 8592 11540 营业利润(%) 43.6 124.1 56.3 44.5 40.0 负债和股东权益 4633 5265 6751 8877 11872 归属于母公司净利润(%) 43.9 117.8 52.1 44.5 40.0 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 91.8 93.7 93.6 93.6 93.7 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 净利率(%) 62.0 66.2 64.7 64.0 63.9 经营活动现金流 426 943 1295 1849 2676 ROE(%) 9.6 19.0 22.5 24.5 25.5 净利润 433 957 1456 2105 2946 ROIC(%) 7.6 17.2 21.0 23.2 24.3 折旧摊销 11 12 12 24 36 偿债能力 财务费用 -14 -52 -146 -183 -246 资产负债率(%) 2.2 4.5 3.9 3.2 2.8 投资损失 -15 -18 -10 -13 -14 流动比率 48.8 21.3 19.7 21.8 24.3 营运资金变动 -4 2 -10 -74 -35 速动比率 48.3 20.8 19.1 21.2 23.7 其他经营现金流 14 42 -7 -9 -11 营运能力 投资活动现金流 -916 -648 -1206 -1220 -1249 总资产周转率 0.3 0.3 0.4 0.4 0.4 筹资活动现金流 3441 -487 140 183 247 应收账款周转率 31.8 28.3 28.3 28.3 28.3 应付账款周转率 9.7 13.9 13.9 13.9 13.9 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄) 2.03 4.43 6.73 9.73 13.62 P/E 269.3 123.6 81.3 56.2 40.2 每股经营现金流(最新摊薄) 1.97 4.36 5.98 8.55 12.37 P/B 26.1 23.5 18.3 13.8 10.3 每股净资产(最新摊薄) 20.95 23.25 29.98 39.71 53.34 EV/EBITDA 278.4 110.9 68.6 46.5 32.6 数据来源：最闻、山西证券研究所 分析师承诺： 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位或执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利。 投资评级的说明： 以报告发布日后的6--12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯 达克综合指数或标普500指数为基准。 无评级：因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见的结果的重大不确定事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。（新股覆盖、新三板覆盖报告及转债报告默认无评级） 评级体系： ——公司评级 买入：预计涨幅领先相对基准指数15%以上； 增持：预计涨幅领先相对基准指数介于5%-15%之间；中性：预计涨幅领先相对基准指数介于-5%-5%之间；减持：预计涨幅落后相对基准指数介于-5%--15%之间；卖出：预计涨幅落后相对基准指数-15%以上。