HUD行业引领者，汽车电子多点布局

华阳集团是汽车电子行业核心龙头企业。公司业务板块主要有四大类，包括汽车电子（2021年收入占比65%）、精密压铸（20%）、精密电子部件（10%）、LED照明（5%），通过华阳通用、华阳多媒体、华阳数码特、华阳精机、华阳光电5家控股公司掌舵业务经营。公司产品主要聚焦智能化，客户以自主车企为主，也包括新势力及合资车企。近五年公司净利润增速较快，2021年实现营收44.9亿元/+33%、归母净利3.0亿元/+65%。 汽车电子业务核心产品HUD迎量价齐升，未来成长空间大。HUD（抬头显示）能够降低由于驾驶员低头查看仪表盘相关信息而发生事故的概率，从而满足驾乘者日益旺盛的驾驶安全感、科技感的诉求，搭载率逐步提升。随着HUD逐渐普及、技术逐步成熟，成本下行有望进一步推动HUD产品从选配到标配。 此外，目前市场主流的W-HUD产品单车价值约1000元，未来随着更智能的AR-HUD普及，HUD产品的单车价值有望增至3000-4000元。华阳集团深耕HUD业务多年，具备先发优势，目前已配套多款车型，尤其与自主车企合作紧密，HUD产品上量速度有望保持高增。另外，公司在AR-HUD产品上取得技术突破并已获得订单，凭借技术、资源优势持续领跑HUD行业。 多维度延伸汽车智能化产品，充分受益行业扩容。公司汽车电子业务涵盖智能座舱、智能驾驶和智能网联三条产品线，具体产品包括HUD、中控屏、液晶仪表、无线充电、座舱域控制器等智能座舱产品，还包括360环视系统、摄像头、自动泊车等智能驾驶产品。除核心产品HUD未来增长较快外，中控屏、液晶仪表迭代升级、单车价值有望进一步提升，智能座舱域控、数字声学系统、自动泊车系统、数字钥匙等一系列新产品新技术加快落地，多个定点项目下半年量产上市。 精密压铸作为公司另一大板块，与汽车电子业务协同。公司精密压铸业务延伸至新能源和汽车电子领域，目前拥有汽车关键零部件（含新能源三电系统关键部件）、精密3C电子部件及工业控制部件等产品线，产品应用从动力系统、制动系统、转向系统等关键零部件延伸至新能源三电系统、热管理系统和汽车电子零部件（HUD、激光雷达、毫米波雷达）等，客户包括比亚迪、大陆、博格华纳、采埃孚、大疆、速腾聚创等，新能源汽车和汽车电子（HUD、激光雷达、毫米波雷达等）相关项目订单持续增加。 投资建议：受益于汽车智能化行业扩容，公司HUD、中控屏、液晶仪表等智能化产品均有望迎来量价齐升，汽车电子业务将迅速增长。我们预计公司2022-2024年营业收入59.7亿、81.4亿、109.9亿元，归母净利4.3亿、6.1亿、8.4亿元，同比+43%、+43%、+37%，对应当前PE57、40、29倍。考虑到公司所处的汽车智能化行业的成长性、公司在细分赛道的龙头地位、以及后续新订单增长潜力，给予2023年目标PE50倍，对应目标市值304亿元、目标股价63.93元、目标空间25%，首次覆盖，给予“强推”评级。 风险提示：原材料涨价、芯片短缺等宏观风险，HUD业务进展不及预期，智能化产品新订单获取不及预期，汽车电子行业竞争加剧等。 主要财务指标 投资主题 报告亮点 1)详细梳理公司5大经营主体的经营情况； 2)清晰阐述HUD技术原理、产品类型、行业格局以及华阳集团的竞争优势； 3)细致整理公司汽车电子业务产品布局情况。 投资逻辑 汽车电子行业扩容，公司核心产品HUD量价齐升，未来成长空间大： 1)行业层面，HUD能够满足驾乘者日益旺盛的驾驶安全感、科技感的诉求，搭载率逐步提升；随着HUD逐渐普及、技术逐步成熟，成本下行有望进一步推动HUD产品从选配到标配；此外，目前市场主流的W-HUD产品单车价值约1000元，未来随着更智能的AR-HUD普及，HUD产品的单车价值有望增至3000-4000元。 2)公司层面，HUD产品目前已配套多款车型，尤其与自主车企合作紧密，HUD产品上量速度有望保持高增。公司在ASP更高的AR-HUD产品上取得技术突破并已获得订单，凭借技术、资源优势持续领跑HUD行业。 另外，公司中控屏、液晶仪表、无线充电等智能化产品均有望跟随行业迎来量价齐升，汽车电子业务多点开花。 关键假设、估值与盈利预测 受益于汽车智能化行业扩容，公司HUD、中控屏、液晶仪表等智能化产品均有望迎来量价齐升，汽车电子业务将迅速增长。我们预计公司2022-2024年营业收入59.7亿、81.4亿、109.9亿元、同比+33%、+36%、+35%，归母净利4.3亿、6.1亿、8.4亿元，同比+43%、+43%、+37%。 考虑到公司所处的汽车智能化行业的成长性、公司在细分赛道的龙头地位、以及后续新订单增长潜力，给予2023年目标PE50倍，对应目标市值304亿元、目标股价63.93元、目标空间25%，首次覆盖，给予“强推”评级。 一、基本情况：汽车电子行业引领者 华阳集团是汽车电子行业核心龙头企业。公司前身华阳实业于1993年成立，2002年进行改制成为华阳有限责任公司，2013年公司变更设立为股份公司，更名华阳集团，2017年于深交所中小板上市。深耕20余年，公司通过布局控股子公司拓展业务品类，目前公司拥有汽车电子、精密电子部件、精密压铸以及LED照明四大主营业务。 图表1：华阳集团历史沿革 8名高管为实际控制人，与公司深度绑定。截止2022年中报，华越投资持有华阳集团56.95%的股份，南京越财企业管理公司持有华越投资76.31%股份，邹淦荣（董事长、总裁）、张元泽（董事）、吴卫（董事、副总裁）、李道勇（董事、副总裁）、孙永镝（董事）、陈世银（副总裁）、曾仁武（副总裁）、李光辉（华越投资董事、总经理）共8名高管合计持有南京市越财企业管理公司67.31%股份，为华阳集团实际控制人。 图表2：公司股权结构 5家控股公司掌舵四类业务经营，业务清晰划分提高经营效率。目前公司汽车电子、精密压铸、精密电子部件、LED照明业务的研发、生产、销售主要由五个控股公司开展： 1)华阳通用（汽车电子）：产品包括座舱域与智能驾驶域的产品及服务，如信息娱乐、液晶仪表、座舱域控制器、车联网服务、360环视、自动泊车等。2021年实现营收25.7亿元、净利润1.1亿元、净利率4.1%。 2)华阳多媒体（汽车电子、精密电子部件）：产品包括HUD、车载无线充电、车载翻转机构、DVD机芯、智能制造装备等。2021年实现营收6.4亿元、净利润0.4亿元、净利率5.8%。 3)华阳数码特（汽车电子、精密电子部件）：产品包括汽车摄像头、行车记录仪及LED背光组件；2021年实现营收1.8亿元、净利润-0.03亿元、净利率-1.7%。 4)华阳精机（精密压铸）：聚焦汽车轻量化，致力于轻量化材料在汽车的应用；2021年实现营收8.6亿元、净利润1.2亿元、净利率13.3%。 5)华阳光电（LED照明）：2021年实现营收1.7亿元、净利润0.2亿元、净利率13.9%。 图表3：华阳集团各主体营业收入（亿元） 图表4：华阳集团各主体净利润（亿元） 图表5：华阳集团四大业务的5家经营主体 汽车电子业务占比超六成，精密压铸业务毛利率较高。公司业务板块主要有四大类，包括汽车电子（2021年占比65%）、精密压铸（20%）、精密电子部件（10%）、LED照明（5%）： 1)汽车电子：产品既包括信息娱乐（中控）、液晶仪表、抬头显示（HUD）、无线充电、座舱域控、电子外后视镜、流媒体后视镜等智能座舱产品，也包括智能驾驶域控、360环视系统、自动泊车系统（APA）、盲区监测（BSD）、驾驶员监测系统（DMS）、车载摄像头等智能驾驶产品。客户广泛覆盖自主、合资及新势力车企，包括长城、长安、吉利、比亚迪、金康赛力斯、蔚来、零跑、威马、百度、长安福特、长安马自达、东风本田等。2021年汽车电子业务收入29.5亿元/+40%，毛利率21.2%/-1.9PP。 2)精密压铸：包括铝合金、锌合金、镁合金精密压铸件、精密加工件，涵盖汽车关键零部件、精密3C电子部件及工业控制部件等产品线，主要应用于动力系统、转向系统、制动系统、新能源三电系统、热管理系统和汽车电子零部件（HUD、激光雷达、毫米波雷达）等，主要客户有比亚迪、大陆、博格华纳、采埃孚、海拉、泰科、联电、大疆、速腾聚创等。2021年精密压铸业务收入9.4亿元/+48%，毛利率25.7%/-5.0PP。 3)精密电子部件：主要产品与光盘应用相关，有机芯、激光头及组件等产品线。2021年精密电子部件业务收入3.4亿元/-12%，毛利率8.2%/-0.9PP。 4)LED照明：主要产品包括智能照明、工程照明、商业和工业照明灯具，LED电源、封装产品等，采用订单式生产模式2021年LED照明业务收入1.6亿元/+15%，毛利率20.2%/+2.2PP。 图表6：华阳集团四大类业务 图表7：华阳集团各业务营业收入占比（%） 图表8：华阳集团各业务毛利率（%） 整体看，近五年来净利润增速较快。2017-2021年，公司营业收入分别为41.66亿元、34.69亿元、33.83亿元、33.74亿元、44.88亿元。2018-2021年，公司归母净利润分别为0.17亿元、0.74亿元、1.81亿元、2.99亿元，2019-2021年同比增幅分别高达347.79%、143.04%、64.94%。 图表9：2017-2021年公司营业收入（万元） 图表10：2017-2021年公司归母净利润（万元） 整体费用率稳定下降。近几年公司销售费用率、管理费用率、研发费用率呈现稳步下降的态势，三大费用的营收占比从2018年的20.35%下降到2021年的15.39%。公司研发费用从2020年的2.86亿元上升到2021年的3.47亿元，较上年同期增长21.57%。公司重点围绕汽车智能化、低碳化（轻量化），在汽车电子、精密压铸业务持续保持较高的研发投入，主要用于项目研发和前瞻性技术研发，研发投入加大。 毛利率稳定，净利率稳步提升。2017-2021年公司净利率分别为6.71%、0.52%、2.19%、5.34%、6.63%，毛利率分别为22.44%、20.47%、22.43%、23.62%、21.57%，整体呈现稳步上升的趋势。 图表11：2017-2022Q1公司期间费用率（%） 图表12：2017-2021年公司毛利率和净利率（%） 二、汽车电子：聚焦智能化，核心产品量价齐升 公司汽车电子业务丰富，拥有智能座舱、智能驾驶和智能网联三条产品线。产品包括信息娱乐、液晶仪表、抬头显示(HUD)、流媒体后视镜、座舱域控制器、空调控制器、无线充电、360环视系统、自动泊车系统(APA)、盲区监测(BSD)、驾驶员监测系统、高清摄像头、其它驾驶辅助系统、车联网服务等。 图表13：公司汽车电子产品在汽车的应用场景示意图 汽车电子产品ASP几百元到几千元不等，客户覆盖类型全。从公司产品线上看，HUD、车载信息娱乐（中控）、驾驶信息显示系统（仪表）都有ASP进一步提升的预期，其中HUD有望从1000元提升至3000-4000元，中控/仪表随着屏幕数量、车载功能丰富ASP有望翻倍。除此以外，公司配套产品还包括ASP 300-500元左右的无线充电、ASP 500-1000元左右的流媒体后视镜等，估计整体单车型平均配套价值超千元。汽车电子产品覆盖客户全面，包括长城、长安、比亚迪、广汽埃安等自主车企、蔚来、零跑、威马、问界、百度等新势力车企，以及长安福特、Stellantis集团、北京现代、长安马自达、东风本田等合资车企。 图表14：华阳集团部分汽车电子产品及ASP （一）HUD：量价齐升，未来成长空间大 1、HUD行业：选配到标配演进，蕴含国产替代机遇 HUD（抬头显示）是将速度、油表和会车等信息投影至前挡风玻璃或半透明树脂玻璃上，从而降低由于驾驶员低头查看仪表盘相关信息而发生事故的概率。HUD能够满足驾乘者日益旺盛的驾驶安全感、科技感的诉求。 投影显示是HUD技术重点，目前以T