业绩好于预期，Amer大幅减亏

核心观点 业绩好于预期，Amer大幅减亏 公司发布22H1中报，22H1公司实现收入259.6亿元，同比增长13.8%，实现归母净利润35.9亿元，同比下滑6.6%，好于市场预期。 安踏品牌：DTC贡献主要收入增长，疫情背景下表现稳健。1）收入：22H1实现营业收入133.6亿元，同比增加26.3%，拆分来看，经销、DTC和线上收入分别为21.5、66.4和45.7亿，分别同比增长-34.1%、79.3%和26.6%，DTC为收入主要贡献。2）盈利能力：22H1毛利率和营业利润率分别为55.1%和22%，同比分别增长2.3/-1.1pct，毛利率提升主要系高毛利的DTC占比提升，整体盈利能力稳健。 Fila品牌：上半年不利条件下，盈利能力表现好于预期。1）收入：22H1实现营业收入107.8亿元，同比下滑0.5%，基本持平。2）盈利能力：22H1毛利率和营业利润率分别为68.6%和22.5%，同比分别下滑3.7/6.5pct，其中22H1营业利润率表现好于21H2（约20%），主要系公司实施了更严格的控费措施，表现超预期。 其他品牌：迪桑特和可隆增长势头强劲，Amer上半年大幅减亏。1）收入：22H1其他品牌实现营业收入18.3亿元，同比增长29.9%，其中迪桑特和可隆引领增长。2）盈利能力：22H1毛利率和营业利润率分别为74.2%和21.6%，同比分别增长3.8/0.6pct，其中迪桑特毛利率接近75%，营业利润率超25%；可隆毛利率超70%，营业利润率超10%。3）Amer22H1在淡季亏损额为1.78亿，大幅少于去年同期3.46亿，全年有望实现收购以来首次贡献正利润。 在上半年多重因素影响下，无论安踏还是FILA品牌均实现了较好的盈利水平，22H1环比21H2均环比改善，展现了公司较强的控费能力和增长韧性。公司对未来保持谨慎乐观，2022年指引如下：其中安踏全年收入20%+增长（隐含下半年15%+增长）、FILA下半年10%+增长，其他品牌下半年30%+增长。我们看好公司多品牌矩阵的运营模式，不但能有效覆盖各层次的消费人群，在后疫情时代也能更好地抓住细分市场机会，看好公司中长期增长韧性 盈利预测与投资建议 根据中报，我们上调2022-2024年盈利预测，预计2022-2024年每股收益分别为 2.99元、3.83元和4.68元（原2.83元、3.62元和4.45元），参考可比公司，维持 2022年31倍PE，对应目标价106.10港币，维持“买入”评级。 风险提示：国内外疫情的反复，行业竞争加剧等。 公司研究|中报点评安踏体育02020.HK 买入（维持） 股价（2022年08月24日）95.65港元 目标价格106.10港元 行业纺织服装 52周最高价/最低价168.18/75.75港元总股本/流通H股（万股）271,362/271,362H股市值（百万港币）259,558国家/地区中国 报告发布日期2022年08月24日 1周1月3月12月 绝对表现9.634.8820.54-43.31 相对表现12.9111.3824.73-18.2 恒生指数-3.28-6.5-4.19-25.11 施红梅021-63325888*6076 shihongmei@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860511010001 赵越峰021-63325888*7507 zhaoyuefeng@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860513060001香港证监会牌照：BPU173 朱炎021-63325888*6107 zhuyan3@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521070006 杨妍yangyan3@orientsec.com.cn 公司主要财务信息 二季度FILA流水表现好于预期，看好公司中长期增长韧性 2022-07-13 2020A2021A2022E2023E2024E 营业收入(百万元)35,51249,32856,66669,42282,066 同比增长(%)4.7%38.9%14.9%22.5%18.2% 营业利润(百万元)9,15210,98912,05414,96918,023 同比增长(%)5.3%20.1%9.7%24.2%20.4% 归属母公司净利润(百万元)5,1627,7208,10010,39612,704 同比增长(%)-3.4%49.6%4.9%28.3%22.2% 每股收益（元）1.902.842.993.834.68 毛利率(%)58.2%61.6%61.9%62.2%62.4% 净利率(%)14.5%15.7%14.3%15.0%15.5% 市盈率（倍） 43.9 29.4 28.0 21.8 17.8 市净率（倍） 8.8 7.2 5.9 5.0 4.2 净资产收益率(%)20.0%24.4%21.3%22.9%23.5% 3月疫情拖累Q1流水表现，静待疫情拐点2022-04-16 各品牌高质量增长，冬奥会提升品牌热度2022-03-23 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 根据中报，我们上调2022-2024年盈利预测（主要上调了收入、毛利率），预计2022-2024年每 股收益分别为2.99元、3.83元和4.68元（原2.83元、3.62元和4.45元），参考可比公司，维持2022年31倍PE，对应目标价106.10港币（1人民币=1.14港币），维持“买入”评级。 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 现金及等价物 20,346 24,577 29,957 35,332 44,025 营业收入 35,512 49,328 56,666 69,422 82,066 应收账款 3,731 3,296 7,015 5,462 8,329 营业成本 -14,861 -18,924 -21,592 -26,229 -30,824 其他应收款 2,883 3,618 3,850 5,299 5,516 毛利 20,651 30,404 35,074 43,194 51,242 预付账款 0 0 0 0 0 其他收净额 1,389 1,266 1,687 2,183 2,562 存货 5,486 7,644 4,352 10,220 6,905 销售费用 -10,766 -17,753 -20,966 -25,895 -30,529 其他 271 767 4 4 4 管理费用 -2,122 -2,928 -3,740 -4,512 -5,252 流动资产合计 32,717 39,902 45,178 56,317 64,779 财务费用 -462 332 25 -97 -163 合资公司投资 9,658 9,027 9,061 9,536 10,273 来自Amer损益 -601 -81 34 475 737 固定资产 2,184 2,853 3,183 3,601 4,110 除税前溢利 8,089 11,240 12,113 15,347 18,597 在建工程 545 926 926 926 926 所得税 -2,520 -3,021 -3,513 -4,450 -5,393 预付账款 46.0 43.0 43.0 43.0 43.0 净利润(含少数股东权益) 5,569 8,219 8,600 10,896 13,204 无形资产 1,579 1,531 1,489 1,461 1,445 净利润 5,162 7,720 8,100 10,396 12,704 递延所得税资产 960 1,053 1,053 1,053 1,053 少数股东权益 407 499 500 500 500 其他 5,139 8,387 1,975 10,438 15,441 其他综合收益 -331 58 0 0 0 非流动资产合计 19,150 22,766 16,677 26,005 32,237 综合收益总额(含少数股东 5,238 8,277 8,600 10,896 13,204 权益) 资产总计 51,867 62,668 61,855 82,322 97,016 综合收益总额 4,831 7,778 8,100 10,396 12,704 短期借款 1,968 1,748 0 0 0 少数股东权益 407 499 500 500 500 应付账款 2,376 3,146 4,459 4,855 6,032 其他 7,371 11,049 7,808 15,608 17,537 每股收益（元） 1.90 2.84 2.99 3.83 4.68 流动负债合计 11,715 15,943 12,266 20,462 23,570 长期借款 12,456 11,425 11,537 11,649 11,761 主要财务比率 递延税项负债 1,872 3,637 -61 4,723 7,550 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 非流动负债合计 14,328 15,062 11,476 16,372 19,312 成长能力 负债合计 26,043 31,005 23,743 36,834 42,881 营业收入 4.7% 38.9% 14.9% 22.5% 18.2% 少数股东权益 1,811 2,740 3,195 3,650 4,105 营业利润 5.3% 20.1% 9.7% 24.2% 20.4% 股本 261 261 261 261 261 归属于母公司净利润 -3.4% 49.6% 4.9% 28.3% 22.2% 储备 23,752 28,662 34,656 41,577 49,769 获利能力 股东权益合计 25,824 31,663 38,112 45,488 54,135 毛利率 58.2% 61.6% 61.9% 62.2% 62.4% 负债和股东权益总计 51,867 62,668 61,855 82,322 97,016 净利率 14.5% 15.7% 14.3% 15.0% 15.5% ROE 20.0% 24.4% 21.3% 22.9% 23.5% 现金流量表单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 偿债能力 净利润 5,162 7,720 8,100 10,396 12,704 资产负债率 50.2% 49.5% 38.4% 44.7% 44.2% 折旧摊销 7,165 10,857 8,848 14,518 19,060 净负债率 -22.9% -36.0% -48.3% -52.1% -59.6% 财务费用 462 -332 -25 97 163 流动比率 2.79 2.50 3.68 2.75 2.75 处置 272 313 402 150 501 速动比率 2.32 2.02 3.33 2.25 2.46 营运资金变动 -2,847 1,001 126 -1,248 1,163 营运能力 其它 -2,756 -7,698 -8,134 -10,871 -13,442 应收账款周转率 9.3 14.0 11.0 11.1 11.9 经营活动现金流 7,458 11,861 9,317 13,043 20,150 存货周转率 3.0 2.9 3.6 3.6 3.6 资本支出 -1,393 -858 -986 -1,208 -1,427 总资产周转率 0.8 0.9 0.9 1.0 0.9 合资公司投资 893 631 -34