二季度毛利率下行，新车型有望带来公司边际改善

小鹏汽车-W(9868.HK) 汽车 2022年08月24日 二季度毛利率下行，新车型有望带来公司边际改善 推荐（维持） 股价：82.95元（港币） 主要数据 行业汽车 公司网址www.xiaopeng.com 大股东/持股SimplicityHoldingLimited/19.11% 实际控制人何小鹏 总股本(百万股)1721.42 流通A股(百万股) 流通B/H股(百万股) 总市值（亿元）1246.94 流通A股市值(亿元) 每股净资产(元)23.23 资产负债率(%)42.30 行情走势图 相关研究报告 《小鹏汽车-W*9868.HK*一季度经营稳健、销量结构持续改善》2022-05-24 《小鹏汽车-W*9868.HK*新势力交付量首位、自动驾驶稳步推进》2022-03-29 《小鹏汽车-W*9868.HK*加码自动驾驶、持续进化的智能化先锋》2022-01-28 证券分析师 事项： 公司发布2022年二季度业绩报告，二季度公司实现营业收入74.4亿元 （+97.7%），净亏损达到27.0亿元，同比扩大126.1%。1H22公司实现营业收入148.9亿元（+121.9%），实现净亏损44.0亿元，同比扩大122.2%。 平安观点： 二季度毛利率下行，三季度交付指引承压。2022二季度公司交付新车 34422台，同比增加98%，与一季度基本持平，小幅超过公司此前给出的 3.1~3.4万台的交付预期，连续四季度交付量居造车新势力第一位。销量结构方面，小鹏P7和P5分别交付15983/12848台，高价车型P7销量相比一季度下滑3444台。1H22汽车业务毛利率9.7%(1H21为10.6%)和蔚来、理想相比，公司的毛利率水平较低。公司给出的2022年三季度交付指引为2.9~3.1万台，对应营收预期为68~72亿元，交付指引低于市场预期。我们认为随着新能源市场竞争日趋激烈，公司在售的三款车型已经到达一定瓶颈期，公司需要新车型以及换代改款车型提振公司销量。 剔除汇兑损益后，公司二季度净亏损与一季度基本持平。公司二季度汇兑损失达到9.4亿元，若扣除汇兑损失，公司二季度净亏损约为17.5亿元， 与一季度净亏损基本持平。费用方面，公司二季度研发费用和销售、行政及一般费用分别为12.6亿/16.6亿元，与一季度基本持平，上半年公司研发费用累计达到24.9亿元，我们预计全年公司研发支出将达到60亿元。 小鹏G9有望实现公司在电动化和智能化方面的领先。公司旗下第4款车型G9于8月10日正式开启预订，开启预订24小时后订单达到2.3万台，预计将于9月份正式上市，10月份开启交付。G9定位中大型豪华纯电SUV，是公司于2022年推出的重磅车型。电动化方面，G9是国内较早 搭载800V高压充电平台的量产车型，智能化方面，G9将搭载公司新一代电子电气架构，公司将基于G9推出全场景的导航辅助驾驶功能。公司2023年将推出两款车型（一款B级车以及一款C级车），同时P7将迎来大改款，届时公司在售车型将达到6款，公司预计随着G9以及新车型的交付，整体毛利率水平将得到改善。 公 司报告 公 司季报点评 证券研究报告 王德安投资咨询资格编号 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 5844 20988 33778 68277 99381 YOY(%) 151.8 259.1 60.9 102.1 45.6 净利润(百万元) -2732 -4863 -7935 -4362 -921 YOY(%) 26.0 -78.0 -63.2 45.0 78.9 毛利率(%) 4.6 12.5 11.3 17.0 20.0 净利率(%) -46.7 -23.2 -23.5 -6.4 -0.9 ROE(%) -7.9 -11.5 -22.9 -14.4 -3.1 EPS(摊薄/元) -1.59 -2.83 -4.61 -2.53 -0.53 P/E(倍) -45.6 -25.6 -15.7 -28.6 -135.4 P/B(倍) 3.6 3.0 3.6 4.1 4.2 S1060511010006 BQV509 WANGDEAN002@pingan.com.cn 研究助理 王跟海一般证券从业资格编号 S1060121070063 WANGGENHAI964@pingan.com.cn 小鹏汽车-W·公司季报点评 着手量产铺设800V高压充电系统。截至2022年8月，公司自营充电站1000座（包括超充站799座和目的地站201座），覆盖全国所有地级行政区和直辖市，同时公司已经着手量产铺设800V高压充电系统，在8月举行的小鹏超级补能发布会上，公司发布了S4超快充，单桩最大功率480kW，基于S4超快充，小鹏G9可以实现充电5分钟，续航200公里的补能效率。 2022年小鹏将在G9订单前10的城市集中建设S4超快充站点，到2023年，在重点城市，核心高速沿线上建设S4超快充，到2025年，公司将再建设2000个小鹏超快充站。 盈利预测与投资建议：结合公司交付指引以及公司的新品节奏，我们调整公司2022~2024年营业收入预测为338亿/683亿/994亿（原营收预测为381亿/695亿/1081亿），对应2022~2024年净利润预测分别为-79亿/-44亿/-9亿（原净利润预测为-63亿/-30亿/-2亿），我们认为公司新车型的推出有望带动公司销量和盈利能力的提升，目前公司在高阶辅助驾驶领域行业领先， 800V高压充电平台即将量产，超快充电网络加速布局，新车型的推出有望带来公司的边际改善，维持公司“推荐”评级。 风险提示：1）新推出的车型销量不及预期；2）公司未来几年还将处于高投入期，公司基本面可能出现恶化；3）疫情对宏观经济产生较大冲击，居民收入减少，影响汽车消费；4）用户对高级别辅助驾驶的接受度不及预期。 图表1新势力季度交付数据单位：辆图表2小鹏汽车季度研发费用单位：亿元 蔚来 小鹏41751理想 3456134422 25666 17398 13340 14.5 12.6 12.2 12.6 8.6 5.4 16 45,000 40,000 35,000 30,000 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 0 1Q212Q213Q214Q211Q222Q22 14 12 10 8 6 4 2 0 1Q212Q213Q214Q211Q222Q22 资料来源：公司公告、平安证券研究所资料来源：公司财报、平安证券研究所 图表3小鹏汽车营业收入&毛利率单位：亿元、%图表4小鹏汽车季度净亏损单位：亿元 营业收入 毛利率 10.9% 74.4 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 1Q212Q213Q214Q211Q222Q22 16% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 0 1Q212Q213Q214Q211Q222Q22 -7.9 -11.9 -12.9 -15.9 -17.0 -27.0 (5) (10) (15) (20) (25) (30) 资料来源：公司财报、平安证券研究所资料来源：公司财报、平安证券研究所 2/4 小鹏汽车-W·公司季报点评 会计年度2021A2022E2023E2024E 会计年度2021A2022E2023E2024E 资产负债表单位：百万元利润表单位：百万元 货币资金1163519712125629938 应收账款267364471303118968 预付款项、现金及其他268470701429120801 其他应收款0000 存货266254291026714402 其他流动资产29176221814194159757 流动资产总计488316083992093123866 长期股权投资0000 固定资产5425457537252875 在建工程0000 无形资产3035252920241518 长期待摊费用0000 其他非流动资产8360836083608360 非流动资产合计16821154651410912753 资产总计6565176304106202136619 短期借款00075 应付账款12362191903629050908 其他流动负债5650169183407749541 流动负债合计180133610870367100524 长期借款1675167516752857 其他非流动负债3817381738173817 非流动负债合计5492549254926674 负债合计235054160075860107198 股本1713172117211721 储备43795442794427944279 留存收益-3361-11296-15658-16579 归属于母公司股东权益42147347043034229422 归属于非控制股股东权0000 权益合计42147347043034229422 负债和权益合计6565176304106202136619 会计年度2021A2022E2023E2024E 现金流量表单位：百万元 税后经营利润-808-8175-4602-1161 折旧与摊销838135613561356 财务费用-688-912-1843-2683 其他经营资金-43614164-4144-4317 经营性现金净流量-10956433-9233-6805 投资性现金净流量-33076240240240 筹资性现金净流量14627140518433941 现金流量净额-195438077-7150-2624 资料来源：同花顺iFinD，平安证券研究所 营业额20988337786827799381 销售成本18366299725668179511 其他费用06000800010000 销售费用0354751216957 管理费用4114354751216957 财务费用-688-912-1843-2683 其他经营损益0200200200 投资收益0000 公允价值变动损益0000 营业利润-804-8175-4602-1161 其他非经营损益-4033240240240 税前利润-4837-7935-4362-921 所得税26000 税后利润-4863-7935-4362-921 归属于非控制股股东利润0000 归属于母公司股东利润-4863-7935-4362-921 EBITDA-4687-7491-4849-2248 NOPLAT-1521-9087-6445-3844 EPS(元)-2.83-4.61-2.53-0.53 主要财务比率 会计年度2021A2022E2023E2024E 成长能力 营收额增长率(%)259.160.9102.145.6 EBIT增长率(%)-94.4-60.129.941.9 EBITDA增长率(%)-95.0-59.835.353.6 税后利润增长率(%)-78.0-63.245.078.9 盈利能力 毛利率(%)12.511.317.020.0 净利率(%)-23.2-23.5-6.4-0.9 ROE(%)-11.5-22.9-14.4-3.1 ROA(%)-7.4-10.4-4.1-0.7 ROIC(%)-61.6-28.9-37.4-16.4 估值倍数 P/E-25.6-15.7-28.6-135.4 P/S5.93.71.81.3 P/B3.03.64.14.2 股息率0.00.00.00.0 EV/EBIT-20.5-12.1-19.0-34.6 EV/EBITDA-24.2-14.3-24.3-55.5 EV/NOPLAT-74.5-11.8-18.3-32.5 3/4 平安证券研究所投资评级： 股票投资评级: 强烈推荐（预计6个月内，股价表现强于市场表现20%以上） 推荐（预计6个月内，股价表现强于市场表现1