二季度利润端增速改善，期待改革成效

达仁堂（600329）：二季度利润端增速改善，期待改革成效 分析师：�雯 执业证书编号：S1380516110001 摘要： 2022年8月18日 公司研究 证券研究报告 公司点评报告 联系电话：010-88300898 邮箱：wangwen@gkzq.com.cn 公司评级 当前价格：23.08元/股 上次评级：推荐 本次评级：推荐 公司基本数据 总股本（百万股）：773 流通股本（百万股）：566 流通A股市值（亿）131 每股净资产（元）：8.34 资产负债率（%）：29 达仁堂近一年股价走势 数据来源：wind,国开证券研究与发展部 相关报告 全年业绩稳健增长，期待新发展动能— —中新药业（600329）2021年年报点评 利润端继续保持较快增长，集团混改效应有望持续显现——中新药业（600329）2021年三季报点评 老字号迸发经营活力，利润端增长大幅超预期——中新药业（600329）2021年半年报点评 公司发布2022年半年报，实现营收、归母净利润和扣非后的归母净利润 分别为37.75亿元、4.69亿元和4.64亿元，分别同比增长3.7%、1.4%和4.3%。其中二季度营收、归母净利润和扣非后的归母净利润分别同比增长4%、7.8%和10.2%。二季度，公司利润端增速由负转正，收入端继续稳定增长。 各销售平台完成产品线调整，大品种增长仍稳中有升。上半年公司继续大力开展销售资源的整合，动作非常迅速，目前已成立商销事业部营销平台，各销售平台也已完成产品线调整，组织架构建设工作。最大品种 速效救心丸上半年完成了经销商渠道和价格体系的重构，在销售调整的大背景下，上半年仍实现不含税收入7.7亿元，超过去年全年营收13亿的一半。另外除速效外其余大品种增长也较为稳健。上半年子公司京万红药业实现营收约2亿，同比增长20.3%，同时对京万红软膏零售端20g和50g规格的线上线下价格有一定幅度提升。整体我们预计销售整合或对工业端有所影响，但自去年四季度开始，收入端增长、及毛利率呈逐季改善态势。 公司开启“二次创业”，期待改革新成效。公司在新一届领导班子领导下，继续大刀阔斧的改革。今年上半年是公司“十四🖂”规划和变革发展的打桩筑基阶段，公司除整合销售资源外，还整合了流通板块资源， 新成立了药材资源中心，推进连锁大药房建设和统筹科研项目。品种方面围绕“三核九翼”，全面推动公司各品类协同发展。 投资建议：公司新实际控制人变更后，已制定了较为明确的发展计划和考核指标，公司正在全力变革中，我们对改革成果充满期待。我们维持此前盈利预测，预计公司2022年-2024年分别实现营业收入为72亿元、 79亿元和88亿元，分别同比增长5%、9%和12%，实现EPS分别为1.17 元，1.5元，1.94元。2022年8月18日收盘价对应2022年的估值约20倍，我们继续给予推荐评级，建议关注。 风险提示：业绩增长不及预期风险；营销和管理改革进度低于预期；产品竞争加剧风险；原料涨价风险；医保政策压力；集采风险；监管环境持续收紧超预期；海内外宏观经济下行风险；股票市场系统性风险。 财报摘要（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 主营收入 6,603.65 6,907.54 7,243.68 7,914.58 8,847.25 (+/-)% -5.58% 4.60% 4.87% 9.26% 11.78% 息税前利润（EBIT） 553.28 602.28 756.88 1,026.18 1,399.79 (+/-)% -0.17% 8.86% 25.67% 35.58% 36.41% 归母净利润 661.70 769.14 901.91 1,161.41 1,502.99 (+/-)% 5.78% 16.24% 17.26% 28.77% 29.41% 每股净收益（元） 0.86 0.99 1.17 1.50 1.94 数据来源：wind,公司公告，国开证券研究与发展部。2022-2024年数据系作者预测值。 公司发布2022年半年报，实现营收、归母净利润和扣非后的归母净利润分别为 37.75亿元、4.69亿元和4.64亿元，分别同比增长3.7%、1.4%和4.3%。其中二季度实现营收、归母净利润和扣非后的归母净利润分别为18.85亿元、2.69亿元和 2.66亿元，分别同比增长4%、7.8%和10.2%。二季度，公司利润端增速由负转正，收入端继续稳定增长。 各销售平台完成产品线调整，大品种增长仍稳中有升。上半年公司继续大力开展 销售资源的整合，动作非常迅速，目前已成立商销事业部营销平台，各销售平台也已完成产品线调整，组织架构建设工作。最大品种速效救心丸上半年完成了经销商渠道和价格体系的重构，在销售调整的大背景下，上半年仍实现不含税收入7.7亿 元，超过去年全年营收13亿元的一半。另外除速效外其余大品种增长也较为稳健。上半年子公司京万红药业实现营收约2亿元，同比增长20.3%。公司上半年加强渠道开发，并对京万红软膏零售端20g和50g规格的线上线下价格有一定幅度提升。上半年公司整体毛利率为41.19%，同比下降1.13%，但环比提升1.79%。整体我们预计销售整合或对工业端有所影响，但自去年四季度开始，收入端增长、及毛利率呈逐季改善态势。 费用率持续改善，净利润率仍维持相对高位。上半年公司销售、管理、财务、研发费用率分别为22.67%、4.66%、-0.69%和1.46%，同比分别下降0.27%、0.88%、 0.14%和0.36%。公司继续细化成本管理，大力降本增效，除销售费用同比增长2.5%外，管理、财务及研发费用均有超过10%的同比下降。上半年公司净利率为12.66%，同比微降0.32%，但仍维持为近年来的相对高位。 公司开启“二次创业”，期待改革新成效。公司在新一届领导班子领导下，继续大 刀阔斧的改革。今年上半年是公司“十四🖂”规划和变革发展的打桩筑基阶段，公司除整合销售资源外，还整合了流通板块资源，新成立了药材资源中心，推进连锁大药房建设和统筹科研项目。品种方面围绕“三核九翼”，全面推动公司各品类协同发展。据公司披露的调研纪要显示，“十四🖂”期间部分重点产品的规划包括，速效救心丸规模突破20亿元、通脉养心丸和清咽滴丸提至5-10亿元规模、胃肠安丸、 癃清片，和痹祺胶囊提至3-5亿元规模、同时清肺消炎丸和治咳川贝枇杷滴丸计划 年不低于20%的增长等。另外，公司将以2021年为基数，对2023年及以后年份工业收入增长设定18%的考核目标。 投资建议：公司新实际控制人变更后，已制定了较为明确的发展计划和考核指标，公司正在全力变革中，我们对改革成果充满期待。从公司本身看，收入端，公司品种资源丰富，多品种潜力还有待深入挖掘。成本费用端，有望体现在生产、销售、 管理等多方面的效率提升，从而带动利润率提升。我们维持此前盈利预测，预计公司2022年-2024年分别实现营业收入为72亿元、79亿元和88亿元，分别同比增长5%、9%和12%，实现EPS分别为1.17元，1.5元，1.94元。2022年8月18日收盘价对应2022年的估值约20倍，我们继续给予推荐评级，建议关注。 风险提示：业绩增长不及预期风险；营销和管理改革力度和进度低于预期；产品 竞争加剧风险；原料涨价风险；医保政策压力；集采风险；监管环境持续收紧超预期；海内外宏观经济下行风险；股票市场系统性风险。 附录：盈利预测表 利润表（百万元） 2021 2022E 2023E 2024E 资产负债表（百万元） 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 6908 7244 7915 8847 货币资金 2283 2387 3238 4172 营业成本 4150 4211 4442 4774 交易性金融资产 0 0 0 0 税金及附加 64 66 72 81 应收票据 334 421 422 493 销售费用 1556 1637 1773 1955 应收账款 1537 1612 1761 1969 管理费用 373 398 419 442 存货 1525 1551 1634 1758 研发费用 161 174 182 195 其他流动资产 745 899 955 1015 财务费用 -46 -60 -59 -61 流动资产合计 6425 6871 8011 9406 其他收益 11 11 12 14 投资性房地产 15 14 12 10 投资收益 213 201 206 212 固定资产 1152 1178 1159 1142 公允价值变动 0 0 0 0 在建工程 332 396 451 511 收益 信用减值损失 8 0 0 0 无形资产 198 210 214 222 资产减值损失 10 17 4 6 商誉 0 0 0 0 资产处置收益 12 17 14 18 长期股权投资 730 730 730 730 营业利润 867 1030 1314 1699 长期待摊费用 8 8 8 8 营业外收支 6 0 0 0 递延所得税资产 155 155 155 155 利润总额 873 1030 1314 1699 其他非流动资产 54 52 53 52 所得税费用 86 110 135 178 资产总计 9067 9612 10792 12236 净利润 787 920 1179 1521 短期借款 0 0 0 0 归属于母公司的净利润 769 902 1161 1503 应付票据 644 450 582 568 少数股东损益 18 18 18 18 应付账款 599 652 664 727 现金流量表 2021 2022E 2023E 2024E 应付职工薪酬 132 136 142 153 （百万元）经营活动现金 852.4 414.00 898.6814 985.43428 应交税费 44 47 51 57 流净额 01231 38361 608 81 6 投资活动现金 -311. 77.009 106.9498 102.95116 其他流动负债 1015 1113 1115 1130 流净额 85199 24548 376 15 72 筹资活动现金 -244. -386.7 -154.7 -154.7 流动负债合计 2434 2397 2554 2634 流净额 7019101 现金净流量 295.8 104.31 850.9312 933.68544 长期借款 0 0 0 0 47324 30815 984 96 4 基本指标 2021 2022E 2023E 2024E 应付债券 0 0 0 0 EPS 0.99 1.17 1.50 1.94 递延所得税负债 4 4 4 4 BVPS 8.23 8.96 10.26 12.00 其他非流动负债 115 115 115 115 PE 31.59 19.79 15.37 11.88 负债合计 2553 2517 2674 2753 PEG 1.95 1.15 0.53 0.40 归属于母公司的所有者权益 6364 6930 7936 9285 PB 3.82 2.58 2.25 1.92 少数股东权益 149 167 185 203 EV/EBITDA 30.61 18.67 13.39 9.33 股东权益 6514 7097 8122 9488 ROE 12% 13% 15% 16% 负债及股东权益 9067 9614 10796 12241 数据来源：wind,公司公告，国开证券研究与发展部（注：表中PE、PEG及PB的计算使用公司2022年8月18日收盘价；盈利预测系作者预测值） 分析师简介承诺 王雯，CFA、CPA，天津大学学士，对外经济贸易大学硕士研究生，曾任渤海证券医药行业分析师，8年行业研究经验。 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册登记为证券分析师，保证报告所采用的数据均来自合规公开渠道，分析逻