菜肴制品高增长，管控费用放利润

证券研究报告公司研究 菜肴制品高增长，管控费用放利润 2022年08月23日 公司点评报告 事件：公司发布2022年半年度报告，22H1公司实现营业收入52.75亿元，同比增长35.47%，实现归母净利润4.53亿元，同比增长30.35%，实现扣非归母净利润3.80亿元，同比增长25.08%。其中，22Q2实现营业收入29.36亿元，同比增长46.07%，实现归母净利润2.49亿元，同比增长43.00%，实现扣非归母净利润2.03亿元，同比增长36.75%。点评： 22Q2菜肴制品业务高增，营收增长超预期。分业务看，22Q2面米制品 /肉制品/鱼糜制品/菜肴制品分别实现收入6.36/4.88/8.74/8.74亿元，同比增长分别为30.4%/-0.3%/15.1%/232.8%。单二季度看，由于疫情对C端销售有促进，但对B端销售有压制，因此主食类的面米制品表现较好，肉制品和鱼糜制品等火锅料增长相对乏力，但整体看主业增长稳健。菜肴制品业务高增长，一方面由于并表新宏业带来的增量，另一方面冻品先生基数较低，收入增速高。 22Q2公司加强费用管控，利润端表现超预期。22Q2公司毛利率为 20.0%，同比下降1.8个百分点，主要由于低毛利率的菜肴制品业务占比提升。单二季度看，销售费用率为5.7%，同比下降1.7百分点，主要由于公司通过减少促销员、压缩广告投入等措施加强费用管控。管理费用率为4.0%，同比增加1.0个百分点，主要由于新宏业的投资协议对超额完成的业绩计提奖励金所致；研发费用率为1.0%，同比下降0.3个百分点。财务费用为-0.25亿元，同比减少0.23亿元，主要由于定增资金带来的利息收入增加。22Q2归母净利率8.5%，同比减少0.2百分点。 盈利预测与投资评级：公司积极推进预制菜业务，打造第二增长曲线。2022年公司加大对安井小厨的资源投入，从全国各地挑选业务人员开拓市场。展望22H2，公司仍会加强对费用的管控，同时在低基数下， 业绩有望继续高增。我们预计公司22-24年EPS分别为3.55/4.38/5.82元，对应PE分别为42.90/34.75/26.18倍，维持“买入”评级。 风险因素：原材料价格上涨超预期；新品推广不及预期。 重要财务指标2020A2021A2022E2023E2024E营业总收入(百万元)6,9659,27212,00114,81818,104 安井食品(603345)投资评级买入上次评级买入马铮食品饮料首席分析师执业编号：S1500520110001邮箱：mazheng@cindasc.com 增长率YoY% 32.2% 33.1% 29.4% 23.5% 22.2% 归属母公司净利润 604 682 1,041 1,286 1,706 (百万元)增长率YoY% 61.7% 13.0% 52.6% 23.5% 32.7% 信达证券股份有限公司 毛利率% 25.7% 22.1% 22.9% 23.2% 23.7% 净资产收益率ROE% 16.4% 13.4% 9.0% 10.2% 12.1% CINDASECURITIESCO.,LTD EPS(摊薄)(元) 2.06 2.33 3.55 4.38 5.82 市盈率P/E(倍) 93.69 73.41 42.90 34.75 26.18 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 市净率P/B(倍)15.369.873.853.533.17资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2022年08月22日收盘价 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2020A2021A 2022E 2023E2024E 会计年度 2020A 2021A2022E 2023E2024E 流动资产 4,1594,361 9,158 10,298 11,868 营业总收入 6,965 9,27212,001 14,818 18,104 货币资金 8321,145 6,153 6,378 6,910 营业成本 5,176 7,2219,251 11,379 13,818 应收票据 01 0 0 0 营业税金及附加 45 5984 104 127 应收账款 350541 395 487 595 销售费用 644 849960 1,245 1,503 预付账款 8392 111 137 166 管理费用 296 320444 519 543 存货 1,6912,414 3,041 3,835 4,732 研发费用 74 88108 133 163 其他 1,202167 -542 -539 -535 财务费用 4 1-66 -89 -94 非流动资产 2,9384,411 6,091 6,607 7,101 减值损失合计 0 -110 0 0 长期股权投资 00 0 0 0 投资净收益 18 9924 27 31 固定资产（合计） 2,0352,899 3,548 3,937 4,279 其他 32 3759 73 90 无形资产 202500 868 892 919 营业利润 775 8601,303 1,628 2,166 其他 7001,012 1,675 1,779 1,902 营业外收支 7 1922 16 16 资产总计 7,0968,771 15,249 16,905 18,969 利润总额 781 8791,325 1,644 2,182 流动负债 2,5093,150 3,670 4,258 4,888 所得税 178 193278 345 458 短期借款 208256 200 200 200 净利润 604 6871,046 1,299 1,723 应付票据 215241 380 468 568 少数股东损益 0 55 13 17 应付账款 1,0691,411 1,521 1,715 1,893 归属母公司净利润 604 6821,041 1,286 1,706 其他 1,0181,243 1,570 1,876 2,227 EBITDA 911 9871,411 1,757 2,316 非流动负债 903477 -103 -103 -103 EPS(当年)(元) 2.06 2.333.55 4.38 5.82 长期借款 0141 296 296 296 其他 903336 -399 -399 -399 现金流量表 单位:百万元 负债合计 3,4133,628 3,567 4,155 4,785 会计年度 2020A 2021A2022E 2023E 2024E 少数股东权益 070 76 89 106 经营活动现金流 665 5381,350 1,251 1,638 归属母公司股东权益 3,6845,073 11,606 12,661 14,078 净利润 604 6871,046 1,299 1,723 负债和股东权益 7,0968,771 15,249 16,905 18,969 折旧摊销 181 251257 318 365 财务费用 16 145 4 4 单位:百 投资损失 -18 -99-24 -27 -31 重要财务指标 万元 会计年度 2020A2021A 2022E 2023E 2024E 营运资金变动 1 -40787 -327 -408 营业总收入 6,9659,272 12,001 14,818 18,104 其它 -119 93-21 -15 -15 同比（%） 32.2%33.1% 29.4% 23.5% 22.2% 投资活动现金流 -1,220 -216-1,192 -792 -813 归属母公司净利润 604682 1,041 1,286 1,706 资本支出 -692 -908-1,704 -821 -846 同比（%） 61.7%13.0% 52.6% 23.5% 32.7% 长期投资 -552 662588 0 0 毛利率（%） 25.7%22.1% 22.9% 23.2% 23.7% 其他 24 30-76 29 34 ROE% 16.4%13.4% 9.0% 10.2% 12.1% 筹资活动现金流 644 -764,849 -234 -294 EPS(摊薄)(元) 2.062.33 3.55 4.38 5.82 吸收投资 20 049 0 0 P/E 93.6973.41 42.90 34.75 26.18 借款 769 12698 0 0 P/B 15.369.87 3.85 3.53 3.17 支付利息或股息 -129 -195-187 -234 -294 EV/EBITDA 50.2541.56 27.15 21.67 16.21 现金流净增加额 89 2445,008 225 532 研究团队简介 马铮，食品饮料首席分析师，厦门大学经济学博士，资产评估师，7年证券研究经验，曾在深圳规 土委从事国家社科基金课题研究。2015年入职国泰君安证券，具有销售+研究从业经历，2020年加盟信达证券组建食品饮料团队。研究聚焦突破行业及个股，重视估值和安全边际的思考。个人公众号：走出来的食品饮料研究。不懂不说话，深度破万卷，慢慢走出来。扎实做点有温度的产业研究，结合对股票的理解努力为投资者创造价值。 娄青丰，硕士，毕业于中央财经大学，2年食品饮料研究经验，2年债券研究经验。目前主要覆盖预加工食品（深度研究安井食品、千味央厨、立高食品）、调味品（熟悉海天味业、千禾味业、涪陵榨菜、天味食品、颐海国际等）。 程丽丽，金融学硕士，毕业于厦门大学王亚南经济研究院，2年食品饮料研究经验。主要覆盖休闲食品（深度研究绝味食品、周黑鸭、煌上煌、盐津铺子、甘源食品等）、安徽区域白酒（熟悉古井贡酒、迎驾贡酒）等。 赵丹晨，经济学硕士，毕业于厦门大学经济学院，2年食品饮料研究经验。主要覆盖白酒（深度研究贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、舍得酒业、酒鬼酒、洋河股份、今世缘、酱酒板块）等。 赵雷，食品科学硕士，毕业于美国威斯康星大学麦迪逊分校，随后2年留美在乳企巨头萨普托从事研发和运营，1年食品饮料研究经验。目前主要覆盖乳制品（深度研究伊利股份、蒙牛、妙可蓝多嘉必优等） 机构销售联系人 区域 姓名 手机 邮箱 全国销售总监 韩秋月 13911026534 hanqiuyue@cindasc.com 华北区销售总监 陈明真 15601850398 chenmingzhen@cindasc.com 华北区销售副总监 阙嘉程 18506960410 quejiacheng@cindasc.com 华北区销售 祁丽媛 13051504933 qiliyuan@cindasc.com 华北区销售 陆禹舟 17687659919 luyuzhou@cindasc.com 华北区销售 魏冲 18340820155 weichong@cindasc.com 华北区销售 樊荣 15501091225 fanrong@cindasc.com 华北区销售 章嘉捷 13693249509 zhangjiajie@cindasc.com 华东区销售总监 杨兴 13718803208 yangxing@cindasc.com 华东区销售副总监 吴国 15800476582 wuguo@cindasc.com 华东区销售 国鹏程 15618358383 guopengcheng@cindasc.com 华东区销售 李若琳 13122616887 liruolin@cindasc.com 华东区销售 朱尧 18702173656 zhuyao@cindasc.com 华东区销售 戴剑箫 13524484975 daijianxiao@cindasc.com 华东区销售 方威 18721118359 fangwei@cindasc.com 华东区销售 俞晓 18717938223 yuxiao@cindasc.com 华东区销售 李贤哲 15026867872 lixianzhe@cin