集采对于公司实际影响或略好于预期，季度业绩呈现边际改善

2022年08月22日 公司研究●证券研究报告 威高骨科（688161.SH） 公司快报 集采对于公司实际影响或略好于预期，季度业绩呈现边际改善投资要点 事件内容：8月22日盘后，公司披露2022年半年报，2022H1公司实现营业收入 11.05亿元，同比增长0.90%；实现归属于母公司的净利润4.0亿，较同期增长 7.81%。 在疫情和集采的共同冲击之下，2022H1公司业绩依旧保持稳定；同时Q2业绩较Q1业绩边际改善，或好与此前预期。2022年上半年，虽然受到了关节国采和十二省创伤集采落地推进带来的降价冲击、以及疫情导致的供应和手术量减少等供需困难，公司经营依旧展现了较强韧劲，2022H1依旧保持业绩的稳定增长；报告期内，公司实现营业收入同比增长0.9%，实现归母净利润同比增长7.81%、扣非后归母净利润同比增长7.64%。同时，以2022Q2单季度来看，因疫情稳定后手术量恢复，公司业绩呈现边际向好的发展趋势；Q2当季公司实现营业收入7.65亿元、同比增长13.5%，实现归母净利润3.0亿元、同比增长16.35%；比较2022Q1公司收入同比增长-19.31%、归母净利润同比增长-12.0%，Q2单季业绩改善明显。骨科耗材集采靴子或已经基本落地；尤其是待脊柱国采正式开标执行之后，集采的不确定性风险将得到极大释放。公司作为我国骨科耗材龙头，影响公司未来预期的核心矛盾即是骨科耗材集采推进。截至最新，我们倾向于认为，骨科耗材集采靴子或已经基本落地，作为公司三大产品线的创伤、关节和脊柱都已经有相应的集采执行或集采推进，不确定性风险得到较大程度释放；包括2021年7月以河南省牵头的十二省骨科创伤类医用耗材联盟采购已经落地、十二省市创伤类集采部分省市已经自2021年11月开始执行，2021年9月人工关节国家集采正式开标、2022年3月至4月陆续落地执行，2022年7月国家组织高值医用耗材联合采购办公发布《国家组织骨科脊柱类耗材集中带量采购公告》、脊柱类国采正式启动。公司品牌架构、产品架构及渠道架构均处于国内骨科耗材行业的领先地位，将帮助公司更好地适应带采时代。1）品牌线齐全；公司拥有“威高骨科”、“威高亚华”、“海星医疗”、“健力邦德”和“明德生物”五大品牌，产品覆盖高端产品和经济型产品市场，在集采方案中能够形成不同品牌的产品组合，为市场提供更全面更系统的解决方案。根据此前人工关节国家集采的中选结果，公司旗下的威高海星、威高亚华两个品牌分别提交的四个产品均成功中标，并锁定较好价格。2）产品线完善；公司产品涵盖骨科脊柱类、创伤类、关节类及运动医学等骨科植入医疗器械、椎体成形系统及多种骨科植入配套手术器械领域，超过20,000种不同规格的各类骨科医疗器械。在脊柱、关节、创伤等国家带采的大环境下，公司可以向合作伙伴提供运动医学、神经外科等非带采产品。3）渠道丰富；公司与超过1,200家经销商建立了合作关系，产品应用于超过2,500家终端医疗机构的相关骨科手术中。公 投资评级买入-B(上调)股价(2022-08-22)50.30元交易数据总市值（百万元）20,120.00流通市值（百万元）2,502.81总股本（百万股）400.00流通股本（百万股）49.7612个月价格区间79.00/40.77一年股价表现 资料来源：聚源 升幅%1M3M12M相对收益-3.7417.62-19.69绝对收益-3.5721.79-24.05 分析师李蕙 SAC执业证书编号：S0910519100001lihui1@huajinsc.cn 相关报告威高骨科：21年业绩表现平稳，集采实际影响或即将明朗-威高骨科公司快报2022.3.30威高骨科：业绩稳定增长，集采中标结果凸显公司竞争优势-威高骨科公司快报2021.10.29威高骨科：Q2业绩略超预期，静待集采靴子落地-威高骨科公司快报2021.8.26 司可以利用渠道优势较好的保证供应及提供个性化的服务。 投资建议：在集采和疫情的双重压力之下，公司上半年依旧实现了业绩的稳定，好于我们此前预期；尤其是Q2，在疫情稳定之后，公司业绩即出现了明显改善迹象。基于公司的增长韧性、及公司作为骨科耗材龙头在带采时代可能拥有的更大竞争优势，我们略微上调了公司业绩，预测2022年至2024年每股收益分别为2.03、2.41和2.79元。目前公司估值已经回到相对合理区间，同时伴随着脊柱集采正式开标、集采不确定性风险也将得到极大释放，预计公司或将逐渐迎来修复，我们上调公司评级至买入-B建议。 风险提示：1、带量采购持续推进带来的降价超预期风险；2、医保政策调整风险； 3、原材料依赖进口及相关国际贸易风险等。 财务数据与估值会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 1,824 2,154 2,489 2,925 3,451 YoY(%) 15.9 18.1 15.6 17.5 18.0 净利润(百万元) 558 690 811 963 1,115 YoY(%) 26.4 23.6 17.4 18.8 15.9 毛利率(%) 82.4 81.2 76.5 74.5 73.0 EPS(摊薄/元) 1.40 1.73 2.03 2.41 2.79 ROE(%) 22.8 15.2 15.8 15.8 15.5 P/E(倍) 36.0 29.1 24.8 20.9 18.0 P/B(倍) 8.2 4.4 3.9 3.3 2.8 净利率(%) 30.6 32.1 32.6 32.9 32.3 数据来源：聚源、华金证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元)利润表(百万元) 会计年度2020A2021A2022E2023E2024E会计年度2020A2021A2022E2023E2024E 流动资产 2549 4699 5362 5497 7022 营业收入 1824 2154 2489 2925 3451 现金 1601 2560 2668 2769 3634 营业成本 322 405 584 745 933 应收票据及应收账款 324 363 431 501 599 营业税金及附加 28 31 41 46 53 预付账款 3 16 6 19 11 营业费用 631 747 747 822 945 存货 556 565 1050 1009 1570 管理费用 92 80 76 82 90 其他流动资产 65 1196 1206 1199 1209 研发费用 82 121 130 145 167 非流动资产 626 704 965 1859 1842 财务费用 -13 -19 -22 -22 -27 长期投资 0 0 0 0 0 资产减值损失 -19 -4 -11 -7 -9 固定资产 363 400 484 787 992 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 106 100 94 87 81 投资净收益 0 23 23 23 23 其他非流动资产 156 205 387 985 769 营业利润 667 811 956 1136 1316 资产总计 3175 5403 6327 7356 8864 营业外收入 0 0 0 0 0 流动负债 611 734 1053 1119 1510 营业外支出 1 2 1 1 1 短期借款 0 0 0 0 0 利润总额 666 810 955 1134 1314 应付票据及应付账款 263 349 533 592 817 所得税 104 119 143 170 197 其他流动负债 348 384 520 527 693 税后利润 562 691 812 964 1117 非流动负债 100 132 132 132 132 少数股东损益 3 1 1 1 2 长期借款 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 558 690 811 963 1115 其他非流动负债 100 132 132 132 132 EBITDA 734 879 1028 1233 1403 负债合计 710 866 1185 1251 1642 少数股东权益 10 6 7 9 10 主要财务比率 股本 359 400 400 400 400 会计年度2020A2021A2022E2023E2024E 资本公积 1003 2349 2349 2349 2349 成长能力 留存收益 1092 1783 2594 3559 4676 营业收入(%) 15.9 18.1 15.6 17.5 18.0 归属母公司股东权益 2454 4532 5134 6097 7212 营业利润(%) 29.9 21.7 17.9 18.8 15.8 负债和股东权益 3175 5403 6327 7356 8864 归属于母公司净利润(%) 26.4 23.6 17.4 18.8 15.9 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 82.4 81.2 76.5 74.5 73.0 会计年度2020A2021A2022E2023E2024E 净利率(%) 30.6 32.1 32.6 32.9 32.3 经营活动现金流 644 788 635 1075 918 ROE(%) 22.8 15.2 15.8 15.8 15.5 净利润 562 691 812 964 1117 ROIC(%) 22.4 14.7 15.4 15.4 15.1 折旧摊销 84 94 98 125 120 偿债能力 财务费用 -13 -19 -22 -22 -27 资产负债率(%) 22.4 16.0 18.7 17.0 18.5 投资损失 -0 -23 -23 -23 -23 流动比率 4.2 6.4 5.1 4.9 4.7 营运资金变动 -9 17 -230 31 -269 速动比率 3.2 4.0 3.0 2.9 2.8 其他经营现金流 20 28 0 0 0 营运能力 投资活动现金流 -46 -1188 -336 -997 -80 总资产周转率 0.6 0.5 0.4 0.4 0.4 筹资活动现金流 -808 1354 -191 22 27 应收账款周转率 5.6 6.3 6.3 6.3 6.3 应付账款周转率 1.4 1.3 1.3 1.3 1.3 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄) 1.40 1.73 2.03 2.41 2.79 P/E 36.0 29.1 24.8 20.9 18.0 每股经营现金流(最新摊薄) 1.61 1.97 1.59 2.69 2.30 P/B 8.2 4.4 3.9 3.3 2.8 每股净资产(最新摊薄) 6.13 11.33 12.84 15.24 18.03 EV/EBITDA 25.2 20.0 17.0 14.1 11.8 资料来源：聚源、华金证券研究所 公司评级体系 收益评级： 买入—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15%以上；增持—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5%至15%； 中性—未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%至5%；减持—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5%至15%； 卖出—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数15%以上；风险评级： A—正常风险，未来6个月投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动； B—较高风险，未来6个月投资收益率的波动大于沪深300指数波动； 分析师声明 李蕙声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 华金证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究