点评：依托全人源小鼠技术平台的抗体开发及临床前研究服务公司

依托全人源小鼠技术平台的抗体开发及临床前研究服务公司 ——百奥赛图(2315.HK)点评 报告摘要 公司概览 百奥赛图成立于2009年，是一家生物制药及临床前研究服务创收公 司，业务模式主要包括药物开发和临床前研究服务。 公司拥有独立原创技术平台。公司拥有底层的三大基因编辑技术平台 （SUPCE、CRISPR/EGE和ESC/HR），并基于此构建了丰富的模式 动物组合、大规模动物繁育，可以开展临床前药理药效评价研究。同时基于拥有独特创新的全人源抗体发现平台“千鼠万抗”可以实现抗体的开发工作，已通过外部授权和内部临床阶段的管线充分验证了该新药开发模式。 公司拥有FIC或BIC抗体管线。包含YH003(CD40)、YH001(CTLA-4)2款核心产品及10款其他管线产品，其中3项候选药物已经和不同合作方有授权转让安排，所有候选药物均通过自身抗体发现平台发现。 公司营收增长迅速，2019年至2021年分别实现营收1.7亿元、2.5亿元 （+49.3%)、3.5亿元（+39.8%)，2022年前四个月的营收则从2021年同期的0.7亿元增加67.0%至1.2亿元。2019年至2021年年内亏损分别为3.1亿元、4.8亿元、5.5亿元。2019年至2021年，基因编辑服务分别占总收入的40.1%、27.3%、14.4%；临床前药理药效评估占总收入的28.6%、29.7%、29.8%；模式动物销售收入占总收入的29.6%、26.0%、30.3%。 行业状况及前景 抗体开发业务市场规模不断扩大，全人抗体小鼠具有竞争优势。2020 年抗体开发业务的全球市场规模为101亿美元，中国市场规模为人民币 83亿元。根据弗若斯特沙利文资料，约70%的全人源单抗来自于小鼠技术平台。百奥赛图的抗体开发业务于全球及中国的市场份额分别为0.1%及0.4%。 临床前研究服务市场正在稳步增长，预计全球市场于2030年将达到约 706亿美元；中国市场于2030年将达到约人民币1,501亿元。其中临床 前药理药效评估及模式动物销售市场规模不断扩大。预计临床前药理药效评估服务全球市场将在2030年将达到约181亿美元，在中国达到约人民币303亿元。预计全球模式动物销售市场预计将在2030年将达到178亿美元，在中国达到约人民币195亿元。 肿瘤抗体药物市场规模不断扩大。预期在中国，CD40药品市场规模预计于2025年达至人民币557.1百万元，2030年将进一步增至人民币5,135.1百万元，YH003预计将为2025年中国唯一一款获批的CD40抗体 药品，市场规模为人民币557.1百万元。在中国，CTLA-4抗体药物的市场规模预计到2025年达到人民币38亿元，到2030年进一步增至人民币135亿元。（转下页…） IPO点评 2022年8月19日 百奥赛图(2315.HK) 证券研究报告 生物科技 股份名称：百奥赛图 股份代码：2315.HK IPO专用评级6.5 --评级基于以下标准，最高10分 1.公司营运(30%) 7 2.行业前景(30%) 8 3.招股估值(20%) 6 4.市场情绪(20%) 4 主要发售统计数字 上市日期：2022/9/1 发行价范围(港元)25.22-25.22 发行股数,绿鞋前(百万股)21.76 --香港公开发售；占比2.18;10% --最高回拨后股数；占比10.88;50% --发行中旧股数目；占比0;0% 总发行金额,绿鞋前(亿港元)5.49-5.49 总集资金额,绿鞋前(亿港元)5.49-5.49 净集资金额,绿鞋前(亿港元)4.71-4.71 发行后股本(百万股) --绿鞋前 396.69 --绿鞋后 399.95 发行后市值(亿港元)--绿鞋前 100.04-100.04 --绿鞋后 100.87-100.87 备考每股有形资产净值(港元)4.31-4.31 备考市净率(倍)5.85-5.85 保荐人高盛、中金 账簿管理人高盛、中金、招银国际、中信、交银国际、富途、华盛 、海通 会计师KPMG 资料来源：公司招股书 赵宁达医药行业分析师 zhaond@essence.com.cn +86-010-83321328 徐子悦 xuzy1@essence.com.cn +86-010-83321327 优势与机遇 公司的临床及临床前产品管线涵盖新颖而多样的抗体候选药物。 公司可靠的基因编辑技术平台为抗体发现小鼠模型及疾病模式动物奠定基础。 公司打造千鼠万抗这一独特且创新的大规模抗体药物发现计划，发现用于内部药物开发或外部变现的抗体分子。 公司生成丰富全人源抗体库的RenMice平台。 公司运用全面的模式动物组合、大规模动物生产与体内药效研究相结合。 弱项与风险 行业竞争加剧。 临床药物开发过程漫长且昂贵，结果亦不明确，早期研究及试验的结果未必可作为未来试验结果的指标。 开发联合其他疗法的候选产品可能令公司面临其他风险。 法规及监管规则存在不确定性。 发行所得款用途 该公司拟全球发售2175.85万股H股（绿鞋前），每股发售股份25.22港元，每手500 股，预期H股将于9月1日主板上市。 根据招股书，来自全球发售的总所得款项净额(假设未行使超额配股权，发售价为每股股份25.22港元)将为约4.711亿港元。发售所得款项净值将预计作为以下用途： （1）约329.8百万港元（约70%）拟用于为公司核心产品的进一步临床研发提供资金：其中约164.9百万港元（约35%）将用于YH003的研发；约164.9百万港元（约35%）将用于YH001的研发。 （2）约70.7百万港元（约15%）拟用于根据公司的千鼠万抗计划为抗体药物发现及开发提供资金：其中约23.6百万港元（约5%）将用于千鼠万抗计划下基础设施和抗体药物发现设备采购；23.6百万港元（约5%）用于该计划下员工成本；另有23.6百万港元 （约5%）用于千鼠万抗下其他成本。 （3）约47.1百万港元（约10%）拟用于公司其他管线产品的临床前及临床开发：其中约14.1百万港元（约3%）将用于YH002临床推进；9.4百万港元（约2%）将用于YH004临床推进；23.6百万港元（约5%）将用于其他候选药物（包括YH008、YH009、YH006、YH010、TH012及YH013等）临床推进。 （4）约23.6百万港元（约5%）将用作营运资金及其他一般公司用途。 基石投资者 基石投资者已同意在若干条件规限下按发售价认购以合共4980万美元(或约3.904亿港 元)可购买的一定数目的发售股份。假设发售价为25.22港元，基石投资者将予认购的发 售股份总数为1547.85万股。 基石投资者包括维科(香港)经贸有限公司(由维科控股全资拥有)、荣昌生物(688331.SH)、三金国际股份有限公司(桂林三金(002275.SZ)全资拥有)、QuantumPharmInc.(晶泰科技的控股公司)、及北京兴星股权投资合伙企业(有限合伙)。 投资建议 百奥赛图是以技术创新驱动新药研发的生物技术及临床前研究服务创收公司，拥有全链条综合研发实力。公司的营收不断增长，从2019年的额1.6亿元增长至2021年的3.5亿元人民币；综合毛利也在不断提升，从2019年的57%增至70%；亏损的增速也有明显的放缓。 公司抗体开发业务和模式动物销售业务快速增长。公司拥有底层的三大基因编辑技术平台（SUPCE、CRISPR/EGE和ESC/HR），并基于此构建了丰富的模式动物组合、大规模动物繁育，可以开展临床前药理药效评价研究。同时基于拥有独特创新的全人源抗体 发现平台“千鼠万抗”可以实现抗体的开发工作，已通过外部授权和内部临床阶段的管线充分验证了该新药开发模式。 公司还建立了精选的first-in-class或best-in-class的抗体候选药物产品管线。包含YH003(CD40)、YH001(CTLA-4)2款核心产品及10款其他管线产品，其中3项候选药物已经和不同合作方有授权转让安排。此外公司拥有经验丰富的管理团队和明星投资人。 考虑到抗体开发及模式动物优质标的在港股的稀缺性以及业务的高增速和较好的竞争格局，我们给予IPO专用评级“6.5”。 表1：可比公司估值 证券代码公司估值 2315.HK 百奥赛图-B 86.8 收盘价） 25.22 354.6 -549.4 24.5 — 2142.HK 和铂医药-B 20.6 3.04 27.5 -880.1 74.9 — 688046.SH 药康生物 134.5 32.36 392.2 125.3 34.3 107.3 688265.SH 南模生物 44.4 59.01 274.7 60.9 16.2 72.9 (亿RMB) 现价 （20220818 21营收 (百万RMB) 21净利润PSPE (百万RMB) 资料来源：Wind、安信国际（注：百奥赛图估值及现价为招股价格（假设超额配股权未获行使）） 1公司简介 1.1覆盖多条线，展现综合研发实力 百奥赛图是一家成立于2009年的生物制药及临床前研究服务创收公司。公司的业务模式主要包括药物开发业务和临床前研究服务，是两个不同的业务分部。 百奥赛图的药物开发业务包括肿瘤学和自身免疫性疾病治疗的研发和抗体开发业务。公司利用自身抗体发现平台识别有可能成为公司候选药物的抗体，以及对外授权或与合作伙伴合作开发潜在的治疗性抗体分子。 （1）肿瘤学和自身免疫性疾病治疗的研发 截至最后可行日期，百奥赛图战略性地设计并建立12项候选药物组成的精选抗体药物产品管线，包括�项临床阶段候选药物及七项临床前阶段候选药物。其中三项候选药物与不同合作方有授权转让安排。所有候选药物均通过公司的抗体发现平台发现。 公司拥有YH003及YH001两种核心产品以及10种其他管线候选产品。YH003是一种重组人源化激动性抗细胞分化簇40(CD40)免疫球蛋白G2(IgG2)单克隆抗体，主要开发用于胰腺导管腺癌、黑色素瘤及其他晚期实体瘤。YH001是一种重组人源化抗CTLA-4免疫球蛋白G1(IgG1)单克隆抗体，主要开发用于肝细胞癌(HCC)、非小细胞肺癌(NSCLC)及其他实体瘤。大部分临床阶段候选药物（包括核心产品）均发展成联合疗法。 图1：产品管线以及各临床阶段候选药物和选定临床前阶段候选药物开发情况 资料来源：百奥赛图招股书、安信国际 （2）抗体开发业务 公司的抗体开发业务基于专有的RenMice平台的抗体发现技术及公司自主研发的体内药效筛选技术。结合杂交瘤技术及Beacon单细胞光导筛选，抗体发现平台使公司能够产生大量潜在抗体，并进行大规模体内药效评估，筛选及获得有可能成为候选药物的抗体分子。 千鼠万抗是百奥赛图独特且创新的大规模抗体药物发现计划，发现用于内部药物开发或外部变现的抗体分子。千鼠万抗是公司的重点研发项目：一方面，其有助于增强本公司的产品管线，补充核心产品开发，例如探索联合用药治疗的可能性；另一方面，其或会为生成的抗体提供合作开发药物、已授权转让药物及其他合作机会。 图2：千鼠万抗计划管线及内部研发和合作项目的选定候选药物开发状态 资料来源：百奥赛图招股书、安信国际 百奥赛图的临床前研究服务包括基因编辑、临床前药理药效评估及模式动物销售。基因编辑及临床前药理药效评估向客户提供基因编辑及临床前药理药效评估服务，在达到若干里程碑或完成后向客户交付实验结果，并收取服务费。公司的药理学服务包括体内功效、 PK/PD、生物标志物评估、毒理学及安全性评估，以及体外免疫细胞及细胞因子分析和细胞功能分析，临床前药理学研究支持多项IND申请及临床试验。模式动物销售通过销售内部研发模式动物收取费用。营业纪录期间，公司的收益主要来自临床前研究服务。 1.2公司历史