电力设备与新能源行业研究：再议光伏组件产业周期、壁垒、格局及盈利变化趋势

子行业核心周观点 新能源：通威以相对低价中标国内组件3GW大单，正式将其组件业务布局摆上台面，目前看来，有能力搅局头部组件竞争格局的企业，有且仅有通威一家，组件环节“高壁垒+持续成长”的基本逻辑仍然成立，市场反应过度，调整创造布局良机。当前重点看好：大储、强alpha硅料龙头、超跌的组件龙头、光伏设备四大细分方向。 电力设备与工控：1）电网：6-7月投资超预期，Q3为重点项目建设与核心设备招标密集落地阶段，推荐配电变节能改造、特高压、配网升级、南网等赛道。2）工控：静待 H2 需求回暖，看好23年迎来新一轮上行周期，内外扰动因素下替代外资进程持续超预期，看好工控板块龙头与下游结构性增长机遇，关注人形机器人配套伺服电机需求弹性。 氢能与燃料电池：7月上险数据系统装机延续高增长势头，FCV下半年单月装车上千确定性增强，利好燃料电池系统及核心零部件企业；陕西连发三项氢能政策，将落地超万辆FCV和百座加氢站，FCV高增长性再增强，2025年FCV规划量已近15万辆。 本周重要行业事件 新能源：能源局发布1-7月风光新增装机数据；发改委、财政部、国务院国资委授权设立北京、广州可再生能源发展结算服务有限；公司四川启动全省范围工业限电；通威股份预中标华润3GW组件招标，并公布2x20万吨硅料扩产新项目。 电力设备与工控：南方电网发布《2021年企业社会责任报告》；1-7月电网投资增速10%。 氢能与燃料电池：国金证券主办的2022年氢能核心公司交流会召开，邀请氢能行业核心企业共同探讨产业现状，覆盖全产业链；京能和内蒙签约风光储氢制绿氨项目，预计电解制氢规模日产300吨；科技部等9部门联合印发《科技支撑碳达峰碳中和实施方案（2022—2030年）》，氢能将助力7大领域的降碳。 子行业推荐组合 详见后页正文。 风险提示： 产业链价格竞争激烈程度超预期；政策调整、执行效果低于预期；全球疫情超预期恶化。 子行业周观点详情 光伏：通威以相对低价中标国内组件3GW大单，正式将其组件业务布局摆上台面，目前看来，有能力搅局头部组件竞争格局的企业，有且仅有通威一家，组件环节“高壁垒+持续成长”的基本逻辑仍然成立，市场反应过度，调整创造布局良机。当前重点看好：大储、强alpha硅料龙头、超跌的组件龙头、光伏设备四大细分方向。 光伏制造业的一体化vs.专业化分工，是行业大级别周期性的一种体现。 光伏制造的一体化vs.专业化，受到不同时期产业技术发展、行业竞争格局、国际贸易环境、市场融资条件等众多因素影响，没有绝对的对错，也没有永恒的趋势，是典型的“万物皆周期”的代表。光伏大规模制造业从十几年前以专业化方式起步，之后受益于以欧洲为代表的先行市场的慷慨补贴，各环节盈利均十分丰厚的情况下，自然吸引企业执行一体化战略；之后随着补贴退坡、竞争加剧，做不到业内领先水平的环节就会成为企业的拖累，行业再一次进入提倡专业化分工的趋势；直到最近3年左右的时间，随着光伏主流工艺环节技术趋于稳定、部分环节成本曲线逐步平坦化、海外市场逐渐提高对供应链的追溯要求、以及光伏获资本市场认可度提升后融资能力的大幅提升，都为主产业链一体化趋势创造了一定的必要性和充足的客观条件。同时，近两年部分原材料价格的大幅波动，也不断刺激着组件企业通过“供应链自主可控”提升成本可控性的诉求。对于这种相对明确的大级别行业趋势，我们认为绝大多数企业只能选择跟随而不是对抗。 展望未来，如果我们做大胆推演，比如：光伏行业某些环节的技术再次发生重大变化，导致成本曲线再次陡峭化、产品差异化程度大增，或者外部环境的变化令企业再次只能将有限的资金“花在刀刃上”而不能大手大脚做资本开支，那么产业仍然有可能重新走回一定程度上专业化分工的道路。 目前看来，有能力搅局头部组件竞争格局的企业，有且仅有通威一家，组件环节“高壁垒”的基本逻辑并未被打破，市场反应过度，调整创造布局良机。 我们在2020年曾写过一篇组件行业深度报告，核心观点是“组件实际上是光伏产业链竞争壁垒最高环节”，目前我们仍然维持这一观点不变，实际上，在近两年光伏行业的超高热度下，组件环节也确实是新进入者/跨界资本介入相对最少的环节。这种表观体现为“品牌认可度”的高壁垒，本质上反映的是终端客户对光伏组件这种使用寿命超过20年、商业项目投资回收期可达10年以上的产品品质可靠性、企业提供长期质保及稳定供货能力的信任度。此前我们坚定看好通威做产业链延伸的逻辑中，非常明确的表明，公司是基于“硅料/电池片双龙一+未来一段时间内硅料仍为产业链短板环节+近两年硅料业务积累的巨额资金+高效精益管理”的综合优势，而行业内外同时具备这些能力和优势的企业暂时数不出第二家。 通威此次预中标华润3GW组件大单，虽然是以较其他企业低5-6分/W的价格参与投标并获得中标，但更重要的是展示了公司进军组件业务的决心、以及央企客户对公司组件产品的认可。我们预计公司在开拓组件业务初期，或将以相对激进的价格策略快速扩大客户群体并积累出货量，随后在实现全球主要市场全面布局之后，凭借公司一贯具备的制造业成本优势和电池片领域的技术领先优势，持续提升组件业务的市场竞争力和盈利水平。 对于一体化组件龙头的后续盈利变化趋势，我们的观点也一直十分清晰：组件单W盈利与硅料的绝对价格和后续跌价幅度并无太直接的关系，而决定因素主要是三点：1）硅片、电池等中间环节与硅料产能的相对供需关系变化；2）企业新技术产品的放量速度&超额利润的幅度及维持时间；3）特定企业一体化产能比例的边际变化（包括对辅材/耗材环节的一体化程度）。 当前的头部组件企业，都是经历了好几轮行业周期洗礼的业内最优秀玩家，在海外市场份额、新技术布局等方面仍然处于相对领先地位，近日股价受通威组件中标央企订单事件影响，我们认为更多是对情绪的冲击，公司长期成长的逻辑根基并无动摇，当前位臵仍然坚定看好各家组件龙头，调整创造布局良机，维持推荐。 最后我们想说，我们认为中国的光伏制造业其实并不太适合用“内卷”这个词来形容，能被称之为“内卷”的竞争格局，通常都是因为产品或服务的“高度简单同质化”导致“努力更多，获得更少”的结局，但实际上目前中国光伏企业所做的努力，本质上都是为了通过相比竞争对手的差异化（产能结构、产品技术、多样化业务等方面）来实现更好的盈利水平，而此类能够产生正向差异化的努力，实际上都是优秀企业自身alpha能力的体现。 投资建议：继续重点看好受益硅料放量、降价、利润转移的方向：大储能、电站EPC/运营商、扩产阶段性慢于硅料的主辅材环节、跟踪支架、大逆变器；同时维持推荐：具备强alpha的硅料龙头（产业链延伸、差异化技术路线），受益技术迭代和海外扩产的设备环节。结合当前市场预期及股价位臵，重点看好：大储（阳光、宁德、南都等）、强alpha硅料龙头（通威、协鑫）、超跌的组件龙头（隆基、晶科、晶澳、天合）、光伏设备（奥特维、迈为、金辰、捷佳等）四大细分方向。 风电：7月装机数据符合预期，中游零部件排产向好，维持全年55-60GW装机预期；长期渗透率提升叠加装机周期性转向成长，驱动风电板块估值持续提升。 本周大宗商品价格出现震荡。2022年8月19日中厚板、铸造生铁、废钢、螺纹钢分别为4262元/吨、3900元/吨、3040元/吨、4160元/吨，周变动幅度分别为-0.4%/+0.0%/+6.7%/-1.4%。 7月新增装机同比增加15%，符合预期。据国家能源局统计，1-7月风电新增14.93GW，同增19%，其中7月新增装机1.99GW，同比增加15%。7月新增装机仍部分受疫情影响，预计8-12月装机将出现提升，全年装机将达55-60GW。 首个地方风电备案制将于9月1日起正式实施，“千乡万村驭风行动”方案正在编制，分散式风电迎发展。8月12日，国家能源局新能源和可再生能源司副司长王大鹏表示，将创新风电投资建设模式和土地利用机制，重点实施“千乡万村驭风行动”，目前正在组织编制“千乡万村驭风行动”方案，争取尽快推动实施。同日，河北张家口行政审批局发布《关于风电项目由核准制调整为备案制的公告》称，自2022年9月1日起，将风电项目由核准制调整为备案制。此为全国首个风电备案制政策落地。我们认为两大事件均利好分散式风电发展。据行业统计，截至2021年，分散式风电装机仅为10GW。分散式风电单体规模较小，建设周期短，开发方式灵活，不受特高压输电线路制约，可以就近满足能源需求及负荷相应，是实现东中南部地区碳达峰碳中和目标任务的重要支撑。随风电备案制、千乡万村驭风行动逐步落地，分散式风电将迎发展。 投资建议：风电长周期景气明确，风电零部件龙头盈利有望随原材料跌价持续释放。我们持续推荐三条主线：1）海风相关产业链；2）全球供应以及国产化替代的高成长零部件；3）受益行业景气环节。 电网：6-7月投资持续加速，继南网上调投资指引后国网全年投资指引上调300亿+。Q3为电网重点项目加速推进时点，核心环节招标有望在9-10月密集落地，看好板块龙头与核心高增长细分环节。新能源消纳压力、缺电、稳增长需求等因素驱动下，投资有望超预期。 异常天气常态化的局部限电，最直接影响是电网投资加速的急迫性，一方面需加大电量供应依托于电网体系的支撑，另一方面局部缺电的缓解依托于省间或区域间资源协调与互联的能力，同时电网本身也需从整体角度强化资源配臵能力、增强新能源消纳能力、提高电能输送效率，预计特高压、电站配套电气设备需求、节能&降低损耗、配网数字化等方向将受益。 8月初国网召开重大项目建设推进会议，提出：1）上调全年投资指引至5364亿元，调增350亿左右；2）下半年规划开工“四交四直”8条特高压线路，加快“一交五直”6条特高压线路前期工作。新能源消纳压力、缺电、稳增长需求等因素驱动下，投资有望超预期。 近三年新能源加速并网，而网侧投资增速明显低于源侧，电网建设已滞后，新能源消纳能力、系统可靠性&灵活性、资源配臵效率等环节亟待加强，看好电网设备技术升级与更新迭代加速，推荐数字化、变压器节能改造、特高压、配网升级等投资方向，具体分析如下： 1）配电变压器节能改造：我国在网运行变压器规模大、不满足节能标准（2021年6月《电力变压器能效限定值及能效等级》GB 20052-2020）占比高，“十四五”器件配电变压器存量节能改造预计加速。看好两个方向： a）新能效标准下非晶带材节能效果与性价比更优，21Q4以来配网变招标中非晶占比回升，尤其在1级能效变压器招标中更为明显，2022-2023年非晶渗透率有望进一步提升。22H1国网非晶变压器招标超过1万台，较去年同期翻倍增长，22Q3第二批配电变压器招标预计陆续开启，看好下半年招标超预期。非晶带材格局较好，龙头企业份额高，有望充分受益。 b）双碳驱动节能减排加速，21年以来变压器、电机新能效标准陆续落地，低损耗&高磁感的高牌号取向硅钢激增，如配电变节能改造领域，1/2级能效要求075/085及以上牌号取向硅钢。下半年国网计划开工4交4直特高压线路，带来额外需求增量。而行业主要新增供给预计24年开始释放，近两年高牌号取向硅钢供需偏紧，盈利能力有望超预期，看好民企龙头弹性。 2）特高压：稳增长的重要抓手，据规划信息，下半年国网规划开工包括金上湖北、陇东山东、宁夏湖南、哈密重庆直流线路在内的“四交四直”8条特高压项目，总投资超1500亿元，并将加快“一交五直”6条特高压线路前期工作，总投资约1100亿元。Q3起核心设备招标有望密集落地，换流阀、保护系统、换流变、GIS等设备环节集中度高，看好特高压订单弹性。 3）配网数字化：在新能源发电占比提升、特高压输送通道加速建设、分布式电源加速接入、电力市场化改革等多重因素下，配网数字化与灵活性将迎来较大挑战，配网投资与数字化升级预计加速，新技术及新产品迭代速度有望超预期。住建部、发改委印发“十四五”全国城市基础设施建设规划，提出开展城市韧性电网和智慧电网建设，配网升级预计加速。 4）南网赛道：南网十四五及2022年投资增速高于国网，且市场化程度