2022半年报点评：活禽业务依旧承压，冷鲜业务表现优异

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2022年08月20日买入湘佳股份（002982.SZ）2022半年报点评：活禽业务依旧承压，冷鲜业务表现优异核心观点公司研究·财报点评农林牧渔·养殖业证券分析师：鲁家瑞联系人：李瑞楠021-61761016021-60893308lujiarui@guosen.com.cnliruinan@guosen.com.cnS0980520110002基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价41.66元总市值/流通市值4249/1958百万元52周最高价/最低价59.00/32.67元近3个月日均成交额73.92百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《湘佳股份（002982.SZ）-2月销售均价上行趋势不减，看好2022年黄鸡景气回暖》——2022-03-10《湘佳股份-002982-重大事件快评：2021年净利增速承压，主业规模加速扩张》——2022-01-26《湘佳股份-002982-重大事件快评：2021上半年营收增速超预期，加速扩张布局成长》——2021-07-15《湘佳股份-002982-深度报告：冰鲜黄鸡领军者，农业稀缺成长股》——2021-03-19受益黄鸡价格复苏，公司上半年业绩同比回升明显。公司2022H1实现营业收入16.28亿元，较上年同期+16.71%，实现归属于母公司所有者的净利润487.61万元，较上年同期+196.54%，业绩同比回暖明显主要系黄鸡价格相较上年同比上涨明显。具体来看，公司2022H1共销售商品鸡1814.85万羽，较上年同期增加10.99%，同时受益产能去化，二季度商品鸡销售均价开启环比回暖，其中4、5、6月份销售均价相较上年同期分别上涨10.9%/34.38%/45.85%，但受饲料原料价格大幅上涨带来的成本端压力影响，公司2022Q2盈利依旧承压。黄羽鸡产能去化加速，行业盈利有望持续回暖。截止2022年7月31日，国内祖代鸡存栏（在产+后备）268万套，同比增加3.98%；父母代存栏（在产+后备）2279万套，同比下降4.28%，在产父母代存栏比2019年同期相比下降5.12%，黄羽肉鸡市场在经历一年多价格低迷行情后，目前父母代种鸡存栏正处于三年内新低水平。进一步从公司活禽业务表现来看，受上半年粮价再度上涨影响，黄羽鸡养殖端盈利依旧承压明显，公司活禽业务毛利率相较上年同期下降8.91pct至-5.01%，毛利同比减少261.54%至-2052.57万元。综上我们认为，盈利承压有望推动行业产能去化延续，预计2022年起黄羽鸡养殖的盈利或持续好转，看好公司全年业绩表现。冰鲜业务盈利能力逐渐得到验证，看好冰鲜化趋势下公司成长空间。2022H1公司冷鲜业务实现收入9.80亿元，同比增长16.95%，于总收入中占比为60.20%，在活禽业务依旧承压的情况下，冷鲜业务毛利率相较去年同期增加3.92pct至26.52%，毛利同比增加37.57%至2.60亿元，公司“冰鲜+C端”业务模式的弱周期、高毛利属性得到逐步验证。考虑到国内黄鸡消费的冰鲜占比低，未来在限制活禽交易的政策推动和消费升级等因素驱动下成长空间充足，且公司已通过“渠道+物流+全产业链经营”建立核心护城河，未来有望充分受益黄羽鸡冰鲜化趋势带来的成长红利。风险提示：养殖过程中发生不可控疫情，粮食价格大幅上涨增加饲料成本。投资建议：公司是深耕冰鲜、聚集C端的优质黄羽鸡标的，短期看好鸡价回暖带来的贝塔行情，中长期看好黄羽鸡冰鲜化趋势下公司的成长空间，维持“买入”评级。考虑到上半年粮价上涨令公司成本端承压明显，我们下调公司22-23年归母净利润预测至0.48/1.50亿元（原为1.53/2.43亿元），预计公司24年归母净利润为2.17亿元，22-24年对应EPS为0.47/1.47/2.13元，对应当前股价PE为88.7/28.3/19.6X。盈利预测和财务指标202020212022E2023E2024E营业收入(百万元)2,1903,0063,9884,7275,081(+/-%)16.6%37.3%32.7%18.5%7.5%净利润(百万元)1742648150217(+/-%)-23.2%-85.3%86.3%213.1%44.6%每股收益（元）1.710.250.471.472.13EBITMargin7.9%1.1%1.8%3.9%5.0%净资产收益率（ROE）10.9%1.6%2.9%8.4%11.0%市盈率（PE）24.3165.388.728.319.6EV/EBITDA20.132.426.916.313.2市净率（PB）2.652.642.572.372.16资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2受益黄鸡价格复苏，公司上半年业绩同比回升明显。根据公司发布的2022年半年度报告，公司2022H1实现营业收入16.28亿元，较上年同期增加16.71%，实现归属于母公司所有者的净利润487.61万元，较上年同期增加196.54%，业绩同比回暖主要系黄鸡价格相较上年同比上涨明显。具体来看，公司2022H1共销售商品鸡1814.85万羽，较上年同期增加10.99%，同时受益产能去化，二季度商品鸡销售均价开启环比回暖，其中4、5、6月份销售均价相较上年同期分别上涨10.9%/34.38%/45.85%，但受饲料原料价格大幅上涨影响，公司2022Q2盈利依旧承压。分板块来看：（1）冷鲜业务：共实现收入9.80亿元，同比增长16.95%，于总收入中占比为60.20%，受益黄羽鸡售价回暖，毛利率相较上年同期增加3.92pct，毛利同比增加37.57%至2.60亿元。（2）活禽业务：共实现收入4.30亿元，同比增加20.94%，于总收入中占比为25.18%，但受粮食上涨带来的成本端压力影响，活禽业务2022H1盈利表现依旧承压，毛利率相较上年同期下降8.91pct至-5.01%，毛利同比减少261.54%至-2052.57万元。图1：湘佳股份营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：湘佳股份单季营业收入及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：湘佳股份归母净利润及增速（单位：亿元、%）图4：湘佳股份单季归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理毛利率同比下降，销售费用优化明显。公司2022H1销售毛利率15.97%，相较上年同期减少1.31pct；销售净利率0.31%，相较上年同期增加0.72pct，毛利率细化主要系粮价大幅上涨令成本端承压。销售费用率11.61%（-2.56pct），管理费用率2.58%（-0.10pct），财务费用率0.55%（+0.25pct）。三项费用率合计14.74%，同比下降2.41pct，主要2022H1销售费用占比优化明显。另外公司研发投入同比增加80.12%至1369.98万元，主要系公司加大了种禽自有品种研发。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图5：湘佳股份毛利率、净利率变化情况图6：湘佳股份三项费用率变化情况资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理短期经营性现金流依旧承压，存货周转天数有所提升。2022H1经营性现金流净额-0.85亿元，经营性现金流净额占营业收入比例为-5.22%（+0.66%），销售商品提供劳务收到的现金占营业收入比例为100.12%（-1.08%），现金流状况受原材料涨价影响依旧承压。在主要流动资产周转方面，2022H1公司应收周转天数达24.65天（+7.15%），存货周转天数达127.80天（-11.28%），存货周转效率有所提升。图7：湘佳股份经营性现金流情况图8：湘佳股份主要流动资产周转情况资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理投资建议：维持“买入”评级。公司是深耕冰鲜、聚集C端的优质黄羽鸡标的，短期看好鸡价回暖带来的贝塔行情，中长期看好黄羽鸡冰鲜化趋势下公司的成长空间。考虑到上半年粮价上涨令公司成本端承压明显，我们下调公司22-23年归母净利润预测至0.48/1.50亿元（原为1.53/2.43亿元），预计公司24年归母净利润为2.17亿元，22-24年对应EPS为0.47/1.47/2.13元，对应当前股价PE为88.7/28.3/19.6X。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4表1：可比公司估值表代码公司简称股价总市值EPSPE投资评级亿元21E22E23E21E22E23E300761立华股份44.51179.77-0.981.413.59-453212买入300498温氏股份24.341,593.36-2.11-0.621.58-12-3915买入资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理及预测 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告5附表：财务预测与估值资产负债表（百万元）202020212022E2023E2024E利润表（百万元）202020212022E2023E2024E现金及现金等价物662298368295509营业收入21903006398847275081应收款项201235328401429营业成本15812478309735983837存货净额282447530613651营业税金及附加5681010其他流动资产4155245756销售费用364411625724757流动资产合计11871036124913661644管理费用6473178202215固定资产9721536155315311422研发费用5591010无形资产及其他102134130125121财务费用41418123投资性房地产117162162162162投资收益32222长期股权投资00(6)(6)(6)资产减值及公允价值变动34000资产总计23782868308931793343其他收入33(9)(10)(10)短期借款及交易性金融负债193301500300200营业利润1813256174251应付款项132227219284323营业外净收支(4)(1)000其他流动负债244250453530559利润总额1773156174251流动负债合计569778117311141082所得税费用723710长期借款及应付债券99271414141少数股东损益(4)351724其他长期负债77141146146146归属于母公司净利润1742648150217长期负债合计176411186186186现金流量表（百万元）202020212022E2023E2024E负债合计7441189135913001269净利润1742648150217少数股东权益29717691112资产减值准备3(0)20(0)股东权益16041608165417891962折旧摊销77136136157166负债和股东权益总计23782868308931793343公允价值变动损失(3)(4)000财务费用41418123关键财务与估值指标202020212022E2023E2024E营运资本变动(77)(93)58(49)4每股收益1.710.250.471.472.13其它(6)(1)31522每股红利0.310.390.020.150.43经营活动现金流16762247274408每股净资产15.7515.7916.2317.5619.26资本开支0(698)(151)(131)(51)ROIC12%2%4%9%12%其它投资现金流00000ROE11%2%3%8%11%投资活动现金流0(698)(145