毛利短期承压，营收稳健增长趋势不变

DONGXINGSECURITIES 2022年8月21日 推荐/维持 公司报告 洽洽食品 洽洽食品（002557）：毛利短期承压，营收稳健增长趋势不变 S 事件：公司2022年上半年实现营业收入26.78亿元，同比+12.49%，归母净 利润3.51亿元，同比+7.25%，扣非归母净利润2.73亿元，同比+3.30%。其中，公司Q2实现营业收入12.46亿元，同比+24.38%，归母净利润1.43亿元，同比+10.46%，扣非归母净利润0.91亿元，同比+4.62%。 看好坚果长期维持较高增速，瓜子维持平稳增长。分产品来看，疫情提升瓜 子消费需求，送礼场景的缺失影响坚果礼盒消费，使得瓜子获得高于以往的增速而坚果增速有所回落。公司上半年瓜子/坚果/其他产品销售收入分别为18.44/5.24/3.09亿元，分别同比增长14.29%/13.77%/1.10%。长期来看，坚果属于成长赛道，有望长期维持较高增速，随着公司坚果自采率的提升，规模效应的进一步释放，坚果毛利率有望逐渐提升。瓜子处于成熟赛道，长期来看，瓜子的增长来自于渠道下沉、散装替代以及“蓝袋瓜子”和高端瓜子产品占比提升，同样有望获得稳健增长。 东方区受益于疫情和渠道下沉获得高增，下半年看好坚果礼盒需求释放。疫情有利于休闲零食居家消费的释放，虽然疫情期间物流和线下消费场景受到 影响，但公司电商回归主航道后，通过营销创新，线上线下资源聚焦和营销协同，开展社区团购和平台到家业务等方式满足了疫情发生地区消费者的需求。另外，公司聚焦如东方区和北方区弱势区域，加快渠道下沉速度，同样推动了两区域上半年的高增。上半年公司东方区营业收入同比+42.64%，主要系上海、山东、安徽等地区收入增长较快所致。北方和电商营收也分别获得23.52%/23.15%的增速。公司传统强势区域南方区（占比31.31%）渠道已经较为完善，营收获得0.32%的增速，预计未来仍维持小个位数增速；海外受疫情影响营收下滑19.07%，营收占比下降至7.93%，随着海外疫情的减轻增速有望恢复。下半年，双节消费需求有望在一段时间的抑制后得到释放，看好坚果礼盒销售增速的恢复。长期来看，公司有望通过渠道精耕、县乡突破以及新场景新渠道的拓展，不断扩大市场的占有率。 原材料价格上涨影响Q2毛利率。公司上半年毛利率29.29%，同比-0.73pct，Q2单季毛利率27.48%，同比-2.85pct，影响了净利润的增速。公司Q2毛利 率下降主因葵花籽、包材、运费、能源等原材料成本上涨。虽然去年10月份公司已对葵花籽系列产品以及南瓜子、小而香西瓜子产品进行8%-18%不等的提价，但今年以来葵花籽价格进一步上涨，涨幅高达20%以上，对公司采购产生影响，使得公司提价难以完全覆盖成本上涨幅度。除此之外，销售费用率及管理费用率得益于规模效应的提升略有下降。我们认为，油脂、包材等大宗原材料价格已经逐步回落，随着疫情影响的消退，运费、人力成本有望降低，下半年毛利率有望环比改善。 公司盈利预测及投资评级：我们认为公司通过渠道精耕战略，打造百万终端， 加大弱势区域渠道下沉均有望进一步提高瓜子渗透率；坚果赛道发展空间仍然很大，长期来看将是公司业绩增长的主要推动力。我们预计公司2022-2024 公司简介： 是一家以传统炒货、坚果为主营，集自主研发、规模生产、市场营销为一体的现代休闲食品企业。公司引领国内坚果炒货行业的技术发展和工艺创新，参与制订了国内多个炒货行业标准；作为坚果炒货行业的领军企业，综合实力强，规模优势明显，远超同行业其他企业。 资料来源：Wind资讯 未来3-6个月重大事项提示： 无 发债及交叉持股介绍: 2020-10-20发行13.4亿元6年期公司可转 债 交易数据 52周股价区间（元）65.3-36.61 总市值（亿元）240.83 流通市值（亿元）240.83 总股本/流通A股（万股）50,700/50,700 流通B股/H股（万股）-/- 52周日均换手率1.73 52周股价走势图 洽洽食品 沪深300 79.3% 29.3% -20.7% 8/2010/2012/202/204/206/20 资料来源：wind、东兴证券研究所 分析师：孟斯硕 010-66554041mengssh@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480520070004 分析师：王洁婷 021-225102900wangjt@dxzq.net.cn 公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报 告 年归母净利润分别为10.13、12.67和14.96亿元，对应EPS分别为2.00、 2.50和2.95元。当前股价对应2022-2024年PE值分别为24、19和16倍，给予“推荐”评级。 风险提示：商超人流量下滑；天气、宏观环境等因素至原材料价格继续上涨；产品质量风险。 财务指标预测 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 5,289.30 5,985.03 6,717.69 7,876.58 8,976.80 增长率（%） 9.35% 13.15% 12.24% 17.25% 13.97% 归母净利润（百万元） 805.11 928.66 1,012.99 1,266.86 1,495.94 增长率（%） 33.40% 15.49% 9.01% 25.08% 18.06% 净资产收益率（%） 19.14% 19.37% 17.86% 18.64% 18.40% 每股收益(元) 1.60 1.84 2.00 2.50 2.95 PE 29.74 25.83 23.77 19.01 16.10 PB 5.72 5.02 4.25 3.54 2.96 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 执业证书编号:S1480520070003 P2东兴证券公司报告 洽洽食品（002557）：毛利短期承压，营收稳健增长趋势不变 DONGXINGSECURITIES 附表：公司盈利预测表 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产合计 5091 5853 5023 6350 7779 营业收入 5289 5985 6718 7877 8977 货币资金 1267 1746 2793 4118 5468 营业成本 3603 4073 4691 5406 6126 应收账款 218 320 318 397 438 营业税金及附加 46 53 59 69 79 其他应收款 5 7 8 10 11 营业费用 516 604 605 677 736 预付款项 32 56 60 78 91 管理费用 243 266 269 299 332 存货 1687 1462 1941 2089 2451 财务费用 -25 -31 -27 -26 -26 其他流动资产 210 201 -98 -341 -681 研发费用 36 45 50 55 60 非流动资产合计 1888 2220 2077 1961 1846 资产减值损失 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 长期股权投资 26 142 142 142 142 公允价值变动收益 4.55 15.16 0.00 0.00 0.00 固定资产 1117 1325 1219 1113 1007 投资净收益 41.52 34.45 43.22 39.73 39.14 无形资产 274 274 258 243 228 加：其他收益 6.64 8.69 10.43 12.52 15.02 其他非流动资产 15 27 0 0 0 营业利润 923 1028 1125 1448 1725 资产总计 6979 8072 7100 8311 9624 营业外收入 90.11 108.19 130.00 109.44 115.88 流动负债合计 1456 1924 1236 1320 1300 营业外支出 16.37 9.29 13.64 13.10 12.01 短期借款 88 288 0 0 0 利润总额 997 1127 1242 1545 1829 应付账款 506 700 723 875 968 所得税 192 197 228 277 332 预收款项 0 0 -129 -205 -335 净利润 805 930 1013 1268 1497 一年内到期的非流动负债 0 1 1 1 1 少数股东损益 0 1 0 1 1 非流动负债合计 1315 1352 86 86 86 归属母公司净利润 805 929 1013 1267 1496 长期借款 0 0 0 0 0 主要财务比率 应付债券 1228 1266 0 0 0 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 负债合计 2771 3276 1321 1405 1385 成长能力 少数股东权益 1 2 2 3 4 营业收入增长 9.35% 13.15% 12.24% 17.25% 13.97% 实收资本（或股本） 507 507 507 507 507 营业利润增长 32.89% 11.33% 9.47% 28.71% 19.08% 资本公积 1534 1545 1545 1545 1545 归属于母公司净利润增长 33.40% 15.35% 9.08% 25.06% 18.08% 未分配利润 1792 2317 3188 4256 5530获利能力 归属母公司股东权益合计 4207 4794 5670 6797 8129 毛利率(%) 31.89% 31.95% 30.16% 31.37% 31.76% 负债和所有者权益 6979 8072 7099 8311 9623 净利率(%) 15.22% 15.53% 15.09% 16.09% 16.67% 现金流量表 单位:百万元 总资产净利润（%） 11.54% 11.50% 14.27% 15.24% 15.54% 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E ROE(%) 19.14% 19.37% 17.86% 18.64% 18.40% 经营活动现金流 597 1345 483 1406 1456 偿债能力 净利润 805 930 1013 1268 1497 资产负债率(%) 40% 41% 19% 17% 14% 折旧摊销 135.95 146.83 122.71 122.73 122.66 流动比率 3.50 3.04 4.06 4.81 5.98 财务费用 -25 -31 -27 -26 -26 速动比率 2.34 2.28 2.49 3.23 4.10 应收帐款减少 7 -102 2 -79 -42 营运能力 预收帐款增加 -204 0 -129 -76 -130 总资产周转率 0.85 0.80 0.89 1.02 1.00 投资活动现金流 -178 -596 2181 91 90 应收账款周转率 24 22 21 22 22 公允价值变动收益 5 15 0 0 0 应付账款周转率 9.98 9.92 9.44 9.86 9.74 长期投资减少 0 0 0 0 0 每股指标（元） 投资收益 42 34 43 40 39 每股收益(最新摊薄) 1.60 1.84 2.00 2.50 2.95 筹资活动现金流 517 -223 -1617 -172 -196 每股净现金流(最新摊薄) 1.85 1.04 2.07 2.61 2.66 应付债券增加 1228 38 -1266 0 0 每股净资产(最新摊薄) 8.30 9.46 11.18 13.41 16.03 长期借款增加 0 0 0 0 0 估值比率 普通股增加 0 0 0 0 0 P/E 29.74 25.83 23.77 19.01 16.10 资本公积增加