国债周报：降息提振期债，但估值较高

国债周报：降息提振期债，但估值较高 www.hongyuanqh.com 研究中心曹自力caozili@swhysc.com 北京市海淀区西直门北大街甲43号金运大厦B座6层邮编：100044 网址：http://www.hongyuanqh.com 我们的观点 本周（8.15—8.19）期债大幅拉升，央行意外调降逆回购和MLF利率提振市场。资金面整体宽松，但是有底部抬升的迹象，对短端期债有一定的负面冲击。现券收益率整体下行，机构加杠杆增配行为较为明显。我们认为，当前期债估值偏高，上行空间不大。 基本面偏弱。房地产投资、社会需求和供给均出现一定的收缩，短期可能受到疫情和高温天气影响。长期依然承压，主要是目前依然看不到房地产止跌迹象和经济增长亮点（利多）。 资金面可能逐步收紧。今年流动性非常宽松，一方面货币供给回升，同时实体资金的需求不佳，货币供给非常宽松，资金利率处于非常低的水平，并且大幅低于政策利率。从货币的供需来看，随着央行后期可能继续收缩MLF，并且保持逆回购地量，资金可能逐步回归央行系统 ，适当提高市场资金利率来压制金融市场的空转和套利行为。另外，随着这次降息，后期央行宽货币的政策也变得有限，大概率通过降准方式来置换MLF，但增量方面可能较低； 本次降息主要基于弱经济、市场利率明显低于政策利率，通过降低政策利率，并且回收流动性，让市场利率向政策利率靠拢。通过降低政策利率来引导LPR利率下调，进而提振经济。因此，后期可能出现紧货币、稳信用的组合。 操作上，短期或高位震荡，短线维持观望；中长线可以选择高位做空。 一、行情回顾 本周（8.15—8.19）期债大幅拉升，央行意外调降逆回购和MLF利率提振市场。资金面整体宽松，但是有底部抬升的迹象，对短端期债有一定的负面冲击。现券收益率整体下行，机构加杠杆增配行为较为明显 。 合约 开盘 最高 最低 收盘 涨跌幅 成交量 持仓量 持仓变化 TS2209.CFE 101.4 101.605 101.365 101.475 0.21 62362 19981 -15502 TS2212.CFE 101.09 101.285 101.08 101.21 0.25 112719 43409 14287 TS2303.CFE 100.84 101.085 100.84 100.995 0.22 983 2104 6 TF2209.CFE 102.1 102.58 102.085 102.485 0.57 142797 28971 -33667 TF2212.CFE 101.56 102.17 101.56 102.015 0.60 194612 101898 27355 TF2303.CFE 101.205 101.735 101.205 101.635 0.58 2577 3305 640 T2209.CFE 101.6 102.16 101.6 102.155 0.91 296312 56136 -77447 T2212.CFE 101.015 101.75 101.015 101.59 0.90 307964 142549 53177 T2303.CFE 100.55 101.265 100.525 101.125 0.94 5622 7195 458 一、行情回顾 TF00.cfe TF01.cfe TF02.cfe 104 102 100 98 96 94 92 2019-10-18 2019-12-18 2020-02-18 2020-04-18 2020-06-18 2020-08-18 2020-10-18 2020-12-18 2021-02-18 2021-04-18 2021-06-18 2021-08-18 2021-10-18 2021-12-18 2022-02-18 2022-04-18 2022-06-18 2022-08-18 2019-10-18 106 104 102 100 98 96 94 2019-12-18 2020-02-18 2020-04-18 2020-06-18 2020-08-18 2020-10-18 2020-12-18 2021-02-18 2021-04-18 2021-06-18 2021-08-18 2021-10-18 2021-12-18 2022-02-18 2022-04-18 2022-06-18 2022-08-18 本周（8.15—8.19）期债大幅拉升，央行意外调降逆回购和MLF利率提振市场。资金面整体宽松，但是有底部抬升的迹象，对短端期债有一定的负面冲击。现券收益率整体下行，机构加杠杆增配行为较为明显。 103 102 101 100 99 98 97 2019-10-18 2019-12-18 2020-02-18 T00.cfe 2020-04-18 TS00 2020-06-18 2020-08-18 2020-10-18 TS01 T02.cfe 2020-12-18 2021-02-18 2021-04-18 TS02 2021-06-18 T01.cfe 2021-08-18 2021-10-18 2021-12-18 2022-02-18 2022-04-18 各期限期债合约的跨期价差图： 0.5 0 -0.5 -1 -1.5 -2 -2.5 2019-10-18 2019-12-18 TF01-TF00 2020-02-18 2020-04-18 2020-06-18 2020-08-18 2020-10-18 TF02-TF00 2020-12-18 2021-02-18 2021-04-18 2021-06-18 2021-08-18 2021-10-18 2021-12-18 2022-02-18 2022-04-18 2022-06-18 2022-08-18 0.4 0.2 0 -0.2 -0.4 -0.6 -0.8 -1 -1.2 -1.4 -1.6 2019-10-18 2019-12-18 2020-02-18 2020-04-18 2020-06-18 2020-08-18 2020-10-18 2020-12-18 2021-02-18 2021-04-18 2021-06-18 2021-08-18 2021-10-18 2021-12-18 2022-02-18 2022-04-18 2022-06-18 2022-08-18 二、各期限品种的跨期价差 0.4 0.2 0 -0.2 -0.4 -0.6 -0.8 -1 TF02-TF01 2019-10-18 2019-12-18 TS01-TS00 2020-02-18 2020-04-18 2020-06-18 2020-08-18 2020-10-18 TS02-TS00 T01-T00 2020-12-18 2021-02-18 2021-04-18 2021-06-18 TS02-TS01 T02-T00 2021-08-18 2021-10-18 2021-12-18 2022-02-18 T02-T01 2022-04-18 2022-06-18 2022-08-18 2019-10-18 2019-12-18 2020-02-18 2020-04-18 2020-06-18 2020-08-18 2020-10-18 2020-12-18 2021-02-18 2021-04-18 2021-06-18 2021-08-18 2021-10-18 2021-12-18 2022-02-18 2022-04-18 2022-06-18 2022-08-18 2019-10-18 2019-12-18 2020-02-18 2020-04-18 2020-06-18 2020-08-18 2020-10-18 2020-12-18 2021-02-18 2021-04-18 2021-06-18 2021-08-18 2021-10-18 2021-12-18 2022-02-18 2022-04-18 2022-06-18 2022-08-18 2019-10-18 2019-12-18 2020-02-18 2020-04-18 2020-06-18 2020-08-18 2020-10-18 2020-12-18 2021-02-18 2021-04-18 2021-06-18 2021-08-18 2021-10-18 2021-12-18 2022-02-18 2022-04-18 2022-06-18 2022-08-18 四、期现套利机会 TS00 TS01 TS02 各期债合约CTD券的IRR走势图： 10.0000 8.0000 6.0000 4.0000 2.0000 0.0000 -2.0000 -4.0000 -6.0000 -8.0000 TF00 TF02 TF01 T00 T02 T01 30.0000 20.0000 10.0000 0.0000 -10.0000 -20.0000 -30.0000 30.0000 20.0000 10.0000 0.0000 -10.0000 -20.0000 -30.0000 -40.0000 四、期现套利机会 各期债合约CTD券的净基差走势图： 综合分析IRR和净基差，目前净基差回归正常，无套利空间。 1.00000.0000 -1.20000109-10-18 2020-10-18 2021-10-18 -2.0000-3.0000-4.0000 2.0000 TS00TS01TS02 2.0000 TF00TF01 TF02 2.0000 T00T01 T02 1.5000 1.5000 1.0000 1.0000 0.5000 0.5000 0.0000 -0.25000109-10-18 2020-10-18 2021-10-18 -0.25000109-10-18 2020-10-18 2021-10-18 -1.0000 -1.0000 -1.5000 0.0000 -2.0000 五、主要利率分析  3.5000 3.0000 2.5000 2.0000 1.5000 1.0000 0.5000 0.0000 2019-09-30 利率债到期收益率走势图。 国债到期收益率:1年 国债到期收益率:5年 2019-11-30 2020-01-30 2020-03-30 2020-05-30 2020-07-30 2020-09-30 2020-11-30 2021-01-30 国债到期收益率:2年 国债到期收益率:10年 2021-03-30 2021-05-30 2021-07-30 2021-09-30 2021-11-30 2022-01-30 2022-03-30 4.0000 3.5000 3.0000 2.5000 2.0000 1.5000 1.0000 0.5000 0.0000 2022-05-30 2019-09-30 国债到期收益率:10年 国开债到期收益率:5年 2019-11-30 2020-01-30 2020-03-30 2020-05-30 2020-07-30 2020-09-30 2020-11-30 国开债到期收益率:1年 国开债到期收益率:10年 2021-01-30 2021-03-30 2021-05-30 2021-07-30 2021-09-30 2021-11-30 2022-01-30 2022-03-30 五、主要利率分析  国债利差图： 0.8 0.7 0.6 0.5 0.4 0.3 0.2 0.1 0 2019-09-30 2019-11-30 2020-01-30 2020-03-30 2020-05-30 2020-07-30 10-5（国债） 2020-09