上半年业绩高速增长，关注新品类拓展以及VR、AR布局

分析师：乔琪 登记编码：S0730520090001 qiaoqi@ccnew.com021-50586985 上半年业绩高速增长，关注新品类拓展以 及VR/AR布局 ——恺英网络(002517)中报点评 证券研究报告-中报点评增持(维持) 市场数据(2022-08-19) 收盘价(元)7.59 一年内最高/最低(元)7.91/3.76 沪深300指数4,151.07 市净率(倍)4.03 流通市值(亿元)124.54 基础数据(2022-06-30) 每股净资产(元)1.88 每股经营现金流(元)0.41 毛利率(%)71.81 净资产收益率_摊薄(%)15.48 资产负债率(%)17.09 总股本/流通股(万股)215,251.76/164,084.2 0 B股/H股(万股)0.00/0.00 个股相对沪深300指数表现 恺英网络沪深300 107% 89% 70% 52% 33% 15% -4% -22% 2021.082021.122022.042022.08 资料来源：聚源，中原证券 相关报告 《恺英网络(002517)年报点评：业绩实现大幅增长，多品类扩张初见成效》2022-05-04 联系人：马嶔琦 电话：021-50586973 地址：上海浦东新区世纪大道1788号16楼 邮编：200122 发布日期：2022年08月19日 公司发布2022半年度报告，2022H1营业收入20.10亿元，同比增加103.49%；归母净利润6.27亿元，同比增加126.41%；扣非后归母净利润5.69亿元，同比增加193.69%。 测算Q2单季度营业收入9.81亿元，同比增加81.71%；归母净利润3.79亿元，同比增加195.91%，环比增加52.65%；扣非后归母净利润3.55亿元，同比增加162.48%，环比增加47.70%。 投资要点： 核心产品表现良好带动业绩大幅增长。2022H1公司业绩大幅增长主要来自于运营的《原始传奇》、《天使之战》、《热血合击》、《王者传奇》等多个游戏表现较好，推动收入和利润显著提升。 拆分业务来看，公司手游业务收入19.54亿元，同比增长116.11%，收入占比从91.56%提升至97.24%；网页游戏收入5033.63万元，同比减少39.61%，收入占比从8.44%下滑至2.50%；其他应用产品收入518.24万元，同比增加68392.86%。 费用管控有力，净利率大幅提升。2022H1公司整体毛利率71.81%，同比下滑3.25pct，其中手游业务毛利率72.56%，同比下滑2.58pct；页游业务毛利率44.22%，同比下滑29.87pct。主要费用中销售费用率19.66%，同比提升0.12pct；管理费用率3.65%，同比大幅下滑4.93pct，主要是公司律师诉讼及咨询费用、招待费减少；研发费用率9.47%，同比大幅下滑5.06pct。得益于费用的有效管控，虽然毛利率出现了小幅下滑，但净利率反而同比上升约3pct至40.37%。 公司以研发、发行以及投资+IP三大业务板块为支撑，持续向玩家提供优质内容和游戏娱乐体验。 在研发业务板块，公司以“传奇品类+创新品类”的双轮驱动模式。在传奇品类公司打造多款成功的经典游戏，形成独特的竞争壁垒。传奇品类在国内运营时间长，拥有深厚的玩家基础，同时玩家的付费能力强，能够持续为公司提供稳固的现金流及利润。创新品类中，公司自研了《刀剑神域黑衣剑士：王牌》、《魔神英雄传》、《敢达争锋对决》等游戏产品。 游戏发行领域，公司拥有知名精品游戏发行平台XY游戏,发行运营了《天使之战》、《高能手办团》、《零之战线》、《圣灵之产境品》，等 其中2022年主打产品《天使之战》上线至今营收口碑双丰收，名列同类产品前茅。 在投资+IP业务方向，2022H1公司投资了游戏研发公司银之匙网络、幻杳网络以及余烬科技，有望补充公司产品线并与公司发行业务形成协同；此外公司通过引入IP策略积累了包括斗罗大陆、机动战士敢达、魔神英雄传、刀剑神域、西行纪等多个知名IP，为公司研发体系提供IP支持。 深入VR领域布局，有望在元宇宙时代具有先发优势。2022年4月公司和VR游戏研发商幻世科技共同合资成立上海臣旎网络科技有限公司，未来有望共同打造VR游戏作品；同时公司还在年初成立了VR游戏团队，目前正在研发一款动作竞技类VR游戏，未来公司将持续加强在VR游戏、虚拟场景等VR内容领域的布局和投入。早在2015年公司就投资了国内领先VR硬件厂商乐相科技，拥有9.01%的股权，乐相科技旗下大朋VR2021Q4全球市占率8%，仅次于Meta（Counterpoint数据）。公司在VR/AR领域持续深入布局，通过软件+应用双管齐下，有望在未来元宇宙时代具有先发优势。 投资建议与盈利预测：公司持续聚焦核心游戏业务，确立了“自研、发行以及投资+IP”三大业务板块。在研发端，稳固传奇类产品优势的同时加大对于多元化品类的探索，形成丰富产品矩阵；在发行端，通过自有发行团队以及与外部发行团队合作的形式逐步完善内外部结合发行体系；投资+IP端，在推动战略投资企业与公司发行业务形成强业务协同的同时积极积累各类IP，为公司研发体系提供IP支持并赋能投资企业高速发展。不断增强的研发能力以及更加丰富的游戏产品矩阵有望持续带动公司业绩增长。公司在VR/AR领域通过硬件+应用双管齐下，有望在未来元宇宙时代保持先发优势。 公司上半年业绩表现超我们此前预期，相应上调对公司的盈利预测，预计公司2022-2024年EPS为0.49元、0.60元与0.69元，按照2022年8月19日收盘价7.59元，对应PE为15.34倍、12.68 倍与11.02倍，维持“增持”评级。 风险提示：政策监管变动；老游戏流水下滑超预期；创新品类游戏表现不及预期；市场竞争加剧。 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 1543 2375 3811 4476 5087 增长比率（%） -24.24% 53.92% 60.43% 17.47% 13.63% 净利润（百万元） 178 577 1065 1288 1482 增长比率（%） 109.39% 224.14% 84.67% 20.97% 15.03% 每股收益(元) 0.08 0.27 0.49 0.60 0.69 市盈率(倍) 91.82 28.33 15.34 12.68 11.02 资料来源：聚源，中原证券 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 1939 2737 4486 6037 8324 营业收入 1543 2375 3811 4476 5087 现金 733 1178 2477 4079 5818 营业成本 429 694 1098 1266 1428 应收票据及应收账款 399 761 1242 1109 1570 营业税金及附加 5 12 13 16 18 其他应收款 171 89 101 123 132 营业费用 463 361 648 739 839 预付账款 301 322 395 456 514 管理费用 186 165 152 179 203 存货 4 16 19 11 19 研发费用 313 339 419 515 610 其他流动资产 332 371 253 260 271 财务费用 -15 -10 -35 -73 -121 非流动资产 1605 1662 1793 1901 1981 资产减值损失 -16 -20 -18 -22 -24 长期投资 363 352 422 510 559 其他收益 9 12 46 22 25 固定资产 16 16 17 18 18 公允价值变动收益 20 -27 0 0 0 无形资产 12 16 17 19 22 投资净收益 44 105 38 45 51 其他非流动资产 1215 1278 1337 1353 1382 资产处置收益 -3 0 0 0 1 资产总计 3545 4400 6280 7938 10304 营业利润 229 906 1573 1877 2159 流动负债 483 583 988 890 1237 营业外收入 52 38 45 54 62 短期借款 0 0 0 0 0 营业外支出 27 8 9 11 13 应付票据及应付账款 255 267 557 393 678 利润总额 254 936 1609 1920 2208 其他流动负债 228 317 431 497 559 所得税 11 92 150 179 205 非流动负债 53 67 74 79 85 净利润 243 844 1459 1741 2003 长期借款 0 0 0 0 0 少数股东损益 65 268 394 453 521 其他非流动负债 53 67 74 79 85 归属母公司净利润 178 577 1065 1288 1482 负债合计 536 651 1062 969 1323 EBITDA 207 879 1553 1812 2037 少数股东权益 120 343 737 1190 1710 EPS（元） 0.09 0.27 0.49 0.60 0.69 股本 1515 1515 1515 1515 1515 资本公积 731 758 758 758 758 主要财务比率 留存收益 784 1361 2436 3734 5226 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 归属母公司股东权益2889 3406 4481 5779 7271成长能力 负债和股东权益 3545 4400 6280 7938 10304 营业收入（%） -24.24% 53.92% 60.43% 17.47% 13.63% 营业利润（%） 113.87% 296.08% 73.54% 19.37% 15.03% 归属母公司净利润（%） 109.39% 224.14% 84.67% 20.97% 15.03% 获利能力毛利率（%） 72.23% 70.78% 71.18% 71.71% 71.92% 现金流量表（百万元） 净利率（%） 11.53% 24.28% 27.95% 28.78% 29.14% 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E ROE（%） 6.16% 16.93% 23.77% 22.29% 20.38% 经营活动现金流 101 501 1331 1634 1733 ROIC 5.36% 20.02% 26.50% 23.15% 20.25% 净利润 243 844 1459 1741 2003 偿债能力 折旧摊销 39 42 19 24 22 资产负债率（%） 15.12% 14.79% 16.91% 12.21% 12.83% 财务费用 0 1 1 1 1 净负债比率（%） 17.82% 17.35% 20.35% 13.90% 14.72% 投资损失 -44 -105 -38 -45 -51 流动比率 4.01 4.69 4.54 6.78 6.73 营运资金变动 -118 -334 -100 -70 -219 速动比率 3.29 4.03 4.07 6.20 6.25 其他经营现金流 -18 53 -10 -17 -23 营运能力 投资活动现金流 -31 182 -38 -36 1 总资产周转率 0.42 0.60 0.71 0.63 0.56 资本支出 -62 -153 16 27 39 应收账款周转率 2.88 4.10 3.79 3.79 3.79 长期投资 11 288 -32 -78 -43 应付账款周转率 1.30 2.66 2.67 2.67 2.67 其他