天马科技2022年半年报点评：上半年业绩表现亮眼，鳗鲡养殖业务景气向好

公司点评报告 2022年08月19日 上半年业绩表现亮眼，鳗鲡养殖业务景气向好 ——天马科技2022年半年报点评 事件 8月18日，天马科技发布2022年半年报，公司2022年上半年营业 收入33.11亿元，同比增长36.25%，归属于上市公司股东的净利润1.50 亿元，同比增长146.87%。 点评 饲料产品量价齐升，业绩稳健增长。2022年上半年公司饲料总销量为66.74万吨，同比+25.92%；其中特种水产配合饲料（以下简称“特水 饲料”）销量9.05万吨，同比+25.60%；实现禽畜饲料销量57.68万吨，同比+25.97%。2022年上半年原料成本上涨带动饲料价格提升，公司饲料产品量价齐升，2022H1饲料业务实现销售收入27.54亿元，同比 +29.89%；其中特水饲料及禽畜饲料板块销售收入同比增速均超25%。截至2022年1月，公司特水饲料生产线实际产能约24万吨，年产14 万吨饲料产业项目正在建设中；禽畜饲料实际产能约150万吨，未来将逐步向省外延伸拓展。随核心主业饲料产能稳步扩张及拓展，有望进一步巩固公司饲料行业龙头地位。 公司大力发展鳗鲡养殖业务，打造新的利润高增点。1）鳗鲡产能稳步扩张，2022H1鳗鲡业务业绩表现亮眼。公司布局鳗鲡数智化全产业链，在福建、广东、江西、广西、湖南和湖北等六省推进万亩产业基地项目建设。2022H1公司特种水产养殖业务板块营收达2.99亿元。2022H1公司对外销售商品鳗约3390.85吨，毛利率约为41.32%；其中 2022Q2商品鳗外销约2500.51万吨，环比Q1+180.85%。此外，公司消耗性生物资产大幅增长，截至2022H1公司消耗性生物资产达8.84亿元，同比+198.00%，消耗性生物资产的主要构成为鳗苗，预计公司2022年投苗量增幅较大，2022年公司鳗鲡养殖预计出鱼8000吨的目标有望顺利达成，未来鳗鱼出塘量有望大幅增长。2）供给偏紧叠加消费旺季，下半年鳗鱼价格有望呈现稳中上涨态势。受新冠疫情及物流等因素影响，3月中下旬开始鳗鲡价格有所下跌，目前较为稳定。根据中国鳗鱼网数据，2022年8月5日，3p规格的大陆美洲鳗和日本鳗流通价格分别为92元/公斤及100元/公斤，其中美洲鳗价格与年初持平，日本鳗价格较年初下跌4.76%。下半年鳗鱼消费有望迎来旺季，叠加2022年鳗苗捕捞季中鳗苗自然捕捞量不足，供应减少，鳗鱼价格有望呈现稳定上涨态势。鳗鱼价格向好叠加公司产能扩张稳步推进，鳗鲡养殖业务有望助力公司盈利能力持续提升。 食品业务国内外双循环，全心打造世界级食品供应链平台。2022H1公司实现食品（烤鳗）销量1011.10吨（同比-25.39%），水产品销售及食品业务收入为1.73亿元（同比+1.90%），烤鳗产销率109.93%（同比 +7.83pct）。公司在夯实出口渠道的同时全渠道拓宽国内市场，布局电商、新零售、中央厨房等销售渠道，“鳗鲡堂”蒲烧烤鳗畅销海内外，“红脸雁”姜母鸭产品也成为福建区域的畅销品。我们预计未来公司食品销量有望不断提升，未来随公司养殖产能扩张及食品产业建设项目落地，食品业务有望驱动公司业绩不断增长。 投资建议 考虑到公司鳗鲡养殖业务发展迅速，2022年投苗量大增，未来鳗鱼出塘量有望大幅增长，驱动公司业绩高增，故上调公司盈利预测。我们预计公司2022-2024年收入分别为68.71/86.21/107.53亿元，归母净利润分别为3.65/7.25/9.54亿元，对应2022-2024年EPS分别为0.84 评级推荐（维持）报告作者 作者姓名汪玲 资格证书S1710521070001 电子邮箱wangl665@easec.com.cn 股价走势 基础数据 总股本(百万股)436.31 流通A股/B股(百万股)436.31/0.00 资产负债率(%)61.12 每股净资产(元)3.65 市净率(倍)5.45 净资产收益率(加权)1.50 12个月内最高/最低价21.59/7.00 相关研究 《天马科技（603668.SH）：立足饲料布局鳗鱼，成长空间不断打开》2022.07.26 公司研究 ·天马科技 ·证券研究报告 /1.66/2.19元，维持“推荐”评级。 风险提示 自然灾害、疫病等下游行业不利因素；原材料价格波动。 盈利预测 项目(单位：百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 5419.02 6871.45 8621.49 10752.87 增长率（%） 48.88 26.80 25.47 24.72 归母净利润 83.57 365.06 725.24 954.27 增长率（%） 21.21 336.85 98.67 31.58 EPS（元/股） 0.22 0.84 1.66 2.19 市盈率（P/E） 57.05 23.75 11.96 9.09 市净率（P/B） 2.96 3.96 2.99 2.25 资料来源：Wind，东亚前海证券研究所基于8月 18日收盘价19.88元测算 利润表（百万元）资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 5419.02 6871.45 8621.49 10752.87 %同比增速 48.88% 26.80% 25.47% 24.72% 营业成本 4865.59 5828.39 6893.36 8568.98 毛利 553.43 1043.07 1728.13 2183.89 ％营业收入 10.21% 15.18% 20.04% 20.31% 税金及附加 11.12 12.61 15.42 19.17 ％营业收入 0.21% 0.18% 0.18% 0.18% 销售费用 65.85 70.91 75.12 78.85 ％营业收入 1.22% 1.03% 0.87% 0.73% 管理费用 135.12 144.73 158.35 178.38 ％营业收入 2.49% 2.11% 1.84% 1.66% 研发费用 99.64 95.33 111.53 128.58 ％营业收入 1.84% 1.39% 1.29% 1.20% 财务费用 42.14 62.65 66.55 72.32 ％营业收入 0.78% 0.91% 0.77% 0.67% 资产减值损失 -1.19 -1.38 -1.25 -1.13 信用减值损失 -30.38 -10.00 -10.00 -10.00 其他收益 11.72 54.97 68.97 86.02 投资收益 -18.67 -13.74 -17.24 -21.51 净敞口套期收益 0.00 0.00 0.00 0.00 公允价值变动收益 0.37 0.83 0.43 0.54 资产处置收益 -0.10 -0.07 0.08 -0.03 营业利润 161.31 687.44 1342.16 1760.51 ％营业收入 2.98% 10.00% 15.57% 16.37% 营业外收支 -2.67 -1.26 -1.43 -1.79 利润总额 158.64 686.18 1340.73 1758.72 ％营业收入 2.93% 9.99% 15.55% 16.36% 所得税费用 26.84 115.78 207.54 267.67 净利润 131.80 570.40 1133.19 1491.05 ％营业收入 0.02 0.08 0.13 0.14 归属于母公司的净利润 83.57 365.06 725.24 954.27 %同比增速 21.21% 336.85% 98.67% 31.58% 少数股东损益 48.24 205.34 407.95 536.78 EPS（元/股） 0.22 0.84 1.66 2.19 基本指标 2021A 2022E 2023E 2024E EPS 0.22 0.84 1.66 2.19 BVPS 4.24 5.02 6.66 8.82 PE 57.05 23.75 11.96 9.09 PEG 2.69 0.07 0.12 0.29 PB 2.96 3.96 2.99 2.25 EV/EBITDA 19.51 9.98 5.32 3.75 ROE 4.51% 16.67% 24.97% 24.79% ROIC 5.00% 14.52% 20.43% 20.08% 2021A 2022E 2023E 2024E 货币资金 571 967 2067 3270 交易性金融资产 46 37 32 30 应收账款及应收票据 555 779 840 1125 存货 1201 967 1520 1525 预付账款 148 229 306 261 其他流动资产 40 45 41 70 流动资产合计 2561 3025 4805 6281 长期股权投资 20 20 20 20 投资性房地产 43 43 43 43 固定资产合计 1492 1799 2057 2604 无形资产 216 264 295 334 商誉 117 117 117 117 递延所得税资产 45 45 45 45 其他非流动资产 647 649 649 649 资产总计 5141 5961 8029 10092 短期借款 783 983 1283 1683 应付票据及应付账款 1228 1129 1690 1766 预收账款 1 1 2 2 应付职工薪酬 47 71 78 95 应交税费 31 49 52 67 其他流动负债 152 225 228 251 流动负债合计 2242 2458 3334 3865 长期借款 464 464 464 464 应付债券 0 0 0 0 递延所得税负债 57 57 57 57 其他非流动负债 158 218 288 338 负债合计 2920 3197 4142 4723 归属于母公司的所有者权益 1852 2189 2905 3849 少数股东权益 369 575 983 1519 股东权益 2221 2764 3887 5368 负债及股东权益 5141 5961 8029 10092 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流净额 229 749 1308 1709 投资 -252 8 5 2 资本性支出 -671 -517 -480 -836 其他 -61 -13 -17 -21 投资活动现金流净额 -985 -522 -492 -854 债权融资 -1057 60 70 50 股权融资 621 0 0 0 银行贷款增加（减少） 1437 200 300 400 筹资成本 -92 -81 -76 -92 其他 -68 -10 -10 -10 筹资活动现金流净额 841 169 284 348 现金净流量 83 396 1100 1204 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年 7月1日起正式实施。根据上述规定，东亚前海证券评定此研报的风险等级为R3（中风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。 因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。 分析师声明 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及东亚前海证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保 证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 分析师介绍 汪玲，东亚前海证券研究所大消