潜龙在渊，碳化硅OBC及高压线束业务逐渐兴起

连接器领先制造商，碳化硅OBC及高压线束业务逐渐兴起 公司是国内连接器领先制造商，同时积极把握汽车电动智能化机遇，内生外延并举，不断拓展车载业务：1）12年设立合资公司科世得润布局汽车线束，16年收购柳州双飞，不断向中高端线束发展；2）15年收购意大利Meta，承接其高端车载电源核心技术和客户资源，顺利切入车载电源管理黄金赛道。公司家电与消费电子、汽车电气系统、汽车电子及新能源三大业务板块协同发展，高压线束及碳化硅OBC业务逐渐兴起。 车载电源&高压线束：碳化硅车载电源逐渐兴起，高压线束需求增长显著 车载电源领域，充电补能效率成为用户核心诉求，800V高压平台加速落地，核心高压部件有望全面升级，碳化硅车载电源成长广阔，我们测算2025年国内车载电源管理市场规模有望增长至365.1亿元。车载电源行业认证周期长、技术壁垒高、先发优势明显，具备技术优势、标杆项目、量产能力的第三方供应商有望突围。高压线束领域，汽车电动智能化进程加速，线束单车价值迎来量价齐升，我们测算2025年国内高压线束市场规模有望达到304亿元。轻量化、架构优化等技术升级驱动行业格局集中，国内线束厂商有望加速抢占市场。 核心看点：新能源业务扬帆起航，车载电源管理&高压线束龙头冉冉升起 车载电源管理领域，得润旗下Meta为保时捷Taycan提供全球首个22Kw 800V碳化硅车载充电机方案。产能方面持续扩充，在欧洲市场已拿下大众、保时捷、宝马、Stellantis等定点，未来有望享受行业增长和份额提升的双击；在国内已批量供货东风旗下多款EV，并拿下光束汽车（长城汽车与宝马合资公司）、某主流车企及造车新势力定点，21&22年在手及新增订单充足。高压线束领域，凭借多年深耕线束领域经验、技术优势及丰富品类，公司已开始为比亚迪、吉利、一汽大众MEB ID4、ID6车型、沃尔沃新能源车型等供货，并拿下五菱MINI EV和凯捷、一汽捷达VS7线束等项目定点。受益于电动智能化浪潮，公司高压线束订单有望高增。 盈利预测与估值： 800V平台逐渐兴起，碳化硅车载电源市占率有望持续提升，国内定点项目加速落地。此外，公司积极布局高压线束推动产品升级，高毛利产品驱动公司整体盈利能力修复，基本面反转有望超预期。我们预计2022-2024年公司营收分别为85.4/96.5/111.5亿元，同比增加12.6%/13.0%/15.5%； 净利润1.01/3.61/6.46亿元，对应EPS分别为0.17/0.60/1.07。考虑公司高毛利率OBC及高压线束产品加速放量有望驱动基本面反转，我们给予公司2023年35倍PE，目标价20.89元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：原材料价格大幅上涨、汇率大幅波动、新客户开拓不及预期、测算具有一定主观性、人才流失风险。 财务数据和估值 1.得润电子：前瞻布局高压线束及OBC，智能电动时代焕新机 1.1.概况：全球布局的连接器方案商，内生外延完善高压线束及OBC布局 电子连接器一体化解决方案提供商，智能电动时代焕发新机。得润电子股份有限公司成立于1989年，主营业务为电子连接器和精密组件的研发、制造和销售，产品广泛应用于家用电器、计算机及外围设备、通讯、智能手机、LED照明、智能汽车、新能源汽车等各个领域。在消费电子领域，公司已成为国内家电连接器龙头制造商，长期占据大型家电企业核心连接器供应商的地位。同时，公司深入全球电子行业核心产业链，连接器客户包括国际知名半导体企业、国内外一线电脑厂商及众多知名电脑代工厂商。深耕连接器领域二十三载，2012年公司积极把握汽车电动化机遇正式进军汽车领域，并通过内生外延并举的方式持续完善在汽车领域的布局。 在汽车高压线束方面，2012年公司与德国科世合资设立科世得润，布局高端轿车整车线束系统；2016年公司收购国内最大汽车线束企业之一柳州双飞，进一步提升公司研发能力、丰富公司汽车线束产品线，并在运营管理、渠道资源、资本与平台等方面实现协同。目前，公司汽车线束产品已进入一汽大众、奥迪、奔驰、沃尔沃、上汽、东风等众多国内外汽车厂商供应链，为客户提供整车用汽车连接器与线束模块产品。 在车载电源方面，公司通过收购意大利Meta60%股份（现持有35.09%股份）获得OBC核心技术及相关的成熟产品解决方案，并因此获得向保时捷、宝马、Stellantis等全球领先汽车品牌的核心供货资格。 基于进入全球顶级主机厂供应链和业务平台的优势，公司正加速拓展国内市场。前期公司考虑到OBC产品定制开发需求，以及研发人员与软硬件资源不足等问题，选择优先服务保时捷、宝马和奥迪等部分欧洲汽车品牌，以及东风、吉利等少量国内汽车品牌，但研发资源仍无法满足日益增长的市场需求。此外，国内电动汽车市场发展如火如荼，国产汽车零部件厂商成长空间打开。2021年公司通过定增解决研发资金不足等问题，成功募集资金16.72亿元用于建设OBC研发中心、扩充研发资源、提升研发实力及OBC硬件产品配套的软件开发能力，进一步为美系车厂和日系车厂提供OBC产品，提高产品的市场占有率。同时，利用募集资金重点发展高速传输连接器项目，满足未来3~5年内各领域的多种高速连接器方案需求，巩固和提升公司在连接器领域的行业竞争地位。公司通过内生外延的方式前瞻布局高压线束及OBC市场，智能电动时代有望逐步迎来收获期。 图1：得润电子内生外延并举，布局高压线束、车载电源相关业务 图2：得润电子业务遍及全球，其中Meta总部位于意大利 1.2.主营：线束连接器、OBC协同发展，从消费电子到汽车打开成长空间 公司主营业务按下游应用场景可分为家电与消费电子、汽车电气系统及汽车电子和新能源汽车业务，其中： 家电与消费电子业务：公司产品包括家电&手机&PC连接器、FPC、server等，其中连接器业务是公司成熟且具备规模优势的基本盘业务，多年来一直保持稳定增长，并不断开发Type C、CPU、DDR等高速传输连接器产品。1）家电领域：公司能够提供内外部连接器、连接线以及芯片封装的完整系统解决方案，在国内家电领域具有绝对领导地位，连续多年市场占有率超过50%；2）手机领域：公司专注于提供高质量FPC外部连接器、Type-C连接器及解决方案；3）PC领域：公司为电脑设备提供从内到外的连接器及解决方案，公司是PC行业主要的连接器供应商，其中CPU Socket连接器产品是全球为数不多拥有自主专利技术的供应商。公司已成为家电领域的连接器龙头供应商，并不断加快向高端连接器制造商转型。 汽车电气系统业务：公司产品包括连接器、小线束、整车线束等，汽车电气业务已形成覆盖中高端合资公司品牌、国内自主品牌的业务布局。同时公司紧跟汽车智能化、电动化发展趋势，正不断加大高压线束以及电池包线束、发动机线束等小线束产品的技术和资源投入，并正在实现单一部件向系统总成的转变，产品价值亦随之不断提升。目前子公司科世得润为一汽-大众MEB平台的ID4、柳州双飞为五菱宏光MINI EV和凯捷等热门车型配套供应汽车线束产品，同时也与宁德时代、潍柴动力等客户开发供应电池包线束、发动机穿缸线束、FAKRA高速射频线束等。伴随新能源汽车行业渗透率的不断提升，公司有望实现产品价值量的增长和市场份额的提升，该项业务未来成长可期。 汽车电子和新能源汽车业务：公司子公司意大利Meta成立于1973年，经过数十载沉淀积累了丰富的车载充电机（OBC）研发及生产经验，并在全球率先推出22kW 800V平台高功率碳化硅车载充电机，技术研发实力业界领先。目前，公司OBC产品适配覆盖3.6kw-22kw电源功率、400V-800V高压直流电压、适用于EV、PHEV等多平台车型，具有模块化结构。同时，公司首创铝基板液冷技术，采用第三代半导体技术，提供SiC高频解决方案，在中高端领域行业领先。客户方面，公司已为宝马、保时捷、Stellantis、大众、奔驰、东风等国内外知名客户供货。高功率、高集成、碳化硅方案已成为行业升级趋势，伴随着欧洲市场电动化进程持续加速以及800V高压趋势下国内定点项目的不断落地，车载充电机业务有望成为公司未来增长核心驱动力。 图3：得润电子产品包括连接器、线束、OBC等，覆盖通讯、家电、汽车等领域 表1：得润电子车载电源类产品包括OBC、DC/DC及集成化产品，适用于3.6Kw~22Kw 1.3.财务：高压线束和车载电源业务增长迅速，毛利率有望触底反弹 营收端整体保持稳定，高压线束和车载电源业务提供增长动能。2015-2018年，公司营收从30.38亿元增长至74.54亿元，主要原因系公司家电和消费类电子业务稳步增长，汽车电子和新能源汽车业务逐年起量。2019-2020年，公司营收增长乏力，主要原因系下游汽车等领域景气度下滑，叠加欧洲疫情致部分汽车客户订单推迟。2021年，在汽车产业芯片短缺及疫情持续超预期等不利因素影响下公司汽车电子及新能源汽车业务仍实现放量增长（该业务同比增长32.37%），推动公司全年营收实现历史新高（实现营收75.87亿元，同比+4.33%）。展望未来，公司在家电与消费电子业务方面持续优化产品结构，积极开拓新品寻求新的利润增长点，高速连接器和CPU Socket等产品有望逐渐起量贡献收入增量；汽车电气系统业务方面，加大高压线束及电池包线束、发动机线束等小线束产品的技术和资源投入，以抢占新客户新项目市场资源；汽车电子和新能源汽车业务方面，800V高压平台产品、大功率及集成式产品及创新产品加速上车应用。随着全球疫情控制、欧洲新能源汽车市场高速发展及国内车载电源领域的不断开拓，公司营收有望开启上行通道。 图4：消费、家电景气度下滑，公司近年来营收增长停滞 图5：疫情影响、项目延迟、缺芯等因素导致近年来利润大幅波动 营业成本攀升叠加高研发投入，2017-2021年利润端整体承压。2017年-2021年公司销售毛利率分别为14.90%/14.46%/15.79%/10.81%/9.55%，整体偏低且呈下降趋势。2021年，公司毛利率由上年的10.81%下降到9.55%，同比下滑11.66%，主要原因系受全球疫情影响，新项目产品的研发期拉长，量产滞后，其中原计划量产的项目均已推迟至2021年二季度，前期投入的费用无法按期产生效益，致使汽车电气系统业务板块的营业成本上升; 2021年大宗物料铜、石油等持续上涨，导致公司主要原材料采购成本短期内上涨，对公司各业务板块的营业成本均产生一定不利影响。净利润方面，2017年~2021年公司分别实现归母净利润1.75/2.61/-5.85/1.18/-5.92亿元，整体波动较大且呈下降趋势。具体分析来看，2021年公司归属于母公司净利润为-5.92亿元，同比下降-602.78%。在营业收入同比上升的背景下，我们认为归属于母公司净利润同比下滑主要受全球疫情、原材料涨价、新项目量产延迟、汽车等产业芯片短缺等因素造成的毛利率同比下滑、信用减值损失冲回减少、财务费用因汇兑损失增加、投资收益减少等影响。此外，由于近年研发支出及三费金额呈现上升趋势，利润空间受到一定挤压。经过新能源汽车电子板块的深入拓展与高研发支出，公司整体业务布局已较为完善，静待新能源汽车业务放量，公司毛利率有望触底反弹，后续利润端有望逐步边际改善。 图6：新能源业务占比持续提升，推动公司营收创历史新高 图7：随着原材料成本降低、量产项目顺利进行，毛利有望触底反弹 图8：研发及三费近年来维持稳定 2.车载电源：800V高压平台加速来临，车载电源赛道逐渐兴起 2.1.全球汽车电动化进程持续加速，“充电补能”效率成为用户核心诉求 电动化浪潮催生庞大充电补能需求，充电桩数量紧缺叠加换电模式尚未成熟，充电补能效率提升势在必行。全球新能源车供需两旺，电动化进程持续加速，根据中汽协数据，2021年全国新能源汽车销量为352.1万辆，占总汽车销量比例为13.4%，新能源汽车增长迅速势必带来庞大的充电补能需求。充电桩数量依旧紧缺，换电模式尚未成熟。根据中国电动汽车充电基础