上半年业绩创新高，持续发力合成生物学赛道

华恒生物（688639） 公司研究/公司点评 上半年业绩创新高，持续发力合成生物学赛道 2022-08-18 报告日期： 投资评级：买入（维持） 收盘价（元）128.18 近12个月最高/最低（元）140.99/53.71 总股本（百万股）108.40 流通股本（百万股）63.46 流通股比例（%）58.54 总市值（亿元）138.95 流通市值（亿元）81.35 公司价格与沪深300走势比较 200% 150% 100% 50% 0% -50% 华恒生物沪深300 分析师：尹沿技 执业证书号：S0010520020001电话：021-60958389 邮箱：yinyj@hazq.com 联系人：王强峰 执业证书号：S0010121060039电话：13621792701 邮箱：wangqf@hazq.com 主要观点： 事件描述 8月17日晚，华恒生物发布2022年半年度报告，实现营业收入6.29亿元，同比增长65.66%；实现归母净利润1.29亿元，同比增长107.60%；实现扣非归母净利润1.21亿元，同比增长116.17%，实现基本每股收益 1.19元/股。 上半年业绩创历史新高，技改扩产项目经济性逐步呈现 公司上半年业绩创历史新高，产能利用率有序释放提升。2022年上半年公司实现营业收入6.29亿元，同比增长65.66%；实现归母净利润1.29亿元，同比增长107.60%；实现扣非归母净利润1.21亿元，同比增长116.17%。单季度来看，2022Q2实现营业收入3.59亿元，同比增长 67.08%，实现归母净利润0.74亿元，同比增长137.56%，环比增长 33.56%，实现扣非归母净利润0.68亿元，同比增长145.00%，环比增长26.29%。2022年上半年销售费用较上年同期增长184.35%，主要是销售员工人数增长导致薪酬费用增加；管理费用较上年同期增长72.43%，主要是员工人数增长导致以及公司股份支付费用增加所致。 2022年上半年主要是由于缬氨酸及丙氨酸产品产销量增加，同时公司产 能利用率有序释放提升，多重因素推动公司2022年上半年业绩创历史新高。 合成生物学龙头企业，技改扩产提高产业一体化水平 全球丙氨酸龙头企业，生物法是核心技术。公司是合成生物学龙头企业，主要产品包括丙氨酸系列产品（L-丙氨酸、DL-丙氨酸、β-丙氨酸）、L-缬氨酸、D-泛酸钙和熊果苷（α-熊果苷和β-熊果苷）等，可广泛应用于日化、医药及保健品、食品添加剂、饲料等众多领域，目前公司L-丙氨酸的市场份额全球第一。同时公司与巴斯夫、诺力昂等企业建立了长期、稳定、共赢的合作关系，是全球领先的通过生物制造方式规模化生产小品种氨基酸产品的企业之一。 分具体产品看，公司DL-丙氨酸产品采用酶法工艺，以常温常压的温和反应条件替代了传统高温高压的反应条件，同时后提取环节工艺简单，所获产品纯度较高，该技术获得了上海市科技进步一等奖，处于行业领先水平，公司已在DL-丙氨酸产酶菌株构建、发酵产酶过程控制等方面形成了具有自主知识产权的核心技术，部分核心技术已获得专利授权；公司β-丙氨酸生产技术以廉价易得的丙烯酸为原料，利用人工合成酶催化生产β-丙氨酸，该技术反应条件温和，反应转化率高，且具有绿色环保优势，属于行业领先水平，公司已在β-丙氨酸产酶菌株创制、料液脱氨、结晶等环节形成了具有自主知识产权的核心技术，通过产学研合作或外部转 让取得的核心技术的产业化应用均具有排他性；公司α-熊果苷的酶法生产工艺，有效解决了传统工艺普遍存在的酶活低、提取精制成本高、产品杂质含量高等问题，已在α-熊果苷产酶菌株、糖回收工艺、提取工艺等方面形成了具有自主知识产权的核心技术；同时公司实现发酵法生产β-熊果苷产品，进一步完善产品结构；公司采用酶法生产的β-丙氨酸制备D-泛酸钙，形成了自有业务的上下游产业链优势；在自主研发D-泛解酸内酯的“一锅法”酶催化技术、β-丙氨酸酶法生产技术等基础上，形成了具有自主知识产权的制备D-泛酸钙的核心技术，随着全产业链技术产品落地，公司的D-泛酸钙产品竞争力将进一步加强。 “扩产+技改”稳固自身龙头地位。公司现有丙氨酸系列产品产能超2.65万吨，目前募投项目巴彦淖尔交替生产丙氨酸、缬氨酸项目和秦皇岛发酵法丙氨酸技改扩产项目已按计划部分投产，相关产品经济性逐步呈现。此外，公司还在稳步推进巴彦淖尔基地年产1.6万吨三支链氨基酸及其衍生物项目和长丰基地年产0.7万吨beta丙氨酸衍生物项目，预计均将在2023年建成投产。随着多个项目的稳步推进和陆续投产，公司将进一步丰富自身产品种类，增强公司在动物营养领域的核心竞争力，打通相关产品上游技术，提高产业链的一体化程度，持续增强产品综合竞争力，稳固自身合成生物学龙头地位。 研发能力筑成公司最宽护城河，发力合成生物学赛道 “产研学”合作模式助力公司研发能力，国际首家微生物厌氧发酵规模化生产L-丙氨酸企业。公司坚持和发展已有的产学研相结合的技术合作创新模式，与中科院天工所、中科院微生物研究所、北京化工大学、浙江工业大学等高校科研机构建立长期的合作关系，与中国工程院郑裕国院士合作共建华恒绿色生物制造院士工作站，在科技创新和人才培养等方面开展全面合作，为产业发展储备技术和人才，提升公司的综合技术研究能力。同时，公司成立了华恒合成生物技术研究院，引进海外高端人才，搭建系统与合成生物中心，完善从菌种构建技术研发-小试中试放大-工厂大规模生产相结合的全产业链技术产业化路径，围绕发酵法和酶法两大技术平台，加速布局在研管线产品，形成合成生物技术相关的核心竞争力。截至2022年上半年，公司累计获得88个专利，其中43项发明专利，45项实用新型专利，研发费用为3337.11万元，同比增长74.31%。公司突破厌氧发酵技术瓶颈，在国际上首次成功实现了微生物厌氧发酵规模化生产L-丙氨酸产品，是行业内拥有厌氧发酵法生产L-丙氨酸完整知识产权的优势企业之一。公司已搭建工业菌种创制、发酵过程智能控制、高效分离提取和产品应用开发等全产业链，在L-丙氨酸菌株构建、发酵过程控制、除盐、结晶、脱色等环节形成了具有自主知识产权的核心技术。 以自身研发能力，持续发力合成生物学赛道。一方面，合成生物学公司近年来所使用的研究工具和技术出现了很多突破，使得微生物细胞工厂构建和测试的能力得到显著提升，为提高菌种构建效率以满足市场快速变化和多样的需求提供了重要的机遇，与此同时，更多针对合成生物行 业的设备和工具被开发出来，促进了行业加速发展；另一方面，“碳中和”大背景下，生物制造以可再生的物质为原材料，生产过程绿色环保，可大幅减少二氧化碳排放：以L-丙氨酸为例，每生产1吨L-丙氨酸理论上二氧化碳排放减少到0.5吨，随着以碳税为代表碳中和政策逐步落地，会进一步拉开生物制造对传统工艺的成本优势，生物制造产业也将迎来更大的发展。公司正在基于自身生物技术制造优势，开发相关技术链环节中新产品并产业化，以获取更显著的全产业链成本优势。2022年上半年公司进一步加强了自身在工业菌种创制、发酵过程智能控制、高效分离提取和产品应用开发等全产业链的技术领先优势，进一步提升了以微生物细胞工厂为核心的发酵法生产工艺和以酶催化为核心的酶法生产工艺，目前多个在研项目进入中试小试阶段。公司未来还将继续加大对研发的高投入，持续发力合成生物学赛道，加速开发更多种生物基新产品，推动我国在生物制造领域的跨越式发展。 图表1公司主要中试小试在研产品 项目名称 进展或阶段性成果 拟达到目标 L-缬氨酸厌氧发酵菌种开发 中试放大 产业化 高纯级缬氨酸发酵工艺开发 中试 产业化 食品级缬氨酸发酵工艺开发 中试 产业化 缬氨酸发酵高产结晶工艺开发 中试 产业化 缬氨酸高效生产菌株的优化改造技术项目 小试 技术储备 缬氨酸结晶技术开发 中试 产业化 缬氨酸连续脱色工艺开发 小试 技术储备 发酵法生产L-缬氨酸工艺开发 中试 产业化 特定化学品关键技术研发及应用 小试 技术储备 D-泛醇制备技术开发 中试放大 产业化 DL-泛醇生产工艺开发 小试 技术储备 LC项目发酵法技术开发 中试放大 产业化 核心菌种专项-氨基酸营养化学品菌种开发及合成技术 小试 技术储备 核心菌种专项-缬氨酸衍生物发酵法技术开发及应用 小试 技术储备 L-丙氨酸某种特征杂质高效去除技术开发 中试 产业化 发酵法L-丙氨酸连续脱色技术开发 中试 产业化 转化液预脱氨技术开发 小试 产业化 生产废液除硫技术开发 小试 应用研究 以淀粉为原料L-丙氨酸发酵控制技术开发 小试 技术储备 数据来源：公司公告，华安证券研究所 投资建议 预计公司2022-2024年归母净利润分别为2.49、3.72、4.83亿元，同比增速为47.9%、49.5%、29.9%。对应PE分别为56、37、29倍。维持“买入”评级。 风险提示 （1）原材料及主要产品价格波动引起的各项风险； （2）安全生产风险； （3）环境保护风险； （4）项目投产进度不及预期； （5）股权激励不及预期。 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 954 1347 1637 2246 收入同比（%） 95.8% 41.2% 21.5% 37.2% 归属母公司净利润 168 249 372 483 净利润同比（%） 38.9% 47.9% 49.5% 29.9% 毛利率（%） 32.3% 38.4% 42.1% 40.7% ROE（%） 14.2% 16.8% 17.3% 17.3% 每股收益（元） 1.70 2.30 3.43 4.46 P/E 83.28 55.84 37.36 28.76 P/B 11.84 9.38 6.45 4.99 EV/EBITDA 64.21 40.71 29.84 23.29 资料来源：wind，华安证券研究所 财务报表与盈利预测 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 853 890 981 1230 营业收入 954 1347 1637 2246 现金 122 63 31 76 营业成本 646 829 948 1332 应收账款 176 207 283 382 营业税金及附加 7 15 17 21 其他应收款 6 14 20 22 销售费用 15 29 34 48 预付账款 34 23 35 52 管理费用 65 118 125 173 存货 106 149 161 228 财务费用 0 -2 -1 -2 其他流动资产 409 435 451 470 资产减值损失 -6 -2 -2 -3 非流动资产 622 896 1556 2012 公允价值变动收益 -1 0 0 0 长期投资 0 0 0 0 投资净收益 5 0 0 0 固定资产 463 503 1057 1306 营业利润 186 286 428 555 无形资产 44 59 64 71 营业外收入 7 0 0 0 其他非流动资产 115 335 435 635 营业外支出 2 0 0 0 资产总计 1474 1786 2536 3243 利润总额 191 286 428 555 流动负债 183 196 274 347 所得税 23 37 56 72 短期借款 18 0 0 0 净利润 168 249 372 483 应付账款 100 135 196 233 少数股东损益 0 0 0 0 其他流动负债 65 61 78 115 归属母公司净利润 168 249 372 483 非流动负债 108 108 108 108 EBITDA 217 340 465 593 长期借款 0 0 0 0 EPS（元） 1.70 2.30 3.43 4.46 其他非流动负债 108 108 108 108 负