Q2产能利用率恢复，净利率高位延续

仅供机构投资者使用证券研究报告|公司点评报告 2022年08月17日 Q2产能利用率恢复，净利率高位延续 华利集团(300979) 评级： 买入 股票代码： 300979 上次评级： 买入 52周最高价/最低价： 96.6/55.23 目标价格： 总市值(亿) 705.33 最新收盘价： 60.44 自由流通市值(亿) 88.29 自由流通股数(百万) 146.09 事件概述 138252 2022H公司收入/归母净利/扣非归母净利分别为98.99/15.62/15.30亿元，同比增长 20.79%/21.02%/17.82%，剔除汇率影响后，收入/归母净利同比增长为20.10%/20.32%，符合业绩预告；其中Q2单季收入/归母净利/扣非归母净利分别为57.74/9.14/8.92亿元，同比增长28.55%/27.99%/23.90%。 分析判断: Q2产能利用率恢复。收入拆分：（1）从量价来看，上半年量/价为1.15亿双/86.08元，同比增长12.7%/6.7%，剔除汇率变化后单价增长6.05%；拆分来看，估计Q1/Q2销量增长7%/18%，价格增长4%/9%，Q2价格增长较高主要由于汇率贡献；Q1由于2月越南疫情影响产能利用率，Q2恢复正常，22H1产能利用率为95.10%。（2）客户CR5进一步提升至92.18%。前五大客户销售额分别为36.53/20.73/18.87/10.23/4.89亿元，增速分别为销售增速为29.8%/26.3%/21.3%/7.2%/-3.0%。（3）分品类来看，运动休闲鞋/户外靴鞋/运动凉鞋拖鞋及其他收入分别为84.16/6.73/7.92亿元，同比增长26.48%/10.55%/-13.40%。（4）分地区看，美国/欧洲/其他营业收入为84.62/12.43/1.76亿元，同比增长19%/25%/142%。 毛利率同比下降，净利率保持稳定主要由于汇兑收益、投资收益和递延所得税影响。（1）22H1公司毛利率为26.32%、同比降低2.31PCT，22H毛利率下降因为新工厂效率拖累+Q1疫情影响；22Q2毛利率为26.81%、同比降低2.04PCT，环比增加1.16PCT。2022H1净利率为15.78%、同比提高0.03PCT，22Q2净利率为15.82%、同比下降0.07PCT。毛利率下降主要来自运动休闲鞋，运动休闲鞋/户外靴鞋/运动凉鞋拖鞋及其他的毛利率分别为27.05%/21.01%/22.12%、同比提高-2.65/1.24/0.75PCT。（2）从费用率来看，2022H1的销售/管理/研发/财务费用率分别为0.42%/4.19%/1.53%/-0.82%、同比增加-0.46/0.28/0.07/-0.81PCT。2022Q2的销售/管理/研发/财务费用率分别为0.39%/4.51%/1.57%/-1.22%、同比增加-0.02/0.53/0.19/-0.94PCT。（3）投资收益及公允价值变动净收益为0.51亿元，去年同期为0；所得税率下降主要由于递延所得税负债增加，由于境外子公司预计向境内母公司分配利润增加。 存货增加主要是为下半年备货，应收账款同比增长30%。22H1末存货为29.6亿元、较Q1增加10%，存货周转天数为69天、同比增加1天；应收账款为33.98亿元、同比增长30%；应收账款周转天数为54天、同比 比增加5天。 投资建议 我们分析，（1）短期来看，欧美通胀可能对公司下半年订单形成一定影响，从而我们将销量增长预期调整至3000-4000万双；（2）明年新增产能更多。22年产能贡献来自21年3个越南工厂爬坡以及老厂改造持续贡献，越南工厂二期己开始建设。印尼工厂22年底投产、23年将贡献增量。（3）尽管NIKE短期存在一定影响，但中长期公司仍存在份额提升空间；且PUMA、ONRUNNING、ASICS、NEWBALANCE仍有望贡献较快增长，22年单价增速有望更高。（4）我们判断，尽管公司原材料大部分由品牌商锁价，但新厂爬坡背景下毛利率仍存在一定压力，但所得税率有望下降。 考虑订单影响，下调22/23/24年收入预测由218/259/301亿元至209/242/295亿元，归母净利预测由 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 33.88/40.82/47.7亿元下调至33.06/38.21/46.27亿元，EPS预测由2.9/3.5/4.09元下调至2.83/3.27/3.96 元，2022年8月17日收盘价60.44元对应PE分别为25/22/18X，维持“买入”评级。 风险提示 疫情反复风险；解禁风险；疫情影响下游需求；开店进度低于预期风险；系统性风险。 盈利预测与估值 财务摘要2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元)13,931 17,470 20,926 24,186 29,472 YoY（%）-8.1% 25.4% 19.8% 15.6% 21.9% 归母净利润(百万元)1,879 2,768 3,306 3,821 4,627 YoY（%）3.2% 47.3% 19.4% 15.6% 21.1% 毛利率（%）23.9% 27.2% 25.1% 25.4% 25.5% 每股收益（元）1.61 2.37 2.83 3.27 3.96 ROE32.7% 25.3% 23.2% 21.2% 20.4% 市盈率44.59 30.26 25.34 21.93 18.10 资料来源：公司公告，华西证券研究所分析师：唐爽爽 邮箱：tangss@hx168.com.cn SACNO：S1120519090002 联系电话： 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入 17,470 20,926 24,186 29,472 净利润 2,768 3,306 3,821 4,627 YoY(%) 25.4% 19.8% 15.6% 21.9% 折旧和摊销 571 308 337 369 营业成本 12,712 15,673 18,047 21,951 营运资金变动 -1,107 -115 -467 -675 营业税金及附加 3 4 5 6 经营活动现金流 2,423 3,679 3,847 4,494 销售费用 65 63 97 118 资本开支 -1,269 -737 -746 -733 管理费用 686 779 971 1229 投资 -3,127 -435 -1,222 -1,944 财务费用 -46 -9 -60 -80 投资活动现金流 -4,350 -1,172 -1,968 -2,677 资产减值损失 -134 -143 -158 -173 股权募资 3,701 0 0 0 投资收益 25 0 0 0 债务募资 2,651 -1,876 0 0 营业利润 3,702 4,031 4,659 5,642 筹资活动现金流 2,805 -1,914 0 0 营业外收支 -17 0 0 0 现金净流量 834 593 1,879 1,817 利润总额 3,684 4,031 4,659 5,642 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 所得税 917 726 839 1016 成长能力（%） 净利润 2,768 3,306 3,821 4,627 营业收入增长率 25.4% 19.8% 15.6% 21.9% 归属于母公司净利润 2,768 3,306 3,821 4,627 净利润增长率 47.3% 19.4% 15.6% 21.1% YoY(%) 47.3% 19.4% 15.6% 21.1% 盈利能力（%） 每股收益 2.37 2.83 3.27 3.96 毛利率 27.2% 25.1% 25.4% 25.5% 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 净利润率 15.8% 15.8% 15.8% 15.7% 货币资金 4,408 5,001 6,881 8,697 总资产收益率ROA 17.1% 18.4% 17.1% 16.6% 预付款项 163 157 180 220 净资产收益率ROE 25.3% 23.2% 21.2% 20.4% 存货 2,671 3,006 3,461 4,210 偿债能力（%） 其他流动资产 4,624 5,086 6,683 9,278 流动比率 2.33 3.69 4.16 4.42 流动资产合计 11,865 13,250 17,205 22,405 速动比率 1.78 2.18 3.28 3.54 长期股权投资 0 0 0 0 现金比率 0.87 1.39 1.66 1.71 固定资产 3,006 3,321 3,618 3,871 资产负债率 32.5% 20.9% 19.3% 18.8% 无形资产 279 317 376 425 经营效率（%） 非流动资产合计 4,314 4,744 5,153 5,518 总资产周转率 1.08 1.16 1.08 1.06 资产合计 16,179 17,994 22,358 27,923 每股指标（元） 短期借款 1,876 0 0 0 每股收益 2.37 2.83 3.27 3.96 应付账款及票据 1,835 1,932 2,225 2,766 每股净资产 9.36 12.20 15.47 19.36 其他流动负债 1,371 1,659 1,910 2,307 每股经营现金流 2.08 3.15 3.30 3.85 流动负债合计 5,083 3,591 4,135 5,073 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 长期借款 0 0 0 0 估值分析 其他长期负债 170 170 170 170 PE 30.26 25.34 21.93 18.10 非流动负债合计 170 170 170 170 PB 9.51 5.89 4.64 3.69 负债合计 5,253 3,761 4,305 5,243 股本 1,167 1,167 1,167 1,167 少数股东权益 0 0 0 0 股东权益合计 10,927 14.232 18.053 22,680 负债和股东权益合计 16,179 17,994 22,358 27,923 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师与研究助理简介 唐爽爽：中国人民大学经济学硕士、学士，10年研究经验，曾任职于中金公司、光大证券、海通证券等，曾获得2011-2015年新财富纺织服装行业最佳分析师团队第4/5/3/1/1名、2012-2015年水晶球纺织服装行业最佳分析师团队5/4/4/4名，2013-2014年金牛奖纺织服装行业最佳分析师团队第5/5名，2013年Wind金牌分析师第4名，2014年第一财经最佳分析师第4名，2015年华尔街见闻金牌分析师第1名，2020年Wind“金牌分析师”纺织服装研究领域第2名，2020年21世纪金牌分析师评选之消费深度报告第3名。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级 买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相