天风总量团队联席解读：数据变差，如何把握宏观主线？

2022年08月18日 数据变差，如何把握宏观主线？证券研究报告 作者 天风总量团队联席解读（2022-08-17） 孙彬彬分析师 SAC执业证书编号：S1110516090003 摘要 固收：降息后，利率还能下多少？金工：风险释放，保持积极 风险提示：疫情超预期蔓延，经济复苏不及预期，货币政策不及预期，财政增量政策不及预期，市场环境变动风险，模型基于历史数据。 sunbinbin@tfzq.com 吴先兴分析师 SAC执业证书编号：S1110516120001 wuxianxing@tfzq.com 近期报告 1《固定收益：利率还能下多少？-固定收益专题》2022-08-17 2《固定收益：大中转债，国内铁矿石采选的优质企业-申购建议：积极参与》 2022-08-16 3《固定收益：央行降息给出什么信号？-货币政策专题》2022-08-16 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 内容目录 1.固收：降息后，利率还会下多少？3 2.金工：风险释放，保持积极3 1.固收：降息后，利率还会下多少？ 8月15日-8月17日三天，市场收益率均下行，后续如何看待？不妨从历史参考，虽然历史不会简单重复，但可以提供启发。 从超预期角度考虑，历史上超预期降息的还有2019年11月，通胀上行、贸易摩擦缓和，库存周期向好，市场预期不足而央行调降了MLF操作利率5bp。再往前，就是2012年6月7日、7月5日两度降息，时点与欧央行降息高度一致1，不完全是国内因素决定，有外围影响是主导因素。回顾降息后一个月内行情变化，日内基本是5bp的波动，一个月内10年国债大约在15bp左右，10年国开在20bp左右。由于2012年两次降息间隔不长，因此作为一次降息来看待。从背景来看，2012年降息背景是基本面走弱叠加希腊债务危机，利率下行；2019年则是中美贸易摩擦、包商事件发生后，8月后利率有所回升的情况下。虽然背景略有不同，但宏观逻辑大致相似。 后续市场怎么看？关注降息后资金利率和央行投放量的变化。2012、2019年没有连续的降准降息，公开市场操作一度也有所调整，因此资金利率并未因为降息而下行，波动中枢变化不大。因此如果没有超预期因素，后续资金利率预计还是维持现有区间内波动，隔夜利率看1-1.5%。 至于长端，2012年降息后不久，长端就展开了反弹；2019年利率大幅下行后则横盘震荡。历史上降息后，利率走势受何影响？2012年数据改善，2019年受包商事件影响，同业信用收缩，下半年社融增速有所回落。因此2019年降息后利率并未下行太多，随后横盘震 荡；而2012年是震荡略上行。 回到当下，如果没有增量政策引导，社融增速至年底大概率回落。当然也要继续关注增量政策可能，如盘活专项债余额等。后续如果社融增速回升不明显，降息后利率可能横盘震荡；如有一定回升则参考2012，利率缓慢上行。 当前情况也有特殊性，一是疫情约束，二是地产困境，现阶段维持一定多头思维是合理的。降息是发令枪，意味着政策当局不接受“躺平”，或许市场有类似预期。降息代表政策要有为的信号，要给出更大力度的支持。在此背景下，可以维持短多中空的逻辑，但不是简单看空。目前是维持多头思维的同时关注增量信号，并尽量及时应对。短多中空不是一味防御，还是要带有一定的多头思维。简单来说，就是“一颗红心，两手准备”。 风险提示：疫情超预期蔓延，经济复苏不及预期，货币政策不及预期，财政增量政策不及预期。 2.金工：风险释放，保持积极 上周周报提示：短期风险偏好仍有压力，一旦风险释放，将迎来较长一段时间的做多窗口。伴随周三美国通胀数据的落地，周四市场随即迎来大幅反弹。全周来看，wind全A上涨1.68%。市值维度上，上周代表小市值股票的国证2000指数上涨3.12%，中盘股中证500上涨2.4%，沪深300上涨0.82%，上证50上涨0.81%，创业板指上涨0.27%;上周中信一级行业中，煤炭和石化行业领涨，煤炭上涨8.43%；农业与汽车调整最大，农业周下跌2.07%。上周成交活跃度上，证券和电子资金流入明显。 从择时体系来看，我们定义的用来区别市场整体环境的wind全A长期均线（120日）和短期均线（20日）的距离继续开始有所放大，最新数据显示20日线收于5213点，120日线收于5071点，短期均线开始位于长线均线之上，两线距离由上周的2.48%变化至2.80%，均线距离的绝对值小于3%的阈值，市场格局处于震荡。 市场处于震荡格局，核心的观察变量为市场风险偏好的变化。展望下周，重要宏观数据在 1引用自2022年8月17日已入库报告《利率还能下多少？》，原文“两次降息时点与欧央行和英国央行基本一致” 周一发布后，将告一段落，进入数据的真空阶段，市场的风险偏好有望抬升；价量方面，沪深300指数经过长达一个月的调整，周四周五开始出现较为有力反弹，成交量未放大至 前高，显示反弹仍有空间。综合来看，大盘指数经过7月的充分风险释放，在利空数据兑现之后，进入风险偏好的抬升阶段，将迎来较长一段时间的做多窗口。 行业模型主要结论，在考虑了海外利率的变化情况，天风量化two-beta中期行业选择模型信号数据显示，8月模型结论显示利率处于我们定义的上行阶段，经济处于我们定义的下行阶段，行业配置建议关注周期下游和消费；根据分析师盈利预测景气度（边际变化和绝对幅度），排名靠前的行业为电气设备、稀有金属、煤炭和养殖；此外从估值角度，可逐步布局TMT板块；因此，综合板块和景气度，继续配置养殖、半导体、汽车及电气设备、煤炭；主题上继续关注电池30ETF(159757)；宽基指数上，继续重点关注科创ET（F588050）。 从估值指标来看，wind全A指数PE位于50分位点，属于中等水平，PB位于25分位点，属于偏低水平，结合短期趋势判断，根据我们的仓位管理模型，当前以wind全A为股票配置主体的绝对收益产品建议仓位60%。 风险提示：市场环境变动风险，模型基于历史数据。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 一般声明 除非另有规定，本报告中的所有材料版权均属天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）及其附属机构（以下统称“天风证券”）。未经天风证券事先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为天风证券的商标、服务标识及标记。 本报告是机密的，仅供我们的客户使用，天风证券不因收件人收到本报告而视其为天风证券的客户。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但天风证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，天风证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。 本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，天风证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。天风证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报 告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。天风证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。天风证券的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 特别声明 在法律许可的情况下，天风证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。因此，投资者应当考虑到天风证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突，投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。 投资评级声明 类别说明评级体系 买入预期股价相对收益20%以上 股票投资评级 行业投资评级 自报告日后的6个月内，相对同期沪 深300指数的涨跌幅 自报告日后的6个月内，相对同期沪 深300指数的涨跌幅 增持预期股价相对收益10%-20% 持有预期股价相对收益-10%-10% 卖出预期股价相对收益-10%以下 强于大市预期行业指数涨幅5%以上 中性预期行业指数涨幅-5%-5% 弱于大市预期行业指数涨幅-5%以下 天风证券研究 北京海口上海深圳 北京市西城区佟麟阁路36号邮编：100031 邮箱：research@tfzq.com 海南省海口市美兰区国兴大道3号互联网金融大厦 A栋23层2301房邮编：570102 电话：(0898)-65365390 邮箱：research@tfzq.com 上海市虹口区北外滩国际客运中心6号楼4层 邮编：200086 电话：(8621)-65055515传真：(8621)-61069806 邮箱：research@tfzq.com 深圳市福田区益田路5033号 平安金融中心71楼邮编：518000 电话：(86755)-23915663传真：(86755)-82571995 邮箱：research@tfzq.com