晨会聚焦：小盘成长之后，权重股或如何演绎？

【中泰研究丨晨会聚焦】小盘成长之后，权重股或如何演绎？ 证券研究报告2022年8月17日 今日预览 晨报内容回顾： 欢迎关注中泰研究所订阅号 分析师：戴志锋 执业证书编号：S0740517030004电话： Email： 今日重点>> 【策略】徐驰：小盘成长之后，权重股或如何演绎？ 研究分享>> 【非银-东方财富(300059)】戴志锋：经纪业务增速持续超越市场，资产负债表持续扩张 ——东方财富2022年中报点评 【固收】周岳：广义基金需求旺盛——7月中债登、上清所托管数据点评 【医药-海思科(002653)】祝嘉琦：环泊酚销售超预期，创新转型成果初现 【医药-康圣环球(09960)】谢木青：2022年半年报点评：专科特检持续恢复，新冠贡献良好现金流 【美妆-水羊股份(300740)】邓欣：水羊股份：品牌集中升级焕新 【电子-长光华芯(688048)】王芳：长光华芯中报业绩点评：上半年业绩稳健增长，下半年产能有望加速释放 【互联网传媒-微盟集团(2013.HK)】韩筱辰：22H1点评：精简业务，反弹可期 【有色-正海磁材(300224)】谢鸿鹤：2022年半年报点评：积极推进产能扩张，产品结构持续优化 【建材&新材料-吉林碳谷(836077)】孙颖：业绩符合预期，高成长性有望持续兑现 【建材&新材料-伟星新材(002372)】孙颖：伟星新材2022年中报点评：零售韧性凸显，基建和同心圆配套发力，再交高质答卷 今日重点 ►【策略】徐驰：小盘成长之后，权重股或如何演绎？ 今年7月以来中小盘持续占优，演绎至今高景气板块内部开始出现轮动加快、由实入虚的特征。借鉴历史上的中小盘占优行情经验，后续市场风格将如何演绎？本文尝试探讨此核心问题。 近期A股风格演绎的核心特征 特征一：大小盘走势显著分化。回顾自4月底反弹以来市场大小盘风格演绎的变化，首先是小票表现更为突出，5-6月则是大小风格的共振上行期。而年中市场调整以来，小盘再度占优。背后的主导因素主要由两大预期主导：疫后经济修复、地产风险发酵。而7月以来，小盘再度走强，背后的逻辑在于1）7月停贷风波冲击、疫后经济修复曲折，导致与经济宏观需求相关性更高的大盘权重股增长预期趋弱；2）流动性宽松也有利于提高小盘股的估值溢价，6-7月M2-社融增速的剪刀差不断扩大；3）中证1000股指期货上市，一般来看历次股指期货和期权衍生品推出后，对应的股指ETF基金整体规模会有明显的增加，由此带动中小盘资金流入加大。 特征二：高景气板块行情演绎内部轮动加快。7月以来，高景气板块内部已出现快速轮动，并开始虚化，“机器人”和“智能驾驶”等概念指数逐步跑赢6月以来的汽车、光伏等细分领域。参考历史的板块内部轮动规律来看，当内部轮动加快且市场热点由实向虚时，大概率处于行情末端。新能源赛道来看，六月中旬以前，拥有业绩支撑的整车板块表现更加出色，此后风格逐渐经由光伏、锂电向风电、储能转化。同样，汽车板块，相比于新能源板块，虽内部分化较小，但也呈现出此前数次行情表现出的“由实向虚”的特点，较为概念化的智能驾驶板块7月以来表现较为强势。 近期，市场交易结构有何变化？ 须重视极致的微观交易结构。截至20220812，从今年4月底至今，高景气赛道交易热度及估值水平持续提升，而低位板块如医药、消费等则持续回落，微观交易结构极致化。1）高景气板块已步入交易拥挤阶段。以行业成交额占比来看，4月底至今成交占比提升最显著的是电子、机械、电新、汽车等高景气板块，目前电子、机械、通信已处于近1年成交热度的90%分位数水平。相较其按照流通市值计算的配置标配来看，机械、汽车、电子超配比例达5.1%、1.7%、7.6%。2）估值水平显著分化。在经历了年初以来市场的调整后，A股整体估值已处于历史较低水平，尽管经历了一波反弹市场估值仍存在一定优势。但板块间的估值分化依旧显著，从相对估值来看，目前相对估值历史分位较高的汽车、基础化工、机械、电力均处于历史分位90%以上，而底部行业金融、计算机、医药、传媒、商贸零售等11个申万一级行业处以历史分位10%以下的水平。 深度复盘中小盘占优行情 回顾2005年以来，共出现了4轮中小盘行情，分别为2008年11月-2011年2月、2013年2月-2015 年6月、2021年2月-2021年12月。我们发现：1）流动性宽松与中小盘占优有较强的相关性，其他释放鼓励信号的政策同样也可作为小盘行情的起点。 2）产业周期处于不同阶段，相对应的市场预期不一致。强大的产业逻辑和颠覆性的技术革命可使中小盘强占优。3）中小盘相对盈利占优是重要驱动因素。往往中小盘行情的启动伴随着相对盈利水平上行，而其终结则都伴随着盈利相对增速的下滑。随着增速减缓，若无新的刺激因素出现，则行情大致结束。4）中小盘占优往往背后有增量资金的作用，增量资金的入场对风险偏好的提升有一定作用。 以史为鉴，后续风格演绎或有何变化？ 相比2021年中小盘占优的环境，当下面临海外美联储紧缩周期和国内经济修复曲折性，“宽货币”何时有效传导至“宽信用”具有不确定性，以及中小盘中报业绩证伪等，均可能使中小盘能否持续占优面临挑战。 从市场表现来看，当下权重股的回调空间已相对有限。过去一个月指数回调，市场将权重股与经济下行联系在一起，个股表现尚可。但是我们认为后续个股和指数的分化不会持续太久，目前权重股的回调空间已经相对有限，对于7月信贷的回落，指数层面也已经有了定价。以上证50来看，上 证50的指数表现和估值水平PE(TTM)均已回到4月底水平。从影响当前权重股的定价因素来看，疫情和地产两大制约因素偏中期，很难再超预期：常态化核酸检测的控制之下很难会有大规模疫情爆发，虽然该防控模式的影响或阶段性呈现反复，但总的来说，市场普遍对疫情将影响经济修复一波三折存在预期；地产方面，受7月停贷风波引发的地产信用风险预期，地产销售数据的修复戛然 而止，且地产股的走势震荡下跌。因此，若投资者认为当前的中国经济比起4月疫情缓解时有所好 转，并且稳增长措施还是能够逐步起效的话，那么以上证50为代表的权重股或可考虑提前布局低位反转。 风险提示：统计误差、历史规律不代表未来发展、全球经济下滑超预期、国内稳增长政策不及预期、地产信用风险发酵超预期。 摘要选自中泰证券研究所研究报告：《小盘成长之后，权重股或如何演绎？》发布时间：2022年8月17日 报告作者：徐驰中泰策略行业负责人S0740519080003 研究分享 ►【非银-东方财富(300059)】戴志锋：经纪业务增速持续超越市场，资产负债表持续扩张——东方财富2022年中报点评 事件：8月12日东方财富披露业绩，22上半年公司营业收入和归母净利润分别同比增长9.1%和19.2%至63.1亿元和44.4亿元，半年度净利润率同比提高6pct至70.4%，非年化ROE为8.04%，其中Q2营收和净利润为31.1亿元和22.7亿元，较22Q1环比-2.6%和+4.7%，业绩符合市场预期；从各业务条线来看，22上半年东财的基金代销，手续费和利息净收入分别同比-8.0%，24.4%和19.0%至23.5亿元，27.7亿元和11.8亿元，占总营收的37.3%，44.0%和18.7%； 22上半年东财的经纪业务净收入同比增长28%至24.4亿元，远高于7.6%的市场股基交易额的同比增速，维持高增长趋势；值得注意的是，东财在本次中报中首次披露了报告期间的股基交易额为 9.64万亿元，对应市占率3.87%； 基金代销业务喜忧参半：喜的是在经历一季度保有量的较大减少后，随着2季度市场的反弹，天天 基金22年6月末权益类和非货币基金的保有额较22年1季度末分别增长439亿和520亿至5078亿元和6698亿元，接近年初的数额，且权益基金保有额的增长强于主要竞争对手（图表4）；不足的在于天天基金平台的活跃度下滑明显，22上半年天天基金的交易日和非交易日日均活跃访问用户数量分别为301.5万和107.4万人，同比下降29.0%和38.9%； 22上半年东财的利息净收入同比增长19%至11.8亿元，增量主要来自于其他债权投资的利息收入 （由21H的0.7亿元增长至22H的1.8亿元）以及代理买卖证券款大幅增长后带来的利息收入，公司22年6月末两融余额市占率持平于年初，约为2.37%，成长性较弱； 22上半年东财的投资收益和公允价值合计同比大幅增长55%至6.4亿元，一方面是由于公司可转 债补充了较多资金，叠加卖出回购融资规模大幅增长，使得公司22年6月末末交易性金融资产规模同比大幅增长100%至477亿元，资产负债表扩张明显，另一方面东财的交易性金融资产中超过70%是债券，表现较为稳定，上半年3.13%的年化投资收益率处于近年来正常区间； 22上半年东财的营业成本率在营业收入同比9.1%的正增长情况下同比上升2.03pct至32.76%，主要原因是研发费用比较刚性，上半年同比增长71%至4.73亿元； 综上，在上半年权益市场整体较为弱势的情况下，东财依靠持续高增长的经纪业务和资产负债表的扩张取得了远超传统券商的营收和利润表现，基于当前基金发行市场的逐渐回暖以及非货基金保有量的反弹，以及东财经纪业务上半年强劲的表现，我们上调公司22年净利润增长15.4%至98.7亿元（前值为增长2.1%至87.3亿元）。 风险提示:市场交易量和两融余额大幅度下降，基金保有量和销售规模大幅度下降；公司高管大幅度减持股票； 摘要选自中泰证券研究所研究报告：《东方财富(300059)：经纪业务增速持续超越市场，资产负债表持续扩张——东方财富2022年中报点评》 发布时间：2022年8月16日 报告作者：戴志锋中泰银行业首席S0740517030004 ►【固收】周岳：广义基金需求旺盛——7月中债登、上清所托管数据点评 7月托管量增幅环比回落。截至2022年7月末，中债登、上清所托管量合计124.47万亿元，较6月增加1781亿元，环比少增23298亿元，增量主要来源于利率债（4558亿元）和信用债（526亿元）。其中：中债登债券托管量93.40万亿元，环比增加3026亿元，增量主要来源于国债和地方 债；上清所债券托管量31.07万亿元，环比减少1245亿元，降幅主要来源于同业存单。 分债券类型看，利率债、同业存单供给环比均有所减少，信用债发行量环比小幅增长。1）7月国债发行增加带动利率债供给增加，7月利率债净融资4256亿元（环比减少16459亿元）。相应地， 7月利率债托管量较6月增加4558亿元（环比少增14167亿元），广义基金为最主要增持机构。 国债、地方政府债和政策性银行债托管量分别环比增加2708亿元、1290亿元和560亿元，其中广 义基金分别增持国债1051亿元、地方政府债252亿元、政策性银行债2340亿元。2）7月信用债 （含企业债、中票、短融、超短融口径）净融资额为185亿元（环比减少988亿元），信用债托管 量较6月增加526亿元（环比少增667亿元）。其中超短融、企业债、中票分别环比增加51亿元、 67亿元、524亿元，超短融、中票主要增持机构为广义基金；短融环比减少115亿元，主要减持机构为商业银行。3）7月同业存单托管规模环比减少2932亿元，各大机构全面减持同业存单，其中商业银行减持规模最大，为2499亿元，其次为政策性银行，减持254亿元。 分机构看，广义基金是配债主力，境外机构配债力度仍然较弱。1）商业银行增持利率债438亿元， 减持信用债729亿元，减持同业存单2499亿元。2）广义基金配置需求较为旺盛，增持信用债1314 亿元，增持利率债3643亿元，减持同业存单50亿元。3）券商减持利率债250亿元，减持信用债 162亿元，减持同业存单74亿元。4）保险增持利率债406亿元，减持信用债5亿元，减持同业存 单2亿元。5）境外机构减持利率债193亿元，减持信用债76亿元，减持同业存单183亿元。 杠杆率有所下降。根据银行间市场质押式回购成交量数据估算，预计7月末